Événements

13 mars 2018

2ème édition des Rencontres Private Equity

Option Finance - 7 mai 2018

Eddie Misrahi, président-directeur général, Apax Partners
Apax Partners

ESG : un message sur la «durabilité du modèle d’affaires»

Avec près de 3 000 milliards de dollars levés par les fonds de private equity au cours des cinq dernières années, la période est très favorable pour cette typologie d’investissement. Cependant pour Eddie Misrahi, président-directeur général, Apax Partners, «la période est si favorable que l’on pourrait presque sentir poindre une bulle sur le private equity». Dans ce contexte, Apax Partners, spécialisé sur le marché du mid-market, souligne l’importance des éléments extra-financiers. «La façon dont une entreprise fait du profit envoie un message sur la durabilité de son modèle d’affaires», a mis en garde Eddie Misrahi, en introduction des 2e Rencontres du Private Equity organisées par Option Finance.

ESG : une grammaire à écrire

En quelques années, l’ESG a accompli un long chemin. A tel point que la prise en compte de critères environnementaux, sociétaux et de gouvernance anime de plus en plus les équipes de private equity. Pour les experts du secteur, il s’agit de composer avec exigence de rentabilité financière et mesure d’impacts non financiers.

«Le private equity est une typologie d’investissement relativement récente. En quelques années, nous sommes passés d’une activité de financement de petites entreprises au financement d’entités de taille plus importantes. Cette forme d’investissement est pourtant née de façon minoritaire, sans véritable conscience ou responsabilité sociétale et environnementale», prévient d’emblée Olivier Millet, président, France Invest. Au fil des années, les experts du private equity ont ainsi dû composer avec des critères autres que purement financiers. C’est ainsi que l’Afic – devenu récemment France Invest – a instauré une commission ESG : «Si sur les autres commissions, les informations restent confidentielles, la commission ESG est un lieu où il est grandement conseillé de partager l’information, et ceci de la façon la plus vaste possible», ironise Olivier Millet. Une culture extra-financière qui semble plus facile à mettre en place dans certains environnements : «Omnes Capital est issu du groupe mutualiste Crédit Agricole. Il y avait donc une sensibilité innée au sein de notre maison mère, qui ne l’est plus depuis sept ans. Pour nous, les nouvelles réglementations ne sont pas une contrainte. Nous avons emboîté le pas avec plaisir, en mettant en place les mesures nécessaires pour faire vivre l’ESG dans nos stratégies», analyse Fabien Prevost, président, Omnes Capital.

Un nouveau paradigme

Pour les spécialistes du private equity, l’ESG est aujourd’hui une tendance de fonds portée par un nouveau paradigme : «Le sujet n’est plus uniquement la recherche d’un TRI à forte croissance, mais aussi et surtout la construction d’une entreprise moderne et durable», souligne Olivier Millet. Le rôle du fonds d’investissement ne se limite plus à la simple performance financière ; il s’agit d’accompagner les entreprises dans leur politique RSE : «Si l’accueil des entrepreneurs est souvent favorable, le dialogue peut devenir plus difficile lorsque nous demandons à un chef d’entreprise d’allouer une partie de ses moyens, qui sont limités, à l’ESG», explique Christophe Parier, partner, Activa Capital qui détaille : «Avec un tiers de confiance et avec l’équipe, nous définissons trois ou quatre chantiers à mener sur l’ESG que nous suivons ensuite tout au long de l’investissement.»


Optimisation financière

Le climat est aujourd’hui très favorable pour les chefs d’entreprise qui ont la possibilité de profiter de liquidités abondantes. Selon leur typologie et leurs objectifs de développement, toutes les entreprises ne font cependant pas appel aux mêmes financements.

«Pour obtenir des financements, il est nécessaire de se préparer très en amont», prévient Alain Loeb, directeur général finance de Kiloutou. L’entreprise de location, qui réalise un chiffre d’affaires de 630 millions d’euros en 2017, doit faire face à d’importants besoin en financement afin d’accompagner sa croissance externe. Kiloutou vient ainsi d’aborder son troisième LBO. «Pour ce troisième LBO, nous avons changé la typologie de financement, avec pour particularité d’avoir nos banques souscriptrices à hauteur de 40 % de la dette», détaille Alain Loeb. Une typologie du financement fonction de l’évolution du modèle d’affaires, également perceptible au sein d’Ethypharm, entreprise française de pharmaceutique. Le groupe familial a opéré son premier LBO en 2005, avant d’aborder un LBO secondaire en 2016. «Le premier LBO était destiné à recapitaliser l’entreprise», se souvient Susanne Liepmann, directrice financière chez Ethypharm, qui ajoute : «Le deuxième LBO a fait suite à un changement profond au sein de l’entreprise, dont le chiffre d’affaires a été multiplié par deux en trois ans. Nous avons opéré un changement de business model. Pour ce deuxième LBO, nous avons fait appel à des financements anglo-saxons, en dette syndiquée. »Une façon de procéder qui se retrouve très largement auprès des plus grandes entités, constate Christophe Karvelis, président de Capzanine : «Au-dessus de 150 millions d’euros de dette, le Term Loan B avec syndication est souvent mis en place. En dessous, c’est en revanche plus difficile car les acteurs internationaux qui achètent le papier sur le marché dit secondaire ne s’intéressent que très peu aux sociétés qui sont inférieures à 30 ou 50 millions d’euros d’Ebitda.»

Laurent Bonnin, head of DCM & debt advisory, ODDO BHF
ODDO BHF

Pour les plus petites opérations, l’unitranche est souvent plébiscitée. «Nous constatons que l’unitranche concerne des deals de plus en plus petits, c’est-à-dire à partir de 5 millions d’euros d’Ebitda, soit 20 ou 25 millions d’euros», analyse Laurent Bonnin, head of DCM & debt advisory chez ODDO BHF. Pour adresser un marché en fort développement, de nouveaux acteurs entrent sur le marché, portés par les récentes évolutions de la réglementation.

Pierre Roux, avocat associé, Ashurst
Ashurst

«Nous assistons aujourd’hui à un important phénomène de désintermédiation. Aux côtés des banques se trouve toute une nouvelle typologie de fonds qui sont amenés à réaliser des prêts, ce qui va à l’encontre du principe de base du monopole bancaire inscrit dans le droit français», explique Pierre Roux, avocat associé chez Ashurst, qui poursuit : «Compte tenu du phénomène, la réglementation européenne et française a évolué. La loi permet dorénavant aux fonds d’investissement alternatifs de prêter à partir du moment où ceux-ci remplissent un certain nombre de critères tels que l’analyse et la mesure du risque.»


LBO et renégociations

Qu’ils soient primaires ou secondaires, les LBO sont toujours une période difficile pour les actionnaires comme pour les dirigeants d’entreprise, les deux parties prenantes n’étant pas toujours alignées.

Lionel Scotto Le Massese, associé, Scotto & Associés
Scotto & Associés

Dans un contexte de LBO, la dualité des conseils s’impose, explique Lionel Scotto Le Massese, associé chez Scotto & Associés : «Il est inenvisageable que le conseil des fonds soit également le conseil de la cible. Pour que le manager ait son propre éclairage, il faut qu’il s’entoure de conseils indépendants.» Une nécessité confirmée par Mathieu Fabre, ancien CFO de Medipôle Partenaires, Barbara Bui, Korian Medica : «Si certaines entreprises ont une expérience du sujet, elles peuvent se passer de conseils extérieurs. Néanmoins, la complexité juridique de la dette LBO ainsi que la diversité des modes de financement existants nécessitent à mon sens l’apport de conseils extérieurs.» Cet accompagnement peut permettre de définir une stratégie conjointe entre actionnaires et dirigeants d’entreprise. «L’élément essentiel en cas de renégociation est d’avoir un business plan qui montre que l’entreprise est capable de supporter de nouvelles charges financières avec un haut niveau de sécurité. Or, en qualité de CFO, il m’est arrivé de devoir produire un business plan en quelques semaines, à la demande du fonds, qui voulait savoir s’il était possible de mettre à plat la documentation bancaire», se souvient Mathieu Fabre. De fait, les dirigeants et les actionnaires se retrouvent souvent en première ligne lors d’une renégociation de dette LBO. «Il existe en réalité quatre parties prenantes : la société, les actionnaires, les créanciers et les dirigeants», souligne Laurent Parquet, associé chez Butler Capital Partners. En cas de restructuration lourde et de situations très dégradées, les conseils dédiés à la transformation d’entreprises en difficulté doivent accompagner le changement : «Construire un plan de restructuration est souvent très compliqué à mettre en place au sein des équipes. Dans un retournement, beaucoup de critères psychologiques entrent en jeu. Très souvent, le choix est fait de se séparer d’une partie de l’équipe dirigeante», détaille Laurent Parquet.


LBO : le couple fonds/managers

La réussite d’une aventure en private equity repose très largement sur le couple fonds/manager. Ensemble, ils doivent élaborer le business plan et définir la stratégie de l’entreprise. Depuis quelques années, la relation entre fonds et manager tend à s’équilibrer.

Philippe Rosenpick, avocat associé, Desfilis
Desfilis

«Les critères de marché, tels que les niveaux d’intéressement, ont largement permis d’équilibrer la relation fonds/manager», constate Philippe Rosenpick, avocat associé chez Desfilis, qui précise : «Nous constatons que les entreprises sont de plus en plus au fait des pratiques du private equity. Elles vont donc chercher en priorité à se placer aux côtés de fonds qui partagent leur ADN et seront à même de les accompagner dans leurs ambitions de développement.» Reste que la mise en place d’une relation équilibrée entre fonds et manager semble plus délicate en cas de LBO secondaire ou tertiaire qu’en cas de LBO primaire. «Dans le cas d’un LBO primaire, les relations sont moins difficiles, car nous avons la possibilité de bâtir ensemble une aventure commune, analyse Gilles Sicard, directeur général délégué de Céréa Capital. En revanche, dans le cas d’un LBO secondaire, le fonds n’est qu’un simple passager du capital. Nos interlocuteurs disposent alors déjà d’une culture du private equity. Dans ce cas, la relation est davantage encadrée par les conseils.» Un constat également partagé par Thomas Boulman, partner chez LBO France : «Dans des LBO primaires, il est possible de travailler six mois durant en lien étroit avec les managers afin de bâtir ensemble la stratégie. Dans ce cas, la relation s’établit de façon très naturelle. Le travail est fait de façon très différente pour un LBO tertiaire devant être bouclé en moins de six semaines.» Du côté des entreprises, la notion clé reste celle de la transparence. «Celle-ci doit venir du management, qui ne doit pas survaloriser l’entreprise en parlant de chiffres ou d’objectifs inatteignables, mais également du fonds qui se doit de communiquer sur la stratégie qu’il entend mener. Par exemple, certains fonds opèrent une réflexion sur la conversion des actifs en liquidité. Ce choix doit être transmis aux équipes dirigeantes», indique Serge Lemarchal, directeur financier chez Atlas For Men. A la suite d’une refonte stratégique de ses activités, le groupe italien DeAgostini a cédé Atlas For Men à Activa Capital. Un LBO primaire pour le groupe de textile outdoor qui s’est déroulé en bonne intelligence. «Le business plan est une traduction chiffrée d’une stratégie. Le point essentiel c’est le travail réalisé en amont par les fonds pour comprendre cette stratégie. Pour un bon démarrage de la relation, il me semble essentiel que les fonds aient pris en compte ces éléments», conclut Serge Lemarchal.


LBO en situation de sous-performance

Lorsque le fonds et l’actionnaire constatent que le business plan qui leur a préalablement été présenté ne sera pas respecté, le LBO entre en situation de sous-performance. Dès lors, de quels outils disposent les fonds pour redresser la situation ?

Premier élément indispensable : l’analyse de la situation. «Dans une situation de sous-performance, il faut commencer par rechercher la provenance de cet écart vis-à-vis du business plan. Dans certains cas, il peut s’agir d’éléments exogènes à l’entreprise, à l’instar d’une crise financière ou d’un concurrent devenu très agressif», explique Stanislas Gaillard, associé chez Equistone Partners. Parmi les préalables au redressement de la situation, les experts citent en premier lieu l’adhésion du management de l’entreprise :

Jean-Philippe Grosmaître, partner, Deloitte
Deloitte

«Nous préférons largement les situations dans lesquelles le management reconnaît qu’il ne va pas pouvoir lui-même surmonter l’obstacle. Dans ces cas, il nous est beaucoup plus aisé de faire équipe avec le management, tout en reportant au fonds», explique Jean-Philippe Grosmaître, partner chez Deloitte.
Une situation de sous-performance ponctuelle peut masquer de profondes difficultés. «Souvent, au sein de sociétés qui ont des problématiques de financement, nous découvrons que la sous-performance est beaucoup plus large que celle qui nous a préalablement été présentée», prévient Franck Kelif, directeur général de Perceva, qui explique que son rôle consiste aussi parfois à devoir calmer les enthousiasmes : «La collégialité de compétences est difficile à trouver au sein des PME et ETI. Il arrive ainsi de se retrouver avec des projets, sans les bonnes personnes pour les conduire. Le facteur temps est par ailleurs parfois trop audacieux. Si les fonds arrivent à atténuer l’enthousiasme, en revanche, l’enthousiasme de l’actionnaire dirigeant ne se calme qu’à l’épreuve des faits.» L’une des clés de succès reste la mise en place d’une équipe managériale compétente, à même de faire le lien et de créer le dialogue entre fonds, actionnaires et dirigeants. «Nous faisons régulièrement intervenir un pool d’anciens managers. Ces personnes sont plus facilement à même de dialoguer avec les équipes en place sans être perçus comme une menace, à l’instar d’un cabinet extérieur qui arriverait avec des recettes toutes faites et aurait du mal à s’adapter à la situation», explique Jean-Philippe Grosmaître.


Investisseurs : il est temps de parler vrai

Franck Moulins, directeur conseil, Enderby
Enderby


Le temps où les sociétés de gestion jouaient la carte de l’absolue confidentialité est désormais révolu. Les acteurs du non-coté doivent faire preuve de transparence pour démontrer leur professionnalisme, autant que leur bien-fondé. Au risque de bouleverser des habitudes bien ancrées dans les mœurs.

Par Franck Moulins, directeur conseil, Enderby

Les mots ont leur importance. Ceux prononcés tout au long des 2ème Rencontres du Private Equity d’Option Finance, mi-mars, ont d’ailleurs pu résonner d’une façon assez inhabituelle aux oreilles des participants. Les termes «bulle», «montages trop agressifs» ou «excès de dette», pour ne citer qu’eux, n’ont pas été évoqués pour alimenter d’éventuelles joutes verbales à la tribune, à des fins d’envolée sémantique ou pour livrer des prophéties alarmistes. Ils ont au contraire été l’expression des convictions de ceux qui les ont lancés, quitte à heurter des oreilles peu aguerries à ce genre de pratique dans un univers d’ordinaire feutré.
Car rien n’est plus inhabituel dans la sphère du capital-investissement. Exempte de toute contrainte de communication, celle-ci s’est déployée depuis plus de 30 ans sous l’ombre du précepte «pour vivre heureux, vivons cachés».
Y compris en faisant preuve de retenue dans ses discours, même lors de conférences tenues en vase clos, à destination d’un public averti.
Voilà qui n’est donc pas anodin. Le vocabulaire qui a été utilisé à l’occasion de cette conférence est le signe d’un changement profond. La partie émergée de l’iceberg, en quelque sorte. Il est l’expression d’une nécessité dont les investisseurs ont largement pris conscience : parler vrai.

Investisseurs responsables

D’aucuns pourraient objecter que de tels propos sont sciemment mesurés et font partie d’une stratégie de communication savamment orchestrée. Il n’en est pourtant rien. Si les investisseurs qui se sont exprimés de la sorte ont «fait tomber le masque», c’est qu’ils ont pris la mesure d’un aspect essentiel de leur métier : ils ne peuvent désormais faire l’économie de se comporter en investisseurs responsables. Non seulement, en démontrant en continu à leurs pourvoyeurs de capitaux leur utilité et leur légitimité dans un marché ô combien concurrentiel, mais aussi en apportant régulièrement la preuve de leur action bénéfique aux côtés des dirigeants d’entreprise.
La preuve, si besoin en était : la session plénière d’ouverture, consacrée au thème de la RSE, avait a priori de quoi déconcerter l’auditoire – et même les participants de la table ronde, qui l’ont d’ailleurs signalé. Ouvrir une matinée d’échanges en parlant de gouvernance et en évoquant des actions d’ordre sociétal ou environnemental, quelle idée saugrenue ! En fait, pas si saugrenue que cela, lorsque l’on se place sous le prisme de la responsabilité actionnariale des sociétés de gestion… Nombre d’entre elles ont aujourd’hui compris l’intérêt de la démontrer par leurs actes, afin de prouver in fine leur raison d’être.

La transparence prévaut

Il y a donc fort à parier que les fonds d’investissement doivent désormais composer avec de nouveaux impératifs de communication. Rien n’est plus indispensable que de s’adresser aux entreprises, à leurs dirigeants mais aussi à leurs cadres pour établir un contact… durable.
Maintenant, l’heure est donc à la publication de rapports annuels, où la transparence prévaut. Et cela n’a rien d’un gadget. La réputation d’une société de gestion ne saurait se fonder uniquement sur une communication externe structurée autour des annonces de prises de participation ou de recrutement – et parfois, pour les plus téméraires, par l’évocation du multiple réalisé au moment de la revente de leurs titres.
Bien sûr, certains rappelleront qu’il y avait déjà quelques voix qui portaient de tels principes dans la profession et dans les conférences, 15 ans plus tôt. Mais force est de constater que de telles voix ne sont plus aussi isolées que par le passé.


Merci à tous les participants