Sélection de fonds

Obligations

Ellipsis Master Top ECI Fund

Funds - 22 septembre 2015 - Carole Leclercq

Lancé en mai 2003, Ellipsis Master Top ECI Fund permet d’investir dans le cœur des obligations convertibles européennes.

Pourquoi investir dans ce fond ?

Ce cœur de marché est composé de convertibles les plus convexes, ni trop obligataires ni trop sensibles aux actions et présentant autant que possible les meilleures garanties en termes de qualité de crédit et de liquidité. Ce positionnement, orienté vers la qualité, marque l’originalité de ce fonds. Plus généralement, dans un univers d’investis­sement international toujours aussi com­plexe, le contexte de taux d’intérêt historiquement bas et d’amélio­ration sensible de l’activité des entreprises européennes favorise les obligations convertibles qui permettent d’obtenir un rapport rendement/risque intéressant. Rappelons que, sur moyenne et longue période, les indices d’obligations convertibles européennes affichent des rentabilités comparables à celles de l’indice EURO STOXX 50®, avec une volatilité plus que deux fois inférieure.

Le positionnement d’Ellipsis Master Top ECI Fund résulte de l’expertise historique reconnue du groupe Exane sur les obligations convertibles. En effet, l’indice de référence du fonds résulte d’un minutieux travail de sélection des convertibles à la fois les plus représentatives de leur classe d’actifs et les moins porteuses de risques opérationnels. En ce sens, Ellipsis Master Top ECI Fund est un fonds «smart beta» car son indice de référence capte près de 90 % des facteurs de sensibilité de l’ECI Europe, l’indice large des convertibles européennes. Le process de gestion du fonds, exclusif et largement systématique, a démontré au cours des douze dernières années sa capacité à délivrer la performance du marché, tout en maintenant un biais de qualité qui lui a permis de ne subir aucun défaut au sein de son portefeuille.

Le processus de gestion

Le fonds bénéficie de la méthodologie de l’indice Top ECI 25, profitant ainsi d’une double approche qualitative et quantitative, afin de limiter le plus possible les inconvénients provenant des choix discrétionnaires dans la composition de l’indice large des convertibles européennes. Un comité d’experts indépendants se réunit une fois par trimestre afin de définir dans l’univers d’investissement complet les convertibles éligibles aux indices, sur des critères de liquidité, de taille du sous-jacent, de niveau relatif du cours de l’action, de spread, de niveau de conversion, d’accès à l’information sur l’émetteur. Sont en plus pris en compte des facteurs qui peuvent influencer la liquidité comme l’existence de placement privé partiel de la souche, les clauses contractuelles ou encore l’éligibilité géographique.

Le filtre quantitatif de l’indice Top ECI 25, qui n’a pas été modifié depuis la création du fonds en 2003, vise à sélectionner les convertibles les plus convexes de l’indice large, en privilégiant les profils mixtes et les «blue chips». L’échantillonnage de l’indice Top ECI 25, qui est pondéré par les capitalisations et calculé coupons réinvestis, constitue une étape supplémentaire. Il s’agit alors d’établir un scoring des moteurs de performance afin de disposer d’une base qui capte 60 % des sensibilités crédit, taux, volatilité et actions de la contribution à l’indice large. Le cumul de ces contraintes permet d’obtenir au final 90 % de la sensibilité à l’indice large avec un portefeuille de 25 titres.

Le style de gestion limite les impacts des choix discrétionnaires des gérants, sans les exclure totalement dès lors que l’écart de suivi entre la valeur liquidative du fonds et celle de son indice de référence reste inférieur à 1 %. Cette marge de manœuvre permet de tenir compte par exemple du lancement d’une OPA sur un nom en portefeuille ou d’améliorer l’exécution des ordres de vente et d’achat en fonction de l’évolution de la séance de Bourse.

La société de gestion

Boutique au sein du groupe Exane, Ellipsis AM est spécialisée dans les obligations convertibles, le credit corporate et les offres de gestion active du risque. Conformément à l’ADN du groupe Exane, la société de gestion s’appuie sur ses vues macroéconomiques et l’analyse microéconomique (actions, convertibles, crédit) pour proposer une gamme de fonds de convictions organisée par profil de risque. Depuis 2012, elle est dirigée par Gildas Hita de Nercy, qui a passé plus de vingt ans à développer la recherche convertibles et dérivés au sein du groupe. Ellipsis AM a lancé en 2014 un fonds d’allocation flexible sur l’univers des obligations européennes, ce qui permet de proposer un produit obligataire au positionnement intermédiaire en termes de rendement et de risques entre un portefeuille traditionnel et les segments les plus risqués de cet univers. Au 30 juin 2015, Ellipsis AM gère un encours de 1,8 milliard d’euros pour une clientèle d’investisseurs institutionnels à hauteur de 65 % et pour une clientèle de distributeurs et gestions privées pour 35 %.


Les convictions des gérants, Claude-Martin Camin et Sébastien Caron

Claude-Martin Camin et Sébastien Caro, gérants

L’équipe de gestion

Le pôle de gestion convertibles Claude-Martin Camin (à gauche), gérant convertibles Ellipsis AM depuis juin 2011. D’abord analyste quantitatif chez AXA-IM puis trader sur les dérivés de crédit chez Dexia pendant 3 ans, il a également partici- pé pendant 2 ans au développement de la table de négociation sur les obligations chez Groupama AM. Sébastien Caron (à droite), gérant convertibles Ellipsis AM depuis janvier 2014. Actuaire diplômé de l’ISFA, il s’est spécialisé pendant8 ans sur les convertibles chez Schelcher-Prince Finance puis chez Exane Derivatives. Il a aussi développé pendant 8 ans l’activité dérivés actions et crédit auprès des institutions de wealth management en France et à l’international.

Pourquoi vous limiter à répliquer la performance de l’indice Top ECI 25 ?

Répliquer l’indice Top ECI 25 peut sembler modeste mais, si vous comparez la performance du fonds à ses concurrents, sur moyenne et longue période, le fonds surperforme la moyenne de son peer group* de 1,29 % par an sur trois ans et de 0,89 % par an sur cinq ans. Une partie de l’explication réside dans les frais de gestion réduits du fait de cet objectif modeste mais finalement très efficace à moyen et long terme. Par ailleurs, le positionnement très «blue chips» du fonds permet de limiter les risques de liquidité et il faut rappeler que, depuis sa création en 2003, notre fonds n’a jamais subi aucun défaut.

Comment anticipez-vous le comportement du fonds en cas de hausse des taux d’intérêt ?

Par nature, les convertibles ont une sensibilité obligataire inférieure à celle des obligations classiques, toutes choses égales par ailleurs. C’est naturellement un avantage dans un contexte de taux bas, avec la perspective de remontée des taux. En termes de rendement courant, les convertibles ont certes un coupon inférieur à celui des obligations classiques à rating équivalent mais, du fait d’un positionnement moyen proche de l’indice iTraxx Crossover, le rendement courant reste attractif. A fin août, l’indice large ECI Europe des convertibles européennes affiche une notation moyenne BBB -, une duration moyenne de 2,2 années, un rendement coupon de près de 1 % et une sensibilité aux actions de 33 %.  En cas de hausse des taux qui traduirait une amélioration des perspectives de croissance de la zone, le positionnement technique serait très bien adapté, avec une contribution des actions qui compenserait largement la baisse du plancher obligataire.

Le niveau très bas des taux d’intérêt n’incite-t-il pas les émetteurs à privilégier les obligations classiques ?

Du point de vue de l’émetteur, se financer par émission d’obligations convertibles permet de diviser le coupon fixe par deux, en moyenne. Ce manque à gagner pour l’investisseur est compensé par la participation à la performance de l’action, via le droit de conversion. Même quand les taux sont bas, diviser le coupon par deux reste attractif, surtout dans la zone crossover où se positionne le marché des convertibles. De fait, le marché primaire reste très dynamique (13 milliards d’euros à fin juin 2015), avec beaucoup de belles valeurs qui trouvent preneur sans difficulté. Nous assistons à un véritable engouement de la part de certains investisseurs institutionnels, car leurs contraintes réglementaires limitent les expositions aux actions. Ils trouvent struc¬turellement dans les convertibles la possibilité d’améliorer leur allocation d’actifs sans augmenter exagérément la volatilité de leur portefeuille, tout en réduisant la sensibilité aux taux d’intérêt. Nous assistons à une vraie renaissance des convertibles européennes : depuis le plus bas de 2009, la capitalisation du marché a progressé de 75 % à 82 milliards d’euros.

*Peer group interne Ellipsis AM au 31 août 2015, à partir de données Morningstar et Bloomberg. Il est composé de 73 fonds convertibles européennes, dont notre fonds (part I I EUR).

Rechercher un autre fonds