Pourquoi investir dans ce fonds ?

L’univers d’investissement du fonds est celui des obligations de type Legacy Tier 1 et Tier 2 émises par les grandes institutions financières européennes (banques et compagnies d’assurances). En effet, après la crise financière de 2008, les régulateurs ont mis en place les politiques décidées au sommet du G20 de Washington. Celles-ci visent à améliorer la solvabilité des banques : les normes établies par Bâle 3 clarifient et harmonisent les définitions des crédits non performants, instaurent des tests de résistance et une revue de la qualité des actifs. Dans ces conditions, les dettes émises par les banques et compagnies d’assurances européennes incluses dans le capital réglementaire sous Bâle 2 en substitution des fonds propres usuels pour la mesure de leurs ratios de solvabilité en sont exclues sous Bâle 3. Ce sera en 2021 pour les titres émis par les banques et en 2026 pour leurs correspondants du secteur de l’assurance. Le fonds voit dans cette période de transition réglementaire une opportunité jugée historique. L’univers d’investissement du fonds se répartit en quatre compartiments principaux. Tout d’abord, l’équipe de gestion privilégie les dettes dites «fixed to fixed». Ce sont des obligations subordonnées qui, une fois la première date de call passée, gardent un coupon fixe (d’où l’expression «fixed to fixed») mais peuvent être rachetées au pair à chaque date de call postérieure (chaque trimestre, en général). Dans le contexte de taux actuel, ces titres offrent un portage attractif (par rapport aux spreads actuels des émetteurs) pour une volatilité faible. Les «fixed to fixed» représentent aujourd’hui 37 % du portefeuille, contre 34 % pour les titres sous-évalués et orphelins. Les titres de cette catégorie sont sélectionnés en anticipation d’un rappel par l’émetteur. La troisième source de performance, soit 15 % du portefeuille, s’avère plus classique car elle provient des émissions dont les fondamentaux crédits s’améliorent. Enfin, le dernier compartiment est constitué d’instruments à dates de rappel éloignées, au-delà de 2030 : certains pourraient faire l’objet, en cas de perte d’éligibilité avant cette date de premier rappel, d’un rachat anticipé avec prime significative au-dessus du pair au «make-whole price».

Le processus de gestion

Le processus d’investissement se déroule en trois étapes. Tout d’abord, une analyse fondamentale est réalisée sur les métriques de crédit de l’émetteur et le profil de sa structure de passif. Pour chaque émetteur sont modélisés des stress tests internes et sa capacité à renforcer son capital, que ce soit via la génération interne de profits, une augmentation de capital, des cessions d’actifs ou d’activités.

Ensuite vient l’analyse des risques spécifiques aux instruments : risque de résolution, de coupon et d’extension. Le risque de résolution est évalué par l’étude de l’environnement réglementaire et mesuré par une notation interne, qui se traduit en limite de risque. La possibilité que le coupon ne soit pas payé est estimée par l’analyse des clauses prévues dans le prospectus d’émission et l’utilisation d’outils internes de modélisation. Quant au risque d’extension, qui survient lorsque la date de remboursement est repoussée, il est évalué par la modélisation de l’amortissement de la structure du capital.

Enfin vient la sélection des émissions en identifiant les décalages de valorisation entre les scénarios modélisés et la valeur observée sur le marché.

Les sociétés de gestion

Groupama Asset Management, neuvième plus importante société de gestion d’actifs française, gère au 30 juin 2017 un encours de 99,2 milliards d’euros pour le compte d’investisseurs institutionnels, d’entreprises et de distributeurs en France et en Europe. Filiale à 100 % de Groupama, première mutuelle d’assurances en France, le gestionnaire développe une large gamme d’expertises en gestion activement responsable dans les classes d’actifs obligataire, monétaire, diversifiée, actions, gestion absolue et multigestion. Axiom Alternative Investments est une société de gestion indépendante qui repose sur l’expertise complémentaire de gérants de portefeuilles expérimentés et d’anciens banquiers issus de la banque d’investissement. L’équipe possède une connaissance approfondie du marché de la dette subordonnée pour avoir structuré et émis pendant plus de dix ans ces titres pour le compte de grands établissements financiers européens. Au 30 novembre 2017, Axiom AI gère un encours de 1,1 milliard d’euros pour compte d’investisseurs institutionnels, banquiers privés, family offices, CGP, multigérants et sociétés de gestion.