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Convertibles

M Convertibles

Funds - Avril 2015

Dans un univers de fonds d’obligations convertibles peuplé de gestions utilisant des synthétiques, M Convertibles est un fonds uniquement investi en obligations convertibles/échangeables pures.

Pourquoi investir dans ce fonds ?

Les gérants veulent bénéficier de toutes les caractéristiques et clauses de la classe d’actifs. Ce caractère de pureté lié au positionnement sur les convertibles mixtes vise à composer un portefeuille le plus convexe possible, capable de participer à la hausse des marchés actions tout en ayant la capacité d’amortir les phases de repli du marché. Ce parti pris conduit à une sélection de valeurs de type «convertible picking» en fonction du potentiel et des clauses spécifiques à chaque convertible.Investir dans des obligations convertibles pures, c’est s’assurer de bénéficier des clauses protectrices pour l’investisseur, telles que les clauses de protection du dividende ou de ratchet, pour ne citer que les deux plus importantes. Par exemple, lorsque les fusions-acquisitions reviennent sur le devant de la scène, en raison des taux d’intérêt très bas et d’une amélioration de la conjoncture économique, les convertibles qui disposent d’une clause de ratchet bénéficient d’une compensation de leur prime de conversion. Par ailleurs, la sélection de valeurs permet de composer un portefeuille qui reflète également les choix sectoriels et géographiques des gérants. Ainsi, à fin février, certains secteurs, tels que ceux de l’industrie, des biens de consommation et de l’immobilier étaient privilégiés au détriment des services financiers, des pétrolières ainsi que des services aux collectivités. Au niveau géographique, les surpondérations concernent l’Italie et, dans une moindre mesure, l’Espagne. Actuellement, la sensibilité taux, à 3,3, reflète des maturités relativement courtes (trois ans à trois ans et demi), dont l’objectif est de bénéficier de la visibilité apportée par la politique monétaire de la BCE.

Le processus d’investissement

Les gérants disposent de trois modèles de notation développés en interne par les équipes de Montpensier Finance : un modèle pour le crédit, un modèle pour les actions et un modèle macroéconomique. Le processus de gestion est centré sur la recherche d’obligations convertibles ou échangeables de profil mixte à forte convexité. Au sein de l’univers d’investissement (c’est-à-dire des obligations convertibles de la zone euro), les gérants privilégient les souches supérieures à 100 millions d’euros afin de bénéficier d’une bonne liquidité, ainsi que les titres à la sensibilité action comprise entre 30 et 70 %. Chaque obligation convertible est analysée sous différents angles : est-il intéressant de s’exposer au secteur d’activité, potentiel de progression de l’action sous-jacente, la qualité de crédit de l’entreprise est-elle en voie d’amélioration, comment la volatilité de la convertible se positionne par rapport à celle d’une option… Les réponses permettent de composer un portefeuille ayant ses caractéristiques propres en termes de vie moyenne, de sensibilité crédit, de sensibilité action, d’exposition sectorielle et géographique. Au total, le portefeuille, entièrement investi en ce moment, comporte une cinquantaine de lignes, ce qui assure une bonne diversification tout en reflétant les choix les plus forts des gérants. Actuellement, les principales participations du fonds peuvent monter à 3 ou 5 % de l’encours du portefeuille, tandis que les convictions moins fortes ou les titres moins liquides constituent des lignes de 2 à 3 %. Cette ligne de conduite permet de profiter pleinement de la sélection de valeurs, chaque titre ayant un poids significatif.

La société de gestion

Montpensier Finance, société de gestion indépendante, développe une triple expertise de gestion dans le domaine des actions européennes, des obligations convertibles et de la gestion diversifiée. Montpensier Finance est présidée depuis 2004 par Guillaume Dard, précédemment président de la Banque du Louvre, dont il a conduit la création et le développement durant quinze ans. Dirigée par des professionnels expérimentés et reconnus pour leur expertise, Montpensier Finance réunit une équipe de plus de 25 personnes. Les expertises en gestion actions et obligations convertibles de Montpensier Finance sont des gestions actives, ayant pour objectif une génération d’alpha significative à moyen et long terme.

Les convictions des gérants Bastien Rapoport et Julien Coulouarn

Bastien Rapoport et Julien Coulouarn
M Convertibles

Les gérants
Bastien Rapoport (à gauche), diplômé de l’ESCP, dispose de plus de quinze ans d’expérience bancaire et financière, spécialiste notamment de la gestion diversifiée et des marchés de taux et de crédit. Il a préalablement géré des mandats pour les grands clients d’HSBC Private Bank.
Julien Coulouarn (à droite), diplômé de Rouen Business School et de la SFAF, a dix-huit ans d’expérience financière et de gestion. Il a notamment développé des expertises obligations convertibles et solutions d’investissements diversifiés au sein de BGP Gestion, GP Indosuez et IXIS-PCM. Ses performances ont été récompensées par six premiers prix de gestion
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Comment avez-vous abordé la première partie de l’année 2015 ?

Nous avons abordé 2015 avec trois grandes convictions. Tout d’abord, la politique monétaire non orthodoxe de la Banque centrale européenne apporte un soutien aux obligations convertibles dans leurs composantes obligataire et action. Ensuite, cette politique impacte positivement la partie crédit des convertibles. Enfin, le modèle quantitatif macroéconomique développé chez Montpensier Finance, le Montpensier Market Scan, nous a indiqué une nette amélioration de la conjoncture européenne. Cela a contribué à renforcer notre conviction positive sur les actions européennes, d’où un positionnement favorable en relatif et en absolu sur la classe d’actifs.

La forte hausse des actions ne transforme-t-elle pas le profil mixte du fonds en profil actions ?

Tout d’abord, nous souhaitons rappeler que, dans un marché haussier tel qu’on le connaît aujourd’hui, les obligations convertibles permettent de participer à la hausse tout en se rassurant pour le risque de baisse. Ensuite, il est vrai que, globalement, le gisement s’est progressivement déplacé vers une sensibilité un peu plus élevée, donc avec moins de protection obligataire en raison de l’éloignement du plancher actuariel. Pour autant, le gisement s’est fortement renouvelé ces dix-huit derniers mois. Nous trouvons encore des profils assez convexes, d’autant plus qu’une grande partie des émissions avaient été faites à des niveaux de taux plus élevés. Nous sommes dans une situation où le crédit s’améliore et où les taux baissent, ce qui fait remonter le plancher obligataire. Par ailleurs, depuis sept à huit ans, presque toutes les obligations convertibles comportent une clause de call émetteur qui leur permet de rappeler par anticipation les convertibles lorsque leur profil devient action. En général, lorsque l’émetteur exerce le call de rappel, il propose soit une nouvelle convertible, soit une obligation classique. Dans ces conditions, contrairement aux années 2001 et 2007, où les convertibles présentaient un profil action accentué, le gisement se déforme partiellement mais pas de façon démesurée. Cette évolution est très importante, car cela protège en permanence les investisseurs en obligations convertibles en évitant que ces dernières ne présentent un profil majoritairement action.

Envisagez-vous de recourir aux dérivés pour renforcer la convexité du portefeuille de M Convertibles ?

Nous gérons un portefeuille uniquement investi en obligations convertibles pures. Notamment car elles comportent des clauses qui sont très intéressantes pour l’investisseur. Il s’agit par exemple de la clause de protection en cas d’OPA ou de la clause de protection de dividende, le ratio de conversion étant amélioré en cas de versement du dividende de l’action sous-jacente. Avec une convertible synthétique, vous perdez ces clauses qui font pourtant une grande partie de l’attrait de la classe d’actifs. Par ailleurs, maintenant que 25 % des obligations souveraines de la zone euro ont des rendements négatifs, le faible taux de rémunération des convertibles n’est plus un handicap en relatif. Aujourd’hui, vous avez d’un côté des obligations qui ne rapportent plus rien et, de l’autre, des actions qui ont monté de 15 % à 20 % depuis le début de l’année. Par rapport à cet environnement, les obligations convertibles, titres hybrides, gardent un potentiel de participation à la hausse des actions tout en bénéficiant d’un plancher obligataire et d’une option qui, dans certains cas, peut être soit partiellement soit totalement remboursée par le mécanisme de protection du dividende. Pour toutes ces raisons, nous souhaitons conserver le caractère unique de M Convertibles : celui d’investir uniquement dans les obligations pures. La taille actuelle du fonds (141,8 millions d’euros) le permet. Toutefois, compte tenu du développement des souscriptions, nous serons à terme probablement amenés à réfléchir à un plafond.

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