Asset Management

Stratégie

Quel avenir pour la gestion monétaire ?

Option Finance - 29 août 2016 - Audrey Spy

Placements de trésorerie

Malgré la faiblesse des taux d’intérêt et des performances, l’industrie de la gestion monétaire affiche encore une collecte très positive. Un paradoxe qui s’explique par le manque d’alternatives pour les placements en trésorerie. Cette situation n’empêche pas les sociétés de gestion spécialisée dans le monétaire de poursuivre leur adaptation.

Gilles Guez, directeur général, BFT IM
BFT IM

«Dans les mois qui viennent, tous les fonds monétaires pourraient offrir des rendements négatifs», prévient Gilles Guez, directeur général de BFT IM. Une mauvaise nouvelle pour cette industrie dont la situation aujourd’hui n’est déjà pas florissante. La plupart des fonds «monétaires court terme» et «monétaires», les deux catégories que composent la classification de l’AMF, sont d’ores et déjà en territoire négatif. La performance moyenne des fonds monétaires court terme, dont la maturité des titres en portefeuille ne doit pas excéder 120 jours, évoluent autour de - 15 à - 20 points de base actuellement, tandis que celle des fonds monétaires, dits aussi standards, dont la maturité peut aller jusqu’à 12 mois, est comprise entre 0 et - 10 pb. «Le métier de la gestion de la trésorerie est confronté depuis quelques mois à un environnement totalement inédit, complète Gilles Guez. L’intervention de la Banque centrale européenne sur les marchés, en réduisant son taux directeur et en injectant massivement des liquidités, a eu pour conséquence de réduire fortement les rendements des placements monétaires, et même de les inscrire pour la première fois en territoire négatif.»

Mikaël Pacot, responsable de la gestion monétaire, AXA IM
AXA IM

Les dernières initiatives de la BCE, notamment le lancement de son programme de rachats d’actifs obligataires corporate en juin, ne devraient pas améliorer la situation. «A court terme, la politique de la BCE va encore peser sur les spreads de crédit et les niveaux des taux, soit les deux principales composantes constituant la performance des fonds monétaires, précise Mikaël Pacot, responsable de la gestion monétaire chez Axa IM. De même, à plus long terme, sa politique ne devrait pas s’inverser, faute d’une croissance économique plus robuste et d’une reprise de l’inflation en Europe.»

Un placement sécurisé

Paradoxalement, la faiblesse des performances offertes aux investisseurs dans cette classe d’actifs n’a pas pesé sur la collecte. Les investisseurs ont en effet continué à investir dans les fonds monétaires pour plusieurs raisons. D’abord, ils apprécient leur rôle de valeur refuge dans un contexte de marché incertain. «En Europe, les encours des fonds monétaires ont rebondi depuis 2014 pour atteindre aujourd’hui 1 200 milliards d’euros répartis entre des fonds de droit français, luxembourgeois et irlandais», précise Charlotte Quiniou, directeur chez Fitch Ratings. Même en France, la collecte des fonds monétaires reste robuste. En juillet dernier, les OPCVM de trésorerie ont réuni par exemple 18 milliards d’euros, selon les dernières données publiées par SIX Financial Information. «Les encours des fonds monétaires français ont augmenté en moyenne de 5 % depuis le début de l’année, pour s’élever autour de 300 milliards d’euros», complète Gilles Guez. Ce montant reste néanmoins en deçà des encours détenus avant la crise, qui dépassaient largement les 400 milliards d’euros en 2009.

La bonne tenue du marché des OPVM de trésorerie s’est effectuée néanmoins seulement au profit des fonds monétaires standards, qui ont des maturités un peu plus longues et offrent ainsi encore davantage de rendement. Un changement ancré depuis plusieurs années. «Alors que les fonds monétaires standards représentaient seulement un tiers du marché français il y a quatre ans, leur poids dépasse aujourd’hui 80 %», indique Charlotte Quiniou.

Malgré cette évolution, l’attrait des fonds monétaires s’explique aussi par l’absence d’autres alternatives en termes de placements de trésorerie. Alors que les banques ont offert pendant plusieurs années des rémunérations plus attractives pour leurs livrets ou dépôts bancaires, ce n’est plus le cas aujourd’hui. «La réglementation Bâle 3 pénalise les banques quand elles détiennent trop de liquidités, rappelle Mikaël Pacot. Celles-ci refusent donc désormais d’en prendre davantage dans leur bilan.» De nombreux établissements, notamment en Europe du Nord et en Allemagne, commencent même à facturer les dépôts bancaires. En France, les banques n’ont pas encore suivi cette voie. Mais certaines d’entre elles seraient de plus en plus enclines à refuser les dépôts de trésorerie des entreprises dès lors que les montants confiés dépassent plusieurs centaines de millions d’euros.

D’autre part, les investisseurs qui avaient eu tendance, ces dernières années, à placer leur trésorerie dans des fonds obligataires court terme pour obtenir davantage de rendement ont souvent été déçus par ce type de placement. «Depuis un an, les fonds obligataires court terme sont pénalisés par la hausse de leur volatilité, explique Jean-Sébastien Morançais, gérant chez Montmartre AM, société de gestion créée en 2011 et dédiée au placement de la trésorerie longue dont les encours sont passés de 270 millions d’euros à 130 millions d’euros actuellement. Même si elle reste maîtrisée autour de 2 %, la volatilité de notre fonds Montmatre Premier a plus que doublé en un an.» Les fonds obligataires court terme n’offrent ainsi pas un niveau de sécurité suffisant pour les placements de trésorerie des investisseurs. D’autant que le rendement légèrement supplémentaire, autour de 0,10 à 0,20 pb, ne compense souvent pas, à leurs yeux, la prise de risque.

Enfin, la position des investisseurs a clairement évolué puisqu’ils ont pris conscience qu’ils pouvaient perdre de l’argent pour garantir leur placement. Les gestionnaires ont d’ailleurs fait preuve de pédagogie à ce sujet en prévenant de longue date leurs clients. «Il y a encore douze à dix-huit mois, ces derniers n’étaient pas prêts à accepter une performance négative pour leurs placements de trésorerie, relate Mikaël Pacot. Quand ils y étaient confrontés dans certains fonds, ils pensaient que cela allait être temporaire. Or cette situation dure et s’ancre désormais dans le paysage de la gestion monétaire.»

Une restructuration de l’offre

Si, officiellement, les gérants monétaires ne s’en inquiètent pas, dans les faits, ils doivent continuer à s’adapter pour faire perdurer leur activité dans un environnement plus difficile. Pour faire face à la faiblesse des taux et compenser la baisse des performances des fonds, ils ont d’abord revu leur tarification. «Le mouvement de baisse des frais de gestion a commencé dès 2012, rappelle Mikaël Pacot. En quatre ans, ceux-ci ont été réduits de plusieurs points de base, mais malgré tout cette gestion reste encore rentable, à la condition que les volumes à traiter sous gestion soient importants.» Cette raison a donc poussé la plupart des gestionnaires à revoir leur gamme en les concentrant, fusionnant et en les optimisant. Ces dernières années, les gestionnaires de fonds monétaires ont ainsi mené des programmes de restructuration et de fusion de leur gamme pour atteindre une certaine taille critique et poursuivre leurs économies d’échelle. Selon les données de Lipper, le nombre de fonds monétaires européens a ainsi fortement diminué. Les fermetures ont concerné 200 véhicules en 2013, 260 en 2014, 140 en 2015. Un mouvement qui semble encore se poursuivre cette année. Cette tendance concerne également la France, où le nombre d’OPCVM de trésorerie de droit français est passé de 390 début 2015 à 350 aujourd’hui, d’après SIX Financial Information.

Ensuite, pour répondre aux nouvelles conditions du marché, les gérants ont aussi repensé leur façon de travailler. «La gestion monétaire nécessite désormais des capacités de recherche en analyse crédit, un pilotage des risques très rigoureux, et une capacité à traiter des volumes importants pour bénéficier des meilleures opportunités de placements», énumère Gilles Guez. Une situation qui profite désormais aux plus gros acteurs. Les encours ont d’ailleurs tendance à se concentrer dans les plus grandes maisons. Amundi, CM-CIC AM et Natixis AM concentrent à eux seuls plus de la moitié des encours du marché français. Ces acteurs ont ainsi souvent renforcé leur poids sur la gestion de la trésorerie. Amundi a vu sa part de marché dans la gestion de fonds monétaires français passer en cinq ans de 25 à près de 34  %, d’après SIX Financial Information. Même constat pour sa filiale BFT IM. «Les encours de notre fonds monétaire, BFT Aureus, sont passés de 1,5 milliard d’euros à plus de 10 milliards en deux ans, illustre Gilles Guez. Nos encours en monétaire n’ont cessé de progresser, pour atteindre aujourd’hui 20 milliards d’euros.»

Mais tous les acteurs n’ont pas connu une si belle réussite. Au contraire et à tel point que certaines sociétés de taille moyenne sur ce segment ont décidé d’arrêter leur offre. C’est le cas depuis quelques années de Robeco, d’Aberdeen AM ou même de Morgan Stanley en France. Certaines sociétés ont quant à elles fait le choix de conserver une gamme sans pour autant continuer à la déployer ni même à la rendre compétitive. «Nous ne pouvons pas nous permettre d’arrêter notre offre de fonds monétaires pour notre clientèle institutionnelle, car cela reste un produit incontournable dans leur portefeuille, commente un professionnel de la gestion d’actifs. Mais nous la laissons un peu de côté sur le plan commercial, en attendant que la situation sur le marché des taux s’améliore.» Ce phénomène pourrait encore s’accentuer à l’avenir.

Une consolidation en vue

Le marché européen, en particulier français, pourrait aussi suivre les traces du marché anglo-saxon. «Nous avons constaté un mouvement de consolidation des acteurs aux Etats-Unis et en Grande-Bretagne, commente Charlotte Quiniou. RBS a vendu sa gestion monétaire à Goldman Sachs en 2013, tandis que Bank of America a cédé la sienne à BlackRock en novembre 2015. En France, nous n’avons pas encore observé de mouvements aussi importants, mais ils ne sont pas exclus à l’avenir.» Cela pourrait être notamment le cas chez les petits acteurs, qui souffrent davantage des conditions difficiles sur ce marché. «Nous sommes actuellement en quête de nouvelles idées pour conforter notre base de clientèle initiale avec des encours plus conséquents, précise Jean-Sébastien Morançais. Le rapprochement avec des acteurs de la gestion confrontés comme nous à la persistance de taux très bas ou bien l’intégration de nouveaux fonds de sociétés extérieures font partie des réflexions en cours chez Montmartre AM.» Une stratégie que la société de gestion ne serait pas la seule à étudier actuellement sur le marché français.

Un marché européen difficilement comparable aux autres pays

Si d’autres pays ont connu ou connaissent encore des taux d’intérêt faibles, voire négatifs, leur situation est difficilement comparable à celle du marché européen.

  • Au Japon, avant même que les taux ne soient devenus aussi faibles, le marché des fonds monétaires était déjà très petit. Ce dernier est devenu aujourd’hui quasiment inexistant, mais les investisseurs japonais ont d’autres alternatives pour placer leur trésorerie, notamment un marché des dépôts bancaires plus développé.
  • La situation aux Etats-Unis est également différente de celle du marché européen, et notamment français. «L’industrie américaine des fonds monétaires s’est historiquement développée à travers des fonds à valeur liquidative constante, mais les évolutions réglementaires en cours provoquent une profonde mutation du secteur, précise Charlotte Quiniou, directeur chez Fitch Ratings. A partir du mois d’octobre, une grande partie des fonds monétaires américains destinés aux institutionnels – ceux qui ne sont pas principalement investis en dette souveraine – devra avoir une valeur liquidative variable. Cette transformation devrait encore faire évoluer ce marché, accélérant la migration des encours vers les actifs gouvernementaux et la consolidation du secteur.»

Une réforme européenne des fonds monétaires toujours en cours

  • Initiée depuis sept ans, la réforme des fonds monétaires européens est toujours en négociation. Des avancées ont cependant eu lieu. En juin dernier, le Conseil des ministres de l’Union européenne a en effet apporté des amendements au projet de réforme qui doit désormais être validé par le trilogue (Commission européenne, Parlement et Conseil des ministres). Ce dernier a déjà commencé ses pourparlers en juillet, mais il devrait les reprendre en septembre, et un accord pourrait être trouvé avant la fin de l’année, même si le sujet du Brexit peut compliquer les négociations.
  • Concrètement, le marché des fonds monétaires français ne devrait pas subir de bouleversements majeurs. Initialement, cette réforme visait en effet davantage les fonds à valeur liquidative constante (Cnav), commercialisés surtout dans le monde anglo-saxon. Ces derniers devront ainsi respecter de nouvelles dispositions, notamment calculer une valeur liquidative variable. Dans l’état actuel du texte, ils pourront en effet seulement conserver le statut de Cnav en investissant dans des titres souverains ou assimilés. Ils pourront aussi opter pour un nouveau format de fonds, le LVnav (ou valeur liquidative à faible volatilité). Mais la réforme a peu à peu évolué et vise désormais également les fonds en valeur liquidative variable, qui sont commercialisés dans l’Hexagone. Ceux-ci devront respecter de nouvelles règles de diversification et de liquidité. Des nouvelles contraintes qui pourraient encore peser sur les performances de cette industrie.