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Le grand débat

Actifs réels - Institutionnels et gérants prudents face à l’envolée des flux et des prix

Option Finance - 28 janvier 2019 - Propos recueillis par Sandra Sebag

Actifs réels

Après une année 2018 particulièrement difficile sur les marchés financiers, la dette privée et le capital investissement semblent encore plus pertinents dans l’allocation d’actifs des investisseurs institutionnels. D’ailleurs, les flux collectés dans ces actifs sont en forte croissance au point que certains observateurs évoquent même le terme de bulle. Interrogés sur ces sujets dans le cadre d’un grand débat, les gérants comme les investisseurs institutionnels se veulent prudents sur ces actifs. Les uns comme les autres se refusent à investir s’ils n’ont pas la capacité de trouver suffisamment de dossiers intéressants. Ils tirent aussi les premiers enseignements des fonds de dette arrivés à échéance et veulent dans cette perspective s’intéresser davantage à la gestion des contentieux. Des évolutions à même de faire évoluer ces actifs.

Que représentent maintenant les actifs réels et plus particulièrement la dette privée et le capital investissement dans le portefeuille des investisseurs institutionnels, et comment ces produits ont-ils évolué ?

David Simon, membre du comité exécutif, en charge des finances, des investissements et des risques, AG2R La Mondiale Matmut
AG2R La Mondiale Matmut

David Simon, membre du comité exécutif d’AG2R La Mondiale Matmut en charge des finances, des investissements et des risques AG2R : D’abord, j’aimerais souligner que cela me semble assez curieux de parler d’actifs «réels» comme si les autres classes d’actifs étaient «irréelles». Il n’y a pas par nature d’opposition entre actifs réels et actifs irréels qui seraient les actions ou les obligations. Ces derniers permettent aussi de financer des entreprises ! En revanche, nous assistons depuis plusieurs années à un mouvement de financement direct des entreprises par des investisseurs institutionnels ou des fonds et en parallèle à une désintermédiation bancaire. Le nouveau groupe AG2R La Mondiale Matmut, constitué depuis le 1er janvier 2019, a sous sa responsabilité près de 125 milliards d’euros d’actifs dont 16 milliards concernent la retraite complémentaire et environ 80 milliards d’assurance vie en euros. Notre allocation d’actifs a beaucoup évolué depuis une dizaine d’années avec l’instauration de la directive Solvabilité 2. Nous avons réduit nos investissements dans les actions et l’immobilier et avons augmenté en contrepartie nos investissements obligataires. Nous avons également augmenté l’allocation de nos investissements dans la dette privée non notée et le capital investissement avec pour objectif d’atteindre 3 % de nos encours, les 4/5 étant investis dans la dette privée et un 1/5 dans le capital investissement. Nous n’avons pas encore atteint cet objectif car nous investissons de façon très précautionneuse dans ces actifs. La prise de décision peut être assez longue avant d’investir. Par ailleurs, cet objectif de 3 % pourrait être dépassé si des opportunités se présentent. En ce qui concerne la dette privée, nous disposons maintenant d’une expérience de six ou sept ans d’investissement dans ces actifs, nous avons formé nos équipes afin qu’elles puissent investir en direct, tout en ne nous interdisant pas de faire appel à des compétences externes. Nous investissons en direct en EuroPP et à travers des fonds. Par ailleurs, nous commençons à avoir les premiers résultats de nos investissements qui arrivent à une certaine maturité. Les premiers millésimes dans lesquels nous avons investi ont délivré des rendements attractifs, ils ressortent entre 4,5 % et 5 % nets, depuis ils se sont comprimés et se situent plutôt autour de 2,5 %. Ils sont devenus moins intéressants si l’on intègre le coût du risque, le coût en capital et les frais de gestion. Cela suppose de notre part une plus grande sélectivité alors que les dossiers qui nous sont présentés se raréfient. Nous ne sommes pas ou très peu présents en revanche dans la dette immobilière et dans la dette infrastructure car dans le premier cas nous avons déjà une forte exposition en direct et dans le second nous considérons – compte tenu de l’horizon d’investissement – que la rémunération est insuffisante au regard du risque pris.

Antoine Maspétiol, responsable global de l’activité dette privée corporate, Aviva Investors France
Aviva Investors France

Antoine Maspétiol, responsable global de l’activité dette privée corporate chez Aviva Investors France : Nous sommes d’accord aussi pour considérer que le terme d’actif réel n’est pas le plus approprié et de notre point de vue il n’existe pas de terme satisfaisant pour définir ces actifs. La référence à l’illiquidité n’est pas meilleure car l’absence de liquidité est relative et par ailleurs s’agissant des actifs cotés, leur liquidité peut être très limitée en cas de stress sur les marchés ou de krach boursier. Le développement de la dette privée s’est inscrit dans une volonté des investisseurs institutionnels de trouver des alternatives aux investissements plus traditionnels qui se sont révélés moins attractifs d’un point de vue du retour ajusté du risque. L’existence de taux bas voire de taux négatifs a en effet incité les investisseurs institutionnels à rechercher des alternatives. C’est pour cette raison que l’activité a décollé très vite dès 2011. Les premiers fonds se sont révélés relativement faciles à lever auprès des investisseurs. Le retour ajusté du risque a depuis diminué sur certains types de risques qui peuvent se révéler moins compétitifs. Pour autant, la désintermédiation va dans le sens de l’histoire et ne devrait pas s’arrêter. La progression de ce marché devrait continuer, certes à un rythme peut-être moins soutenu que les premières années. Force est de constater que les dettes privées constituent aujourd’hui un outil de diversification au même titre que des supports de gestion traditionnelle. Du côté des entreprises, cet outil est aussi devenu une source utile pour diversifier leurs sources de financement. Certaines d’entre elles ont gardé un souvenir ému de la crise financière qui avait conduit quelques banques à réduire leurs expositions lorsque ces sociétés en avaient besoin. Il est aussi vrai qu’en Europe, la désintermédiation n’en est encore qu’à ses débuts, si l’on compare avec la situation aux Etats-Unis où les banques sont maintenant minoritaires dans le financement des entreprises. Aux Etats-Unis, avant de se financer, les acteurs ont une approche pragmatique et regardent tous les canaux possibles de financement. Ils recherchent les acteurs certes les moins chers, mais aussi les plus fiables, et se financer auprès de grands institutionnels est devenu ainsi monnaie courante.
Pour autant, les banques et les investisseurs institutionnels ne doivent pas être opposés, ils sont complémentaires. En simplifiant les choses, les banques financent les besoins à court terme, tandis que les investisseurs institutionnels se positionnent plutôt sur des projets à moyen/long terme. A ce titre, nos fonds financent des dettes «bullet» c’est-à-dire remboursables in fine sur longue période dans une logique de «buy & hold» (de portage). L’essentiel de notre activité repose donc sur une très bonne analyse crédit, mais aussi sur l’analyse de la documentation juridique. Nous ne sommes pas des gérants obligataires, notre travail est différent. Au-delà de ces deux aspects fondamentaux, il est essentiel enfin de s’intéresser au couple rendement/risque qui peut se révéler bien sûr plus ou moins attractif selon la nature du sous-jacent. Selon qu’il s’agit d’une société familiale, d’une très petite entreprise (TPE), d’une entreprise de taille intermédiaire (ETI) de commerce ou d’une grande entreprise, le niveau risque est différent, mais aussi l’accès à l’information et donc le niveau de rémunération. Chez Aviva Investors au niveau global, l’activité d’actifs réels représente environ 45 milliards d’euros sur les 400 milliards d’euros d’encours sous gestion. Sur ces 45 milliards, on compte 25 milliards d’euros dans l’immobilier en direct et 20 milliards d’euros dans les dettes corporate, en immobilier et en infrastructure. En France, nos encours dans ces dettes s’élèvent à 3 milliards d’euros. Chez les institutionnels, nous estimons que ces actifs représentent entre 3 et 5 % de l’ensemble de leur allocation.

David Simon : Il est très difficile d’avoir une vision réelle de l’allocation des investisseurs institutionnels dans les actifs dits réels. Tous n’ont pas la même définition de ces actifs, il n’existe pas d’approche homogène chez les assureurs. Les états réglementaires ne permettent pas d’avoir accès à ces informations et la communication financière est également hétérogène. L’allocation d’actifs d’une compagnie d’assurance résulte de choix stratégiques qui dépendent de la structure du passif et de sa richesse. Certaines compagnies d’assurance ont fait des paris un peu trop tôt sur la remontée des taux dans leur allocation, par conséquent, pour compenser les pertes, elles doivent prendre plus de risque… Ces stratégies ne peuvent donc être totalement publiques.

Louis Pestel, consultant associé, Insti7
Insti7

Louis Pestel, consultant associé chez Insti7 : Il faut porter un regard novateur sur ces actifs. En ce sens, la définition est importante. Il est en effet vrai que la distinction entre actif réel et actif non réel n’a pas de sens. C’est leur caractère de moindre liquidité qui caractérise ces actifs. Mais la définition même de la liquidité est importante aujourd’hui car en cas de choc de marché, les actifs dits liquides peuvent ne pas être cessibles. C’est pourquoi l’investissement en général nécessite d’avoir une vision claire des engagements. Or, le cadre de la directive Solvabilité 2 pousse les compagnies d’assurance à une plus grande maîtrise de leur passif, de leurs horizons de temps. Les investisseurs deviennent plus rationnels, s’attachent à définir le couple rendement/risque et donnent plus de sens à leurs investissements. De fait, le processus de décision pour ces catégories d’investissement est plus long et il nécessite un engagement de toutes les personnes prenant part au processus d’investissement, donc l’institution s’engage totalement dans le choix de ce type de placements financiers. Ce processus devrait être appliqué à l’ensemble des investissements car il n’est pas moins anodin de choisir un fonds high yield par exemple qu’un fonds de dettes. En ce qui concerne le capital investissement, si les performances ressortent avantageusement en relatif avec les autres actifs financiers, il existe une forte hétérogénéité entre les sociétés de gestion, la sélection des équipes est dans ce cadre déterminante. Ces actifs ont l’avantage de permettre d’investir dans des entreprises sans subir la volatilité des marchés financiers qui est parfois très mauvaise conseillère. Ils disposent en plus d’un coût en capital qui devrait diminuer dans le cadre de la réforme de la directive Solvabilité 2. Ils sont donc appelés à se développer dans les portefeuilles.

David Simon : Les discussions autour de la réforme de la directive Solvabilité 2 ont pour objectif de faciliter l’investissement en actions, et c’est bienvenu, cependant, les conditions pour bénéficier d’un coût en capital allégé sont tellement contraignantes en termes par exemple de duration ou de cantonnement qu’elles ne permettent pas de le faire. Ces assouplissements sont aujourd’hui inapplicables, qu’il s’agisse d’investir dans des actions cotées ou dans le capital investissement. L’environnement réglementaire n’est pas conçu aujourd’hui pour investir dans le financement en capitaux propres des entreprises. Si l’on prend en considération également certaines dispositions du projet de loi Pacte, qui instaurent une obligation de cantonnement des actifs au pire moment alors que les taux sont bas, cela aura pour effet de freiner notre capacité d’investir sur le long terme : c’est la conséquence immédiate et mécanique de la démutualisation des actifs représentatifs des contrats d’épargne qui sont soumis au risque de hausse de taux – et de retraite qui sont quant à eux soumis au risque de baisse des taux. Il faut espérer que les modalités de mise en œuvre par ordonnance de cette disposition puissent être suffisamment souples dans le temps et dans leur périmètre pour respecter une gestion actif-passif optimale ; c’est ce qui serait indispensable si l’on vise à obtenir une attractivité maximale des produits de retraite, tout en ne dissuadant pas les assureurs d’investir à long terme dans le financement en capitaux propres des entreprises.

Louis Pestel : Les caisses de retraite professionnelles libérales sont en passe d’obtenir des marges de manœuvre pour investir dans le capital investissement. Elles pourront investir jusqu’à 15 % de leurs avoirs dans cette classe d’actifs alors que la plupart d’entre elles n’ont qu’une exposition marginale. Ce mouvement suit ce que l’on constate à l’étranger où les caisses de retraite ont augmenté plus que tout autre investisseur leur allocation sur cette classe d’actifs.

Fabrice Imbault, directeur général, A Plus Finance
A Plus Finance

Fabrice Imbault, directeur général d’A Plus Finance : Depuis plus d’une quinzaine d’années, les investisseurs intègrent le capital investissement dans leur allocation d’actifs. Cela a permis l’émergence d’un cercle vertueux qui a reposé sur la mise en place progressive d’un écosystème dédié à cette classe d’actifs. Celui-ci a contribué à ce que les investisseurs augmentent leur exposition à ces actifs de façon importante alors que l’environnement réglementaire demeure très contraignant pour cette typologie d’investissement. Pour la dette privée, la tendance est plus récente et les premiers fonds commencent à peine à être retournés. Les investisseurs ont de fait moins de recul sur ces actifs que sur le capital investissement. Les équipes des directions financières des institutionnels sont en train de se constituer une courbe d’expérience sur ce type très spécifique d’actif qui nécessite de fortes compétences en analyse et suivi crédit. Toutefois, la dette privée reste tout comme le capital investissement pour beaucoup d’investisseurs institutionnels encore des produits exotiques. De plus, la réglementation souvent pénalisante alourdie les processus de décision d’investissement. Cependant, le marché français a réussi à se structurer ces dernières années, notamment autour de la BPI qui est un acteur majeur dans nos métiers à la fois en termes de financements octroyés, mais aussi de promotion de la classe d’actifs. La BPI accompagne de très nombreuses entreprises et beaucoup d’équipes de gestion à travers leurs fonds. Elle constitue un acteur de référence pour les investisseurs institutionnels qui participent de ce fait plus facilement aux projets dans lesquels cette dernière intervient. Certains en font même un prérequis pour entrer dans un tour de table. Au final, cela permet d’avoir un grand nombre d’équipes de gestion qui se spécialisent de plus en plus et permettent aux investisseurs institutionnels d’investir dans des segments différents afin de diversifier leur risque au sein même de la classe d’actifs.
De notre côté, nous possédons un historique de plus de 20 ans dans le non-coté. Nous sommes un acteur historique, et nous avons pu voir les évolutions, en termes d’offre mais aussi de demande des investisseurs. Les sociétés de gestion se structurent de plus en plus en plateforme multi-spécialistes. Elles recrutent et développent des équipes pour optimiser leurs compétences. Est-ce qu’à terme, elles pourront toutes capitaliser sur ces nouvelles expertises ? Nous ne pouvons pas encore le savoir. Les sociétés de gestion ne sont d’ailleurs pas les seuls acteurs du financement. Les entreprises s’y mettent aussi, certains grands corporates développent des équipes en interne pour investir en direct. Elles disposent parfois de beaucoup de capitaux et se positionnent en particulier sur les secteurs technologiques. Les family offices ont aussi rejoint ce mouvement. Ces derniers ont une vision à long terme des investissements et devaient logiquement s’y intéresser ; de plus, ils sont souvent issus du monde du monde de l’entreprise, et ont été constitués par des entrepreneurs à succès qui connaissent bien le monde de l’entreprise et les problématiques de financement. Toutes ces initiatives s’appuient sur un mouvement historique de désintermédiation, comme vous l’avez déjà à plusieurs reprises souligné. La marge de progression dans ce domaine est encore très élevée puisqu’en France, les financements non intermédiés par les banques ne représentent que 10 % du total des financements octroyés. L’année 2018 a encore renforcé cette tendance car l’ensemble des classes d’actifs, hors immobilier et capital investissement, ont enregistré des performances négatives. C’est un phénomène très rare qui devrait pousser les investisseurs à chercher des alternatives plus rentables et moins volatiles, même si c’est au prix d’une liquidité moindre.


Si les actifs réels ne sont pas soumis à la volatilité, ils sont devenus plus chers, peut-on dans ce cadre parler de bulle ?

Louis Pestel : Quels sont les actifs financiers qui aujourd’hui ne sont pas chers ? Il n’y en a pas. La valorisation des actifs était trop tendue, elle a subi des corrections en 2018. Au mois de janvier 2018, nous avons assisté à un rallye sur les marchés actions pour atteindre des niveaux de valorisation excessifs. Depuis, onze mois de correction se sont succédé pour finir l’année avec encore, dans de nombreux cas, une cherté relative des actifs. Cette survalorisation des actifs est liée aux politiques des banques centrales qui ont soutenu pendant près de 10 ans la hausse des marchés financiers. Elles ont créé non pas une, mais des bulles. Les actifs les moins liquides ne sont pas ceux qui sont les plus chèrement valorisés. Ils n’ont pas non plus subi de mouvements de correction brutale. Nous avons juste noté une légère inflexion dans le capital investissement. La difficulté dans ce domaine est l’existence de très gros fonds d’investissement. Lorsqu’ils sont plusieurs à se positionner sur des gros dossiers attractifs, cela fait monter les valorisations qui ressortent à 12 ou 13 fois l’Ebitda (bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement). En revanche, les petites capitalisations restent intéressantes. Tout dépend de la capacité des équipes à obtenir de bons dossiers, le sourcing est déterminant en termes de performances attendues.

Fabrice Imbault :
Il faut dissocier les valorisations à un instant t du rendement qui est obtenu dans le temps. Actuellement, il est vrai que beaucoup d’argent reste à investir sur le marché, les investisseurs s’intéressent de plus en plus à ces actifs. Les prix ont augmenté quelle que soit la taille des entreprises pour atteindre des moyennes de valorisation supérieures à 10 fois l’Ebitda, et se situent au-delà des prix de 2007. Pour autant, peut-on parler de bulle spéculative comme sur les marchés financiers classiques ? Je ne crois pas, les prix subissent une pression à la hausse en raison d’une part des montants à investir et de la pression à déployer rapidement les fonds levés. D’autre part, la réalité du marché, notamment français, est qu’il existe un nombre limité de PME et d’ETI investissables. Cela démultiplie la concurrence. Comme pour l’immobilier, il n’est pas impossible de connaître un cycle long de prix élevés.

David Simon :
Nous faisons partie des investisseurs qui ne fixent pas comme condition impérative aux sociétés de gestion d’investir les sommes collectées très rapidement : mieux vaut ne pas se forcer à investir plutôt que de mal investir. Nous posons systématiquement la question aux sociétés de gestion avec lesquelles nous envisageons de travailler si elles s’obligent à déployer et nous avons un a priori négatif : nous écartons celles qui répondent positivement à cette question. Nous privilégions les structures de gestion agiles qui peuvent être innovantes en termes de mode de rémunération. Nous n’apprécions pas non plus les fonds qui prélèvent des frais sur l’ensemble des sommes engagées plutôt que sur les sommes investies. L’autre biais que nous surveillons est cette habitude de certaines sociétés de gestion de vouloir créer des millésimes très rapprochés et de lever des fonds alors que les précédents ne sont pas encore investis : l’alignement d’intérêts est une condition essentielle à l’investissement.

Antoine Maspétiol : Régulièrement, les deux premières questions que nous posent les investisseurs institutionnels lorsqu’ils nous rencontrent sont : quel est le rendement ? Et combien de temps mettez-vous pour déployer les fonds ? La majorité des investisseurs veulent voir leurs fonds déployés rapidement et c’est légitime. Nous devons néanmoins réaliser un travail pédagogique pour faire évoluer le point de vue de certains investisseurs afin de souligner qu’il n’est pas forcément dans leur intérêt d’investir très rapidement au risque de ne pas être assez regardants. Il nous appartient en revanche en amont de nous assurer que le marché ciblé offre une profondeur suffisante. Nous veillons à ne pas imposer une pression inutile sur les équipes qui doivent impérativement veiller à préserver l’intérêt des investisseurs en étant même capables de réduire voire de stopper provisoirement les investissements si le marché l’impose. Il est intéressant de constater qu’en amont de la crise financière de la fin des années 2000, quelques rares acteurs s’en sont sortis justement en adoptant cette politique à contre-courant, en arrêtant d’investir et en rendant même parfois les sommes collectées.
Un certain nombre d’éléments viennent conforter l’idée qu’une bulle est en train de naître. Il est vrai qu’il y a beaucoup d’argent à investir, au point que le marché est maintenant déséquilibré en faveur des emprunteurs. Le risque n’est pas toujours bien apprécié ni même rémunéré. Nous observons d’ailleurs aujourd’hui que quel que soit le type d’entreprise, sa qualité, etc., elle peut parvenir à se financer. Cela dit, nous notons quelques éléments rassurants par rapport à l’existence d’une bulle. D’abord les investisseurs institutionnels sont de plus en plus éduqués sur ces sujets, ils apprécient mieux le risque. Par ailleurs, la désintermédiation qui s’est développée avec le soutien des pouvoirs publics continue de faire l’objet d’une vigilance de la part notamment de l’Autorité des marchés financiers (AMF), du Trésor ou encore de la Banque de France. Enfin, en tant que société de gestion, nous maintenons une grande discipline et inscrivons nos activités dans la durée et non dans une démarche opportuniste et de court terme. Nous ne levons pas des fonds pour lever des fonds, mais seulement s’il y a de la valeur pour nos clients et si nous sommes en capacité de les placer.

David Simon : Nous sommes un groupe de protection sociale paritaire et mutualiste, cette structuration explique peut-être notre différence avec les autres investisseurs institutionnels dont l’horizon peut être plus court. En ce qui concerne les dettes privées, il y a deux axes sur lesquels nous souhaitons avancer : nous voulons travailler sur le financement d’entreprises de plus petite taille proches des secteurs et branches d’activité avec lesquelles nous entretenons des liens privilégiés et par ailleurs, nous sommes un acteur implanté sur tous les territoires et à ce titre nous souhaitons pouvoir aller au plus près des entreprises pour les financer. Nous avons des implantations territoriales locales qui servent de multiples façons les entreprises : en leur apportant des produits d’assurance, des produits d’épargne, du financement, des prestations d’action sociale… Les bons dossiers, nous pouvons en effet les trouver sur le terrain dans nos implantations sur l’ensemble des territoires grâce à nos administrateurs, délégués de sociétaires et à nos directions régionales qui connaissent les entreprises, les secteurs, les problématiques locales, etc.


Quels enseignements peut-on tirer des premiers fonds de dette arrivés à échéance ?

David Simon : Nous sommes maintenant confrontés aux premiers accidents de crédit à négocier et nous nous retrouvons à la table des négociations avec les banques. Nous avons dans ce cadre constaté que la notion de pari-passu (clause protégeant les emprunteurs et les prêteurs et garantissant les mêmes conditions aux prêteurs) était très relative, les assureurs et financeurs alternatifs aux établissements bancaires pouvant être considérés comme de second rang. Ce type d’expérience – même si les accidents sont rares – est de nature à dissuader les financeurs alternatifs aux établissements bancaires et en particulier les assureurs. Nous nous sommes ainsi rendu compte que l’analyse crédit était un domaine naturel pour l’assureur, mais qu’il fallait aussi développer des compétences importantes en termes de contentieux et de recouvrement.

Louis Pestel :
Ces expériences sont intéressantes pour les investisseurs institutionnels. Lorsqu’ils se retrouvent confrontés à un défaut dans le cadre de dettes notées High Yield, leurs marges de négociation sont faibles voire inexistantes. Mais dans un fonds de dettes privées, les procédures sont différentes, les investisseurs peuvent s’appuyer sur les clauses et les sécurités contractuelles. Par ailleurs, les fonds de dette privée ont un avantage : les investisseurs ont tous le même intérêt alors que dans le cadre d’une dette high yield, les prix d’acquisition peuvent être différents, et donc lors de la négociation des porteurs de la dette, les intérêts financiers des uns et des autres peuvent diverger de manière assez notable.

David Simon :
L’intérêt des sociétés de gestion ou d’une banque dans le cadre d’un fonds de dette ou d’un financement direct n’est pas toujours aligné sur celui de l’investisseur institutionnel. Il faut prendre garde à cela car cette dichotomie peut fortement réduire l’attractivité de la classe d’actifs. De ce fait, lorsque nous investissons dans un fonds, nous souhaitons être majoritaires ou investir en direct, nous ne voulons pas être un investisseur aveugle. Par ailleurs, nous n’avons pas encore connu de grands défauts, compte tenu de la relative jeunesse de la classe d’actifs, mais nous considérons comme approprié de placer en réserve au cours des premières années, sous la forme de provisions, une partie des rendements générés, afin de faire face à d’éventuels défauts en fin de période d’investissement.

Antoine Maspétiol :
La clause «pari-passu» impose que les parties concernées soient traitées à égalité, mais le diable se cache dans les détails y compris dans le cadre de la dette senior à laquelle nous nous limitons. D’ailleurs, par nature, les investissements sont subordonnés en raison de la maturité plus longue. C’est pourquoi les équipes veillent à s’assurer que, dans le détail, le niveau de séniorité soit conforme aux attentes. L’expérience et l’expertise sont de ce fait essentielles pour monter et suivre ce type de fonds.

Fabrice Imbault :
Les premiers défauts ou premiers incidents sont en effet en train d’arriver, mais il ne faut pas pour autant jeter le bébé avec l’eau du bain. Le risque crédit est inévitable. Dans ce domaine, l’approche territoriale nous semble également importante. C’est en effet en allant au plus près des territoires que nous pouvons trouver des opportunités. Nous avons ainsi levé des capitaux pour constituer en région PACA un fonds dédié à l’économie sociale et solidaire (ESS). Ce secteur de l’économie, très souvent financé via la dette, est important : il représente 10 % du PIB en France. Outre le fait que l’ESS génère des emplois non délocalisables, elle intéresse la jeune génération qui se retrouve dans ces modèles d’entreprises différents.

Antoine Maspétiol :
Parmi nos axes de développement figure aussi l’intégration de la notion de financements ayant un réel impact social et sur la transition écologique. Nous travaillons actuellement sur la définition de critères et de mesures tangibles et concrètes, afin de répondre aux attentes de nos clients dans ces domaines.

Louis Pestel :
Cette classe d’actifs est en effet en train d’évoluer. Les investisseurs peuvent maintenant financer des structures plus petites. Il y a encore trois ans, les fonds de dette finançaient essentiellement les grosses PME, maintenant ils s’intéressent à des structures plus diversifiées. Les fonds se spécialisent, alors que de leur côté les investisseurs institutionnels cherchent à mieux maîtriser leur allocation d’actifs et leurs expositions en abordant le risque de différentes façons.



En ce qui concerne les frais, ils sont parfois jugés élevés par les investisseurs, qu’en est-il réellement ?

Louis Pestel : Dans le domaine des fonds de dette, la concurrence a fait son travail : les frais sont relativement homogènes et ils sont plutôt corrects. A contrario, au sein du capital investissement, il faut souligner une plus grande hétérogénéité des frais qui s’accompagne d’un jargon ne favorisant pas toujours la transparence de ceux-ci.

Fabrice Imbault :
Nous assistons en effet à un mouvement de concentration en France dans le domaine du capital investissement. Les grosses structures peuvent se permettre d’afficher une tarification plus souple, plus innovante que les petites structures qui, pour répondre aux exigences des autorités de tutelle, sont soumises à des coûts fixes élevés. Pour gérer un fonds entre 60 et 80 millions d’euros, difficile de s’en sortir avec des frais inférieurs à 2 %, sachant que la particularité du capital investissement est la faiblesse des économies d’échelle dans la gestion. Le risque de concentration est réel, le marché français pourrait se retrouver avec seulement quelques très gros acteurs, ce qui ne serait pas une bonne chose. Il faut que les deux mondes, des multi-plateformes et des gestions indépendantes, subsistent.

David Simon :
Il faut éviter de se focaliser uniquement sur les frais de gestion : «bon marché cher me coûte». Il faut toujours les rapporter à la performance. Il est fréquent que les gestionnaires qui affichent des frais relativement élevés soient aussi ceux qui affichent les meilleures performances nettes de frais !

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