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Le grand débat

Les compagnies d’assurance veulent se renforcer dans les actions

Option Finance - 10 décembre 2018 - Propos recueillis par Sandra Sebag

Compagnies d'assurance

De gauche à droite : Alexandre Mincier, responsable des solutions assurance dans l’équipe Global Solutions, Invesco; Véronique Cherret, directrice du développement, membre du directoire, Aviva Investors France; Anne-Charlotte Roy, associée, Hexagone Conseil; Pierre Puymèges, ingénieur financier, expert assurances et fonds de pension, Ostrum Asset Management; Sophie Debehogne, directrice relation clients dans l’équipe Solutions & Client Advisory de MAQS, BNP Paribas Asset Management et Pierre Richert, directeur financier et membre du comité exécutif, Agrica

Les corrections du mois d’octobre n’auront pas eu d’incidences sur l’allocation tactique des compagnies d’assurance. Ces dernières qui cherchent au contraire à se renforcer sur les actions, disposent de liquidités conséquentes. Toutefois, elles souhaitent en même temps réduire la volatilité de ces actifs en utilisant des stratégies de couverture reposant notamment sur l’utilisation de produits dérivés. Ces instruments sont plus faciles d’accès pour les grands groupes que pour les petites structures qui sont davantage à la recherche de solutions packagées. En parallèle, les compagnies d’assurance se préoccupent également du risque de remontée des taux et s’intéressent toujours à la diversification apportée par les actifs illiquides.

Comment les compagnies d’assurance ont-elles réagi à la baisse des marchés actions du mois d’octobre et aux corrections qui ont suivi ? 

Pierre Richert, directeur financier et membre du comité exécutif du groupe Agrica
groupe Agrica

Pierre Richert, directeur financier et membre du comité exécutif du groupe Agrica : Nous définissons deux grands types d’allocations : l’allocation stratégique et l’allocation tactique. L’allocation stratégique porte sur cinq ans et notre allocation tactique est annuelle, mais tous les trois ou quatre mois nous faisons le point sur notre allocation tactique. Pour cette dernière, nous avons récemment mis en place une nouvelle approche consistant à essayer d’évaluer les risques ex ante (avant qu’ils n’arrivent) plutôt que de réagir ex post. Pour y arriver, nous avons créé des outils afin d’anticiper les risques. Nous disposons en interne de spécialistes de la gestion des risques, d’anciens gérants d’actifs, qui connaissent parfaitement bien les marchés financiers et savent les analyser. Avec eux, nous avons élaboré ce que nous appelons un «équaliseur» pour minimiser les risques, tout en optimisant la performance. Il prend la forme d’un graphe qui intègre toutes les classes d’actifs et tous les risques, ce qui nous permet d’arbitrer, un peu comme un équaliseur avec lequel vous réglez les fréquences pour obtenir le meilleur son. Nous l’avons testé dernièrement sur les spreads obligataires et il a contribué à limiter les pertes liées à leur réduction. Il nous permet ainsi de piloter les risques et de formaliser des anticipations. Les conclusions de ce modèle considèrent actuellement une remontée des taux et un environnement qui reste porteur pour les actions. Cela nous a conduits à augmenter sensiblement le «cash» en portefeuille, les liquidités s’élèvent maintenant à 400 millions d’euros, ce qui est important par rapport à nos habitudes et nous permet de définir des seuils à partir desquels nous pourrions revenir vers les actions. Ce seuil était il y a quelques mois à 5 000 points pour le CAC 40 et il est actuellement à 4 600 points. Du reste, nous étions très sous-investis en actions depuis cet été et avons réduit notre sous-exposition en rachetant autour de 5 000 points.

Alexandre Mincier, responsable des solutions assurance dans l’équipe Global Solutions d’Invesco
Invesco

Alexandre Mincier, responsable des solutions assurance dans l’équipe Global Solutions d’Invesco : Il est en effet plus pertinent d’anticiper les risques que de devoir les suivre et d’être pro-cyclique. Le comportement des marchés au mois d’octobre a été une surprise pour les investisseurs institutionnels et les gérants d’actifs qui étaient investis sur les marchés actions et les trouvaient porteurs. Nous nous attendions tout de même à une correction dans la seconde partie de l’année, car les marchés actions, notamment aux Etats-Unis, étaient fortement valorisés et, dans la mesure où il existe une corrélation entre le reste du monde et les marchés américains, cette correction devait toucher l’ensemble des places financières mondiales. Malgré tout, nous n’anticipions pas une telle correction. Il en va de même des compagnies d’assurance, elles avaient mis en place – pour certaines – afin de se prémunir contre d’éventuelles corrections des protections à la baisse de leur portefeuille actions, d’autres avaient opté pour une sous-pondération des actions dans leur allocation d’actifs. Les mécanismes de protection possèdent plusieurs avantages : ils permettent de réduire l’impact de mouvements importants à la baisse sur les marchés, mais aussi de stabiliser les ratios de fonds propres (Solvency Capital Requirement - SCR) et de lisser les résultats. De plus, le processus de décision au sein des compagnies d’assurance est souvent long, la mise en place de couvertures permet ainsi de se protéger contre une baisse des marchés, sans avoir besoin de réagir instantanément à ses évolutions. Ces solutions ont ainsi bien fonctionné ces derniers mois.

Sophie Debehogne, directrice relation clients dans l’équipe Solutions & Client Advisory de MAQS, BNP Paribas Asset Management
BNP Paribas Asset Management

Sophie Debehogne, directrice relation clients dans l’équipe Solutions & Client Advisory de MAQS de BNP Paribas Asset Management : Nous n’avons pas relevé de grands mouvements tactiques dans les portefeuilles que nous gérons. Par ailleurs, depuis plusieurs mois, nous avons constaté que les compagnies d’assurance souhaitent rester investies sur les actions, voire dans certains cas renforcer leurs expositions à cette classe d’actifs. Ces expositions sont combinées à des stratégies qui cherchent à réduire les pertes maximales (drawdown) à travers des stratégies de gestion de coussin ou encore des stratégies qui visent à ajuster la volatilité du portefeuille en fonction d’une volatilité cible. Les assureurs sont également intéressés par des solutions actions combinées avec des stratégies de protection via des options qui permettent de réduire le «drawdown», mais surtout le SCR (capital réglementaire) actions. En définitive, les compagnies d’assurance veulent être exposées aux actions, tout en contenant les risques liés à un portefeuille actions. Nous enregistrons beaucoup de demandes en ce sens : les compagnies d’assurance recherchent ce type de solutions, car elles veulent obtenir du rendement à travers la prime de risque des actions et, en même temps, elles ne souhaitent pas que leur portefeuille soit trop volatil, ni leurs résultats.

Pierre Puymèges, ingénieur financier, expert assurances et fonds de pension, Ostrum Asset Management
Ostrum Asset Management

Pierre Puymèges, ingénieur financier, expert assurances et fonds de pension chez Ostrum Asset Management : Les stratégies mises en place récemment par les compagnies d’assurance sont assez variables, certaines renforcent leur allocation en actions, d’autres mettent en place des stratégies de couverture. Globalement, nous constatons qu’elles disposent de liquidités importantes et qu’elles se préparent à investir en attendant des points d’entrée.


Véronique Cherret, directrice du développement, membre du directoire d’Aviva Investors France
Aviva Investors France

Véronique Cherret, directrice du développement, membre du directoire d’Aviva Investors France : Nous avons fait le même constat, mais ce qui est intéressant de noter est que si, en général, l’allocation stratégique relève des directions financières des compagnies d’assurance, l’allocation tactique est confiée aux gérants dans le cadre des mandats, dans le but de profiter des opportunités de marché. Cela donne la possibilité au gérant de créer de la valeur par une bonne anticipation des évolutions de marché. La baisse des marchés ces dernières semaines peut d’ailleurs être l’occasion pour des investisseurs de long terme de réinvestir et de diversifier leur portefeuille et leur profil de risque. Les compagnies d’assurance subissent de fortes contraintes en matière d’allocation d’actifs, mais elles peuvent par le biais de l’allocation tactique s’alléger de ces contraintes et c’est le rôle des gérants en relation directe avec les directions financières des groupes de tenter de créer par ce biais de la valeur au sein des portefeuilles.


Quelles sont les marges de manœuvre des sociétés de gestion qui agissent en délégation ?

Véronique Cherret : Les marges de manœuvre sont fixées par les compagnies d’assurance. Elles sont plus ou moins importantes selon le type de portefeuille géré (taille, passif, vie ou dommage). Nous avons dans ce cadre des discussions tout au long de l’année avec les compagnies d’assurance afin d’expliquer le positionnement tactique des portefeuilles et, éventuellement, de proposer des ajustements.

Pierre Richert : Les sociétés de gestion possèdent tout de même des contraintes, comme notamment celles de ne pas trop s’éloigner des indices de référence, la fameuse «tracking error», ce qui les empêche de profiter pleinement des mouvements de marchés. D’ailleurs, peuvent-elles vraiment prendre un risque qui est de la pleine responsabilité de la compagnie d’assurance ? Ainsi, dans le cadre des allocations tactiques, elles ne disposent pas souvent des marges de manœuvre suffisantes pour créer de la plus-value. En tant qu’investisseur institutionnel client de sociétés de gestion, nous devons combler cette lacune. Toutefois, elles nous apportent d’autres choses, notamment leurs expertises macroéconomique et microéconomique, qui nous permettent d’alimenter nos décisions. Dans notre cas, nous possédons une société de gestion interne au groupe et la synergie est réelle. Lorsque notre groupe opère des mouvements tactiques importants, ils se font toujours avec une approche technique concertée. Le gérant ne peut seul décider d’un mouvement d’ampleur.

Pierre Puymèges : Il est assez rare qu’un gestionnaire ait complètement la main sur l’allocation d’actif de son client. Le mandat peut parfois le prévoir explicitement, mais en général les mouvements importants sont systématiquement revus au préalable avec les clients. Il n’en demeure pas moins qu’en tant que gérant, nous avons un devoir de conseil, nous accompagnons nos clients, leur faisons des propositions.

Alexandre Mincier : La délégation externe avec une forte autonomie des gérants est plutôt rare. Au Royaume-Uni notamment, on peut voir des externalisations des investissements auprès des gérants qui appartiennent à des grands groupes et en particulier à des compagnies d’assurance, les filiales de gestion étant très proches de leur maison mère. Plus généralement, en ce qui concerne les grandes compagnies d’assurance qui disposent d’une société de gestion en interne – filiales de ces groupes –, elles siègent en règle générale dans les comités d’investissement et participent de cette façon à la définition de l’allocation tactique et à son évolution. Par ailleurs, il est important de souligner que si nous voulions en tant que gérant procéder à l’ensemble de la gestion d’actifs, il nous faudrait obtenir beaucoup de données sur l’activité de la compagnie d’assurance, nous devons comprendre quel est son business model, quelles sont ses contraintes, comment est composé son passif… toutes ces données sont nécessaires pour piloter l’allocation.

Anne-Charlotte Roy, associée chez Hexagone Conseil
Hexagone Conseil

Anne-Charlotte Roy, associée chez Hexagone Conseil : Nous intervenons en tant que cabinet de conseil auprès des petites compagnies d’assurance, des mutuelles et des institutions de prévoyance. La délégation de gestion et de l’allocation tactique est plus fréquente chez ces acteurs de petite taille qu’au sein des grandes compagnies d’assurance. Les plus grandes gardent en effet la main sur le pilotage de l’allocation tactique alors que les plus petits procèdent à des délégations ponctuelles ou totales. Les acteurs avec lesquels nous travaillons proposent des budgets de plus-values annuels ou trimestriels qui sont gérés par les sociétés de gestion avec davantage de liberté.

Sophie Debehogne : Nous pouvons en effet trouver deux cas de figure. Les petites compagnies d’assurance ont tendance à déléguer plus facilement une partie importante, voire la totalité, de leur gestion d’actifs. Nous leur proposons une approche holistique de gestion d’actifs adossés au passif. Nous les aidons à définir une allocation d’actifs optimale, et ce en tenant compte de leurs différentes contraintes (rendement comptable, SCR, risque…). A contrario, les grandes compagnies d’assurance nous octroient des mandats de gestion sur des classes d’actifs individuelles avec des instructions précises en termes d’objectif et de contrainte. Ces derniers ne cherchent pas à déléguer l’ensemble de leur gestion d’actifs à une société de gestion.


Vous avez à plusieurs reprises évoqué les stratégies de couverture, comment sont-elles mises en place, quel est leur intérêt pour les compagnies d’assurance?

Pierre Richert : Les stratégies de couverture sont intéressantes pour les compagnies d’assurance, mais elles ne doivent pas se limiter à l’actif. Les compagnies d’assurance doivent travailler sur l’ensemble de leur bilan. Dans le cadre de la production du bilan prudentiel Solvabilité II, nous avons fait une étude de contribution des différents facteurs à l’évolution de la solvabilité de notre SGAPS «AGRICA PREVOYANCE». Cette étude montre que le ratio dépend plus de l’évolution du dénominateur, à savoir les fonds propres, que du numérateur, la consommation de fonds propres ou SCR. Cela est sans doute plus flagrant chez Agrica, dans la mesure où 85 % de nos engagements correspondent à l’activité retraite. Cela induit un poids d’actif et de passif proportionnellement plus important et plus fluctuant que chez les autres assureurs. Ainsi, la simple consommation en capital ou SCR paraît plus secondaire. Nous devons gérer la volatilité de l’actif et la volatilité du passif davantage que la consommation à un instant «t» en capital. La stratégie de couverture doit donc être globale et dépend du profil de solvabilité de la compagnie d’assurance, et en particulier de sa volatilité. Par ailleurs, la stratégie globale de couverture doit s’intégrer dans la stratégie globale d’affectation des budgets de fonds propres : est-ce que la compagnie d’assurance privilégie son développement dans une phase de prise de parts de marché, ses investissements matériels dans une phase de transformation ou d’équipement, sa gestion d’actifs pour produire des rendements indispensables à l’attractivité de ses produits d’épargne, etc.

Véronique Cherret :
Nous devons en effet privilégier des solutions sur mesure en fonction de la nature de la couverture recherchée : économique ou réglementaire.

Alexandre Mincier :
Il existe plusieurs niveaux de couverture possibles : des stratégies reposant sur des actions à faible volatilité, des stratégies à base d’options ou encore la diversification elle-même peut permettre de réduire le risque en portefeuille.

Sophie Debehogne :
On note une demande de la part des compagnies d’assurance pour des portefeuilles actions construits sur mesure avec des biais particuliers. Il peut s’agir de l’intégration de facteurs d’exclusion notamment reliés aux critères ESG (environnement, social et gouvernance), ces critères sont également associés à une sélection de titres basée sur certains facteurs tels que les titres à faible volatilité dans certains cas ou à haut rendement dans d’autres. Nous rencontrons aussi une forte demande pour combiner ces portefeuilles d’actions avec des stratégies de protection et de réduction de SCR à travers l’utilisation de dérivés. La sélection de titres doit être en ligne avec les caractéristiques propres à chaque portefeuille et les valeurs mises en avant par les compagnies d’assurance. Nous pouvons noter une exception : les petites compagnies d’assurance recherchent des solutions clés en main via l’utilisation des fonds ouverts présentant certaines des caractéristiques évoquées précédemment.


Les solutions sur mesure doivent-elles de ce fait être privilégiées pour alléger la charge en capital des investissements à risque ?

Anne-Charlotte Roy : Il y a encore quelques années, les compagnies d’assurance privilégiaient les fonds ouverts peu consommateurs en fonds propres. Mais, maintenant, avec quelques années de recul sur la directive Solvabilité II, les compagnies d’assurance se sont rendu compte qu’elles avaient davantage besoin de réduire la volatilité de leurs fonds propres et de leur actif que de chercher des fonds qui optimisent le ratio SCR. En revanche, les petites compagnies d’assurance disposent de moins de marges de manœuvre pour optimiser leurs investissements et n’ont pas les moyens d’obtenir des solutions sur mesure. Elles vont de ce fait avoir recours à des fonds ouverts.

Pierre Puymèges :
Il faut en effet proposer des solutions au cas par cas. Par exemple, les actions à faible volatilité peuvent en fonction de la modélisation du calcul de SCR des compagnies jouer un rôle important. En particulier pour les compagnies spécialisées en vie où il y a un lien actif/passif fort, la faible volatilité peut jouer un rôle dans la réduction de la volatilité du bilan et in fine sur le SCR et sa couverture. Par ailleurs, il convient tout de même de noter que le marché est très segmenté par tailles de compagnies d’assurance. Les plus petites n’ont souvent pas les moyens de mettre en place des couvertures, car elles ne peuvent gérer l’ensemble de la documentation nécessaire à l’utilisation de produits dérivés. Les plus importantes ont plus de facilité pour les utiliser, mais nous devons quand même faire preuve de pédagogie, notamment en matière de coûts. Il n’existe pas de couverture gratuite, il y a toujours a minima un impact sur la performance.

Alexandre Mincier :
Les fonds et les mandats avec des couvertures sont mis en place depuis 2011/2012 par les compagnies d’assurance. Mais ces solutions ont conduit à une baisse des rendements par rapport à ceux tirés des marchés actions correspondant au coût de la couverture. Il existe peu d’algorithmes qui n’ont pas détérioré la performance. Par conséquent, certaines grandes compagnies d’assurance qui avaient mis en place ces couvertures sont sorties de ces stratégies.

Sophie Debehogne :
Toutes les solutions intégrant des protections visant à réduire le SCR présentent un coût dans certaines configurations de marché. Nous devons faire preuve de pédagogie pour expliquer la proportion de la performance qui peut être abandonnée. Il existe différentes solutions pour minimiser les coûts de ce type de protection, mais encore faut-il qu’elles soient acceptées par le régulateur. Certaines solutions n’ont pas été validées par l’ACPR (Autorité de contrôle prudentiel et de résolution).

Véronique Cherret :
Nous avons régulièrement ces discussions avec les assureurs dans le cadre des solutions sur mesure que nous leur proposons : comment optimiser la couverture ? Comment la faire évoluer en fonction des évolutions de marchés ou réglementaires ? Par exemple, le sur-mesure permet de répondre aux spécificités de chaque client qu’il soit en modèle interne ou en formule standard. Il permet également d’ajuster la stratégie au type de couverture souhaitée : choc extrême, volatilité du SCR, optimisation du coût de la protection. Il est bien plus difficile de répondre à ces besoins au travers de fonds ouverts.

Pierre Richert :
La volatilité de l’actif reste bien sûr un sujet. Mais les assureurs font preuve maintenant d’une plus grande maturité sur ce point. Nous avons compris que le problème principal n’était pas le niveau du ratio de solvabilité, mais sa volatilité. Il s’agit d’éviter le risque de «ruine». Pour cela, il faut éviter le risque de dépasser une certaine limite variable en fonction du taux de couverture de chaque compagnie. Dans ce cadre, les couvertures dites «synthétiques» (achat de call et vente de put) répondent parfaitement à la problématique, car elles ne génèrent pas de coût et ne diminuent pas le rendement servi. Elles sont malheureusement très dissymétriques actuellement et privent plus de la hausse des marchés qu’elles ne protègent à la baisse. La solution, si la solvabilité le permet, est de se couvrir très en dehors de la monnaie. En dehors des investissements à risque, les années qui viennent devraient nous confronter à la remontée des taux, et les assureurs vont surtout devoir gérer le risque obligataire. Procéder à une diversification de cette classe d’actifs renforcera la nécessité d’envisager les stratégies de couverture pour lisser la volatilité des actifs. Par ailleurs les évolutions réglementaires telles les nouvelles normes IFRS permettront de mieux comptabiliser l’impact de ces couvertures sur la consommation de fonds propres (SCR).

Alexandre Mincier :
Une des méthodes pour réduire le coût de la couverture est de vendre des calls (options d’achat) et d’acheter des puts (options de vente). En revanche, il faut être conscient que ces algorithmes peuvent détériorer la performance dans certains scénarios. Des stratégies de couverture peuvent aussi être mises en place pour des obligations également.


Comment les compagnies d’assurance gèrent-elles la duration dans un contexte de taux très bas et potentiellement en hausse ?

Véronique Cherret : La duration fait partie des nombreux risques auxquels sont exposés les portefeuilles des assureurs, avec le risque crédit, le risque de liquidité, le risque action… Le risque de duration ne sera pas le même en fonction du type de portefeuille géré. Il est plus important dans le cadre des portefeuilles retraite et moins sensible dans le cas des portefeuilles dommages. L’impact de la hausse des taux est contrôlé par des investissements en obligations à taux variables, éventuellement par des stratégies optionnelles (caps, swaptions), ou encore des stratégies de diversification sur des actifs moins sensibles au risque de taux comme les actifs réels. Nous avons aussi développé depuis 2014 une stratégie qui permet d’investir sur un portefeuille diversifié de crédit en réduisant le risque de taux grâce à des swaps de taux. C’est une réponse qui permet d’éviter la concentration sur le secteur bancaire des émissions à taux variables ainsi que le manque de profondeur de ce marché en termes de liquidité et de maturité.

Pierre Richert :
Quand l’OAT 10 ans offre un rendement de moins de 1 % et que les taux risquent de remonter, les conséquences peuvent être importantes sur le rendement des produits d’épargne offerts par les assureurs. En effet, certains accompagneront la remontée des taux et proposeront des produits plus attractifs que ceux qui offriront uniquement les rendements historiques. Nous devrons accompagner la hausse des taux en nous diversifiant. Cela aura forcément un coût en SCR qu’il faudra quantifier et lisser. Nous pouvons augmenter la part investie dans les actions ou dans les obligations à taux variables. Les obligations indexées sur l’inflation pourront constituer aussi une solution dans un tel contexte ; toutefois actuellement leur structure n’est pas intéressante. Enfin, nous pouvons aussi augmenter les liquidités en portefeuille, mais, là encore, cela coûte en SCR. Il s’agit également de poser la stratégie de la compagnie sous plusieurs contraintes : le contexte économique et les perspectives, l’attractivité des produits vendus, le pilotage de la solvabilité ; ce que nous nous employons à faire à travers le comité ORSA.

Alexandre Mincier :
La stratégie de diversification de la poche obligataire doit en effet prendre en compte les impacts d’une hausse des taux sur les deux côtés du bilan : l’actif et le passif. Comme la duration du passif décroît en général dans un contexte de hausse de taux, il est nécessaire d’adapter la stratégie de couverture de duration. Il s’agit avant tout d’une problématique actuarielle.

La mise en place d’un fonds de retraite professionnel spécialisé (FRPS) est-elle la solution pour augmenter les investissements à risque et gérer la remontée des taux ?

Véronique Cherret :
En effet, le fonds de retraite professionnel spécialisé FRPS permet d’accueillir les engagements de retraite de très long terme des compagnies d’assurance, au-delà de vingt ans. Ce nouveau régime permet de définir une stratégie d’investissement cohérente avec la durée des engagements. Le régime de type Solvabilité I auquel ils sont rattachés permet de développer une stratégie d’investissement plus dynamique avec une proportion d’actifs risqués plus élevée et donc avec un objectif de rendement supérieur. Aviva France est le premier assureur français à avoir mis en œuvre cette stratégie.

Pierre Puymèges :
Aviva a été en effet le premier groupe d’assurance à mettre en place un FRPS. Actuellement, il y a beaucoup de réflexions menées sur ce sujet. Un groupe de travail de l’Institut des actuaires a beaucoup travaillé sur la calibration des stress test du régime de solvabilité spécifique au FRPS, en lien avec l’ACPR (Autorité de contrôle et de résolution prudentielle) et le Trésor. Le groupe de travail a, par ailleurs, modélisé plusieurs portefeuilles pour tenter de quantifier la réduction de l’exigence en capital permise par le régime FRPS. La conclusion est que l’intérêt de passer en FRPS doit être étudié au cas par cas. Sur un passif avec des taux garantis élevés, le gain est très probable, sur un passif «moyen» de marché, c’est moins le cas. Par ailleurs, il faut vérifier que le gain en capital pour l’activité retraite est supérieur à ce qu’apporte cette activité en diversification sur le SCR du groupe. Ces réflexions en amont sont d’autant plus importantes que ce choix est irréversible.

Pierre Richert :
Nous sommes également en train de mener une réflexion pour mettre en place une structure de type FRPS. En effet, quand nous avons réalisé cette année nos exercices de simulation par rapport à la directive Solvabilité II, nous avons constaté que nos besoins en fonds propres pour répondre aux exigences de cette directive vont aller croissant. En modélisant notre bilan dans notre contexte actuel, la nécessité de trouver des solutions alternatives pour pouvoir nous développer nous est apparue. Nous envisageons donc de créer un IRPS (Institution de retraite professionnelle spécialisée) ou plusieurs FRPS. Cette solution est d’autant plus intéressante que l’essentiel de nos engagements (soit 85 %) correspond à de la retraite. Nous avons déjà modifié notre gouvernance en créant une SGAPS, à savoir une nouvelle structure de tête. Nous sommes actuellement en train de finaliser le dossier que nous allons soumettre à notre conseil d’administration. La création d’un IRPS ou de plusieurs FRPS constitue une étape importante de notre développement, elle possède des aspects structurants et des dimensions politiques.

La loi sur la transition énergétique, et plus particulièrement l’article 173 qui force les investisseurs institutionnels à posséder une politique ESG et de lutte contre le réchauffement climatique, a-t-elle également des effets structurants sur les portefeuilles assurantiels ?

Véronique Cherret :
Aujourd’hui, nous ne pouvons plus proposer de solution d’investissement à une compagnie d’assurance qui n’intégrerait pas la prise en compte des facteurs ESG (environnement, social et gouvernance). Toutes les compagnies d’assurance travaillent sur ces sujets et cherchent à faire évoluer leur portefeuille. Elles souhaitent aussi de plus en plus proposer à leurs souscripteurs des produits d’épargne qui prennent en compte ces dimensions. Les épargnants commencent en effet aussi à s’y intéresser. La labellisation des fonds ISR (Investissement Socialement Responsable) s’inscrit dans cette démarche : rassurer les particuliers qui souhaitent investir dans des fonds plus responsables.

Pierre Puymèges :
La FFA (Fédération française de l’assurance) a réalisé beaucoup d’études sur le sujet du réchauffement climatique dont une lancée au mois de septembre qui étudie spécifiquement la compatibilité des portefeuilles des compagnies d’assurance avec une trajectoire de réchauffement climatique contenue à 2 °C. Les compagnies possèdent maintenant des contraintes réglementaires à ce sujet et se doivent de communiquer à l’égard de leurs assurés. La pression augmente pour communiquer sur une «compatibilité deux degrés». Des initiatives intéressantes comme le «Science Based Target» permettent de vérifier l’engagement des entreprises à s’inscrire dans ces scénarios. Globalement, faire évoluer leur portefeuille pour renforcer leur cohérence avec la lutte contre le réchauffement climatique est aujourd’hui une impérieuse nécessité.

Pierre Richert :
Certes, les assureurs sont conduits à développer une démarche ESG du fait de la réglementation, mais l’essor des politiques ESG s’inscrit aussi parfois dans un effet de mode qui peut lui retirer toute pertinence. Les nominations de spécialistes de l’ESG se multiplient au sein des sociétés de gestion et chez les investisseurs institutionnels… De notre côté, cette démarche est beaucoup plus ancienne : 87 % de nos investissements intègrent un filtre ESG, nous sommes signataires des PRI (principes pour l’investissement responsable définis par l’ONU). Nous avons mené un travail important sur les filtres ESG. Toutefois, il y aura toujours des débats sur la façon de noter un titre. L’important est d’avoir une démarche militante, pour embarquer les investisseurs sur nos valeurs.

Véronique Cherret :
Notre groupe est de longue date très actif sur ce sujet, notamment par le biais des politiques de vote aux assemblées générales (AG) qui s’apparentent parfois même à de l’activisme. Les compagnies d’assurance sont à la recherche de solutions pour réduire leur empreinte carbone dans le cadre des mandats comme des fonds ouverts. Nous travaillons en partenariat avec Aviva France dans le cadre de la mise en œuvre de cette politique responsable.

Pierre Richert :
La politique de vote en AG est en effet très importante et nous y sommes très attentifs. D’ailleurs, souvent des actions collectives sont nécessaires pour faire évoluer la stratégie des entreprises. Les investisseurs institutionnels se regroupent régulièrement avec des sociétés de gestion pour demander des éclaircissements à des entreprises sur leurs émissions de carbone.

Pierre Puymèges :
Sur la stratégie de vote, en tant que société de gestion, nous devons définir notre propre politique de vote en particulier sur nos fonds ouverts et pour les institutionnels qui souhaitent déléguer leur politique de vote. En même temps, nous devons être capables d’accompagner les clients qui souhaitent appliquer leur propre stratégie sur les encours dédiés. Par ailleurs, pour peser sur la stratégie des entreprises, la communication est tout aussi importante. Quand nous annonçons en tant que groupe que nous n’allons plus investir dans l’industrie du tabac, l’impact financier immédiat sur cette industrie n’est pas forcément mesurable. Mais la communication de cet engagement peut conduire d’autres investisseurs à faire de même et au bout d’un moment, collectivement, nous pouvons peser sur ces entreprises et les faire évoluer.

Anne-Charlotte Roy : 
La mise en conformité à l’égard de l’article 173 de la loi de transition énergétique constitue un vrai sujet pour les petites compagnies d’assurance et les mutuelles. Ces dernières ont au départ perçu ce texte comme une nouvelle contrainte. Elles commencent tout de même avec retard par rapport aux grands acteurs à se mettre en conformité. Mais, cette démarche est compliquée pour elles. Certaines n’en sont qu’au début et, pour l’instant, il s’agit plutôt d’affichage que d’une réelle intégration des questions ESG. Les plus avancées intègrent cette mise en conformité comme un nouvel outil de contrôle des risques. Mais toutes sont dans une logique de progression et cherchent, surtout dans un premier temps, des outils et/ou des fonds packagés.

Sophie Debehogne :
En Europe, les petits institutionnels sont poussés par la réglementation à mettre en œuvre des politiques ESG et de lutte contre le réchauffement climatique. Ils ont besoin d’être accompagnés notamment par des sociétés de gestion afin de définir une politique ESG adéquate, de construire leur portefeuille et de trouver des fonds d’investissement qui s’intègrent dans ces problématiques. Ils ont avant tout besoin de conseils que les sociétés de gestion peuvent leur fournir.

Pierre Richert :
Nous avons un groupe de travail à la fédération Agirc-Arrco pour répondre au préalable ISR fixé par les administrateurs sur les investissements. Toutes les caisses de retraite se doivent d’adopter une démarche ISR. Mais, pour cela, il est important de démontrer que la mise en place d’une démarche ISR permet d’améliorer la vie de nos concitoyens et l’économie dans son ensemble, et qu’elle ne détruit pas de la performance, voire qu’elle permet de dynamiser la performance des investissements réalisés. Si tous les investisseurs adoptent une démarche ISR, cela devrait permettre d’accroître la valeur ajoutée de celle-ci.


Les actifs illiquides sont de plus en plus utilisés en gestion assurantielle, sont-ils à même de doper la performance ?

Pierre Puymèges : Les actifs illiquides sont toujours intéressants dans une optique de diversification. On trouve, suivant les classes d’actifs illiquides et leur niveau de risque, des rendements de l’ordre de 2 ou 3 % pour des horizons de placement de 5 à 10 ans.

Alexandre Mincier : La taille des marchés des actifs illiquides est nettement limitée par rapport à la demande de ces actifs, l’afflux de capitaux a rendu ces marchés de plus en plus efficients conduisant ainsi à une baisse progressive des rendements. Certains actifs ne sont pas ou peu disponibles. De plus, investir dans des produits illiquides demande de l’expertise spécifique sur plusieurs classes d’actifs. De ce fait, plutôt que de chercher la meilleure classe d’actifs, il est plus judicieux aujourd’hui de construire une approche diversifiée dans les actifs illiquides en prenant en compte les objectifs d’investissement en termes de rendement, de risque, de comptabilité et de capital.

Véronique Cherret : Même s’il régresse, le rendement des actifs illiquides reste attractif, car il doit être appréhendé en relatif par rapport aux actifs liquides. Aviva Investors a développé une plateforme dédiée à la gestion de ces actifs : dette immobilière, dette infrastructure et dette corporate. Le taux d’équipement des grands assureurs ne cesse d’augmenter depuis plusieurs années. La problématique est maintenant de savoir s’il est pertinent que ces actifs représentent plus de 3 à 4 % des portefeuilles assurantiels, comme c’est le cas actuellement. Dans certains pays, comme la Grande-Bretagne, ce chiffre est nettement dépassé. En France, les contrats d’assurance-vie rachetables à tout moment nécessitent de bien intégrer le risque de liquidité attaché à ces actifs. L’objectif principal de ces investissements est d’apporter de la diversification aux portefeuilles, d’investir dans l’économie réelle et des projets respectant nos critères ESG, mais aussi de dégager un rendement satisfaisant en raison de la prime de liquidité mais avec un coût en capital attractif.

Sophie Debehogne : Les compagnies d’assurance ont investi dans la dette privée afin d’obtenir un surcroît de rendement et de bénéficier de charges en capital (SCR) réduites. Au sein de la dette privée, on observe aujourd’hui un intérêt marqué sur la dette hypothécaire (mortgage) qui devrait voir sa charge en capital davantage réduite suite aux nouvelles propositions de l’EIOPA. La plupart des assureurs ont investi entre 2 et 10 % de leurs actifs dans des produits de dettes illiquides. Les plus petites compagnies et les mutuelles s’intéressent aussi de plus en plus à ces actifs, mais elles ont besoin de solutions de crédit illiquides diversifiées et clés en main.

Pierre Richert : Si on analyse le rendement des actifs illiquides, il faut réfléchir non pas par rapport au passé mais sur ce qui pourrait advenir demain. Bloquer un rendement de 3 ou 4 % aujourd’hui peut paraître intéressant, mais si, demain, le marché est à 6 % et que vous ne pouvez pas sortir, cela peut s’avérer être une très mauvaise option. Les actifs illiquides correspondent à un axe de diversification pour améliorer le rendement. Il faut cependant les utiliser à dose homéopathique et sur les durées les plus courtes possible, particulièrement en ce moment où les rendements sont historiquement bas.


La réforme de la directive Solvabilité II va-t-elle donner plus de latitude aux compagnies d’assurance ?

Pierre Richert : Le CFA (Call for Advice) vient d’interroger l’EIOPA à l’occasion de la revue prévue en 2018 sur le calcul du SCR. Plusieurs propositions ont été faites à la Commission européenne pour faire évoluer la formule standard en particulier sur les risques de mortalité, de rachat, de taux, de contrepartie et les impôts différés. L’impact de l’évolution de la quantification du risque de taux était extrêmement sensible dans un premier temps et de nature à modifier l’allocation stratégique d’actifs. Nous avons calculé qu’en cas de baisse des taux, le SCR pouvait être multiplié par quatre et qu’il était multiplié par deux en cas de hausse. Par ailleurs, un des trois axes proposés par le CFA concerne la suppression des contraintes fortes qui pèsent sur les dettes non notées, les actions non cotées et les participations stratégiques toujours dans l’objectif de diversifier les risques sans pénaliser arbitrairement certaines classes d’actif dans le modèle standard. Les modèles internes offrent déjà ce type de possibilité aux compagnies d’assurance qui en disposent.

Pierre Puymèges : En ce qui concerne le SCR de marché, la réforme de la directive Solvabilité II sur la partie taux a été repoussée. En revanche des possibilités importantes de réduction du choc actions ont été validées, sur les actions non cotées et les actions détenues à long terme. D’autres modifications de cohérence sont validées comme le fait que les titres émis par des autorités locales puissent bénéficier du traitement des titres souverains.

Véronique Cherret :
Certaines propositions de révision de Solvabilité II touchent des investissements de long terme ainsi que des actifs non cotés qui sont généralement investis dans l’économie réelle. Par exemple, le calibrage de 39 % sur les actions pourrait passer à 22 % si ces dernières respectent un certain nombre de critères relatifs au délai de détention, notamment. Cette réforme permettra bien sûr aux assureurs de privilégier ces actifs moins consommateurs en capitaux réglementaires tout en finançant plus l’économie réelle.


Les normes IFRS 9 ne vont-elles encore davantage complexifier la gestion d’actifs des compagnies d’assurance?

Pierre Puymèges : Toutes les compagnies d’assurance ne sont pas concernées par le changement de normes comptables. Les premiers enseignements que l’on peut en tirer sont que IFRS 9 va encore compliquer le pilotage du résultat des compagnies d’assurance. Ces dernières vont devoir faire des choix importants, notamment en ce qui concerne leur mode de détention de l’exposition en actions, mais leur principale préoccupation aujourd’hui concerne la norme IFRS 17 plutôt que IFRS 9. Pour les sociétés de gestion, en revanche, l’inquiétude porte sur les fonds actions, en particulier sur les fonds dédiés qui pourraient devoir être transformés en mandats.

Sophie Debehogne :
Les fonds ouverts seront plus difficiles à vendre aux compagnies soumises aux normes IFRS9 étant donné que les fonds tombent par défaut dans la catégorie valorisation en valeur de marché à travers le compte de résultats. Elles cherchent dès lors des fonds d’investissement offrant une volatilité réduite ou un cap de volatilité afin de mieux contrôler l’impact sur leur compte de résultat. Par ailleurs, on note une demande pour des mandats actions à faible taux de rotation afin de remplir les critères pour être catégorisé dans la partie valorisation en valeur de marché à travers les fonds propres. Généralement, cette demande est combinée à une sélection de titres à haut dividende, car seuls les dividendes impactent le compte de résultat dans cette catégorie.

Pierre Richert :
Il est actuellement très difficile pour les compagnies de taille moyenne de répercuter comptablement la diminution du risque liée aux stratégies de couverture. Beaucoup couvrent leurs actifs sans avoir l’impact comptable sur leur solvabilité. Les nouvelles normes IFRS apportent des solutions à ce problème.