L'analyse d'Alexandre Duriez

Une analyse de Alexandre Duriez, Associé, co-responsable des investissements et de la recherche d’Ossiam

Gestion d’actifs: l’habit ne fait pas le moine

Funds Magazine - 5 Février 2020 - Alexandre Duriez

Les ETF Smart Beta doivent-ils se résoudre à être les victimes collatérales de la guerre des prix entre fournisseurs d’ETFs? La question renvoie à la conviction répandue parmi les investisseurs que les frais d’un ETF sont forcément faibles, alors que ceux des fonds actifs sont légitimement élevés. Une idée reçue qui appelle une clarification tant les frontières se sont brouillées depuis plusieurs années entre gestion active et gestion passive.

Dans l’imaginaire collectif, un fonds est considéré comme « actif » lorsqu’il est géré par une personne physique dont les arbitrages sont discrétionnaires. L’expertise du gérant doit permettre de générer des performances plus importantes justifiant des frais souvent conséquents. A contrario, la gestion passive se limiterait à répliquer un indice «benchmark» ou indice de référence, pour un coût logiquement beaucoup moins élevé. L’ETF est considéré comme le véhicule de la gestion passive par excellence. Or, les choses ne sont pas si simples. Pour commencer, investisseurs et autorités de tutelle sont de plus en plus sensibles aux «closet index funds», ces fonds qui se disent actifs mais qui se contentent de répliquer un indice de référence. Mais, surtout, on dénombre désormais une large palette de situations intermédiaires. Aujourd’hui, tout gérant actif s’appuie en effet dans sa prise de décision sur des modèles intégrant une grande variété d’indicateurs. La décision découle alors en bonne partie d’une méthodologie systématique, même si un volant discrétionnaire subsiste. Parallèlement, les fournisseurs d’indices ont développé des indices dit«quantitatifs», «dynamiques» ou «smart beta» en s’appuyant sur les avancées de la modélisation mathématique. Les ETF smart beta, qui suivent ces indices, deviennent alors pour l’investisseur des véhicules de gestion «active» au sens où ils cherchent la surperformance par rapport au «portefeuille moyen» ou «beta» de leur univers de référence.

Une nomenclature qui peut être trompeuse

Pour évaluer la valeur ajoutée d’une gestion, il est donc plus opportun de regarder la part active dans la gestion du portefeuille que de se concentrer sur l’enveloppe juridique. Un ETF classique, souvent qualifié d’ETF«vanille» répliquera le marché suivant une stratégie systématique passive tandis qu’un ETF smart beta déploiera une stratégie systématique active. Par analogie, un hedge fund est un fonds discrétionnaire actif alors qu’un «closet index fund» est un fonds discrétionnaire passif.

La recherche d’alpha reste déterminante

C’est en privilégiant le contenu sur le contenant que l’on apportera la réponse au graal de l’investisseur, à savoir combiner génération d’alpha et maîtrise des coûts. Rappelons que selon une enquête de Schroders menée en 2018 auprès de 22 000 investisseurs dans 30 pays, plus de 70% des investisseurs européens visent des retours en absolue supérieurs à 5% au cours des cinq prochaines années. 

Cette recherche de rendement explique les transformations à l’œuvre dans l’industrie de la gestion d’actifs. Ainsi, les gestions systématiques passives continueront à répliquer les indices du marché avec des frais toujours plus faibles. Parallèlement, les investisseurs auront de plus en plus accès à des stratégies actives « systématisables » à frais réduits par rapport aux fonds actifs « classiques » mais néanmoins supérieurs à ceux des ETF vanilles compte tenu du coût de la recherche associée au développement de ces stratégies. Les investisseurs sont en effet pour la plupart prêts à payer davantage pour accéder à l’alpha dégagé par des modèles plus aboutis, dont la gestion est tout sauf passive, même si le véhicule porte le nom générique d’ETF : l’habit ne fait donc pas le moine.