L'analyse de Geoffroy Gridel

Volatilité accrue et liquidité réduite : le double défi des investisseurs

Funds Magazine - Juin 2019 - Geoffroy Gridel

La dynamique de marché s’apparente à un véritable jeu de chaises musicales entre volatilité structurellement accrue et réduction de la liquidité. Cet environnement complexe devrait inciter les investisseurs à déployer des stratégies de couverture dites «overlay» pour protéger leur portefeuille.

Des raisons politiques (Brexit dur, «shutdown» aux Etats-Unis, guerre commerciale) ou plus techniques, telles que des rotations sectorielles et les débouclages de hedge funds, sont souvent évoquées pour expliquer les pics de volatilité récemment observés. Pourtant, les facteurs fondamentaux à l’origine de ce revirement vers un régime de volatilité accrue sont bien le ralentissement de la croissance et la faible liquidité sous-jacente du marché.

Les deux pics de volatilité survenus en moins de douze mois (février et décembre 2018) confirment que nous sommes à un stade avancé du cycle. Si l’on ajoute à cela des freins structurels (dettes élevées, valorisations tendues, croissance modeste, situation géopolitique fragile), l’économie mondiale pourrait entrer dans une période plus difficile et entraîner avec elle les marchés. L’année 2017 fait figure d’exception en matière de faible volatilité, et le processus de normalisation vers des niveaux moyens de long terme se poursuit en 2019, dans le sillage de 2018, et ce même en l’absence de nouvelle crise systémique.

Face au ralentissement, la politique monétaire des banques centrales est clairement devenue plus accommodante, ce qui a aidé les marchés actions à se redresser : ils sont ainsi soudainement passés du pire mois de décembre depuis 1931 à l’un des meilleurs mois de janvier en cinquante ans ! Une Fed en mode «pause» se traduirait certainement par une poursuite de la musique et une extension du cycle. La conséquence inattendue est que, lorsque la musique s’arrêtera à nouveau, de plus en plus de classes d’actifs ne pourront plus compter sur aucun soutien.

Les récents mouvements de «sell-off» ont démontré que la liquidité faisait défaut en cas de pic de volatilité, ce qui accentue les variations de prix à court terme. Cette dynamique de marché est suivie de près par les banques centrales, qui tendent à intervenir en cas de chute excessive, ayant pour effet d’accroître la corrélation des actifs. Dans leur volonté de contrôler la volatilité de marché, les autorités monétaires mondiales ont maîtrisé la déflation, mais ont également déséquilibré la «volatilité de la volatilité», le nouvel «indice de la peur». Si la volatilité elle-même est volatile, la visibilité du marché se détériore, créant davantage d’incertitudes.

Ajouter une ligne de défense «overlay» à son portefeuille actions

Les changements de régime, tant en termes de volatilité que de taux d’intérêt, inciteront légitimement les investisseurs à ajouter une ligne de défense à leur portefeuille actions. La question est de savoir comment la construire et l’appliquer.

Il convient de faire la distinction entre les stratégies destinées à compenser les corrections de marché normales tout en minimisant le coût de protection («short bias») et celles visant («tail risk») à se prémunir contre des corrections extrêmes, cherchant ainsi à maximiser l’asymétrie des performances.

L’intérêt, pour les investisseurs, est sans doute d’associer ces deux stratégies dans une solution de couverture systématique, dynamique et flexible dite «overlay» plutôt que de les opposer. Ainsi, il peut simultanément minimiser le coût de protection durant les phases de marché «normales» et maximiser l’efficacité de la protection lors des phases de marché agitées. Autrement dit, améliorer le profil risque/rendement d’un portefeuille en réduisant le risque sans avoir à compromettre les performances.

Cette approche complémentaire a récemment prouvé sa réactivité en 2018, lorsque les investisseurs particuliers ont dû se désengager de certains produits spéculatifs. Une couverture overlay a également pour objectif de relever les nouveaux défis relatifs aux jeux de corrélation actions/obligations, qui ont beaucoup évolué. Proposée sous différents formats d’investissement et construite sur des instruments cotés et très liquides, elle a aussi l’avantage d’être personnalisable et de satisfaire des besoins variés, tout en s’adaptant aux allocations existantes du client investisseur.

En somme, il est peut-être temps d’investir dans les actions sans avoir à assumer pleinement le risque baissier des marchés… avant que la musique ne s’arrête à nouveau !