L'analyse de Raphaël Remond

Comprendre les nouvelles règles du marché

Funds - 19 janvier 2017 - Raphaël Remond, State Street Banque France

Les changements du marché sur le plan de la liquidité sont en partie liés à de nouvelles réglementations, notamment des exigences plus strictes en matière de fonds propres. Ces changements ont un impact sur les relations buy-side et sell-side traditionnelles. Face à des bilans moins solides et à la pression des actionnaires pour améliorer la performance, les banques mondiales d’investissement cherchent à rationaliser leur modèle de gestion, et beaucoup d’entre elles ne sont peut-être plus en mesure d’assumer leur rôle traditionnel de fournisseur de liquidité. Les activités telles que le courtage de produits de taux, des devises et des matières premières sont particulièrement affectées. Ce contexte crée des opportunités d’entrée sur le marché pour de nouveaux fournisseurs de liquidité, y compris des institutions non bancaires comme les hedge funds. De même, les nouvelles technologies comme les réseaux de pair à pair (P2P) et les sites de trading électronique auront un rôle à jouer dans l’environnement de marché actuel.

Selon une nouvelle enquête de State Street menée auprès de 300 investisseurs institutionnels, gérants d’actifs et hedge funds,[1] 49 % des participants prévoient une croissance du rôle des institutions non bancaires comme fournisseurs de liquidité sur le marché. 42 % d’entre eux pensent qu’à l’avenir, cette fonction sera de plus en plus assurée par les hedge funds.


Liquidité : les rôles évoluent


Les fournisseurs de liquidité de demain compteront parmi eux des acteurs en mesure de déployer leur activité à moindre coût. Alors que les investisseurs cherchent de nouveaux moyens de stimuler la performance, certains trouveront sans doute plus logique du point de vue économique, de passer de l’état de consommateur à celui de fournisseur de liquidité. A cet égard, les investisseurs de long terme, notamment les fonds de pension, sont un bon exemple.

Le marché obligataire traverse une période de transition, d’un modèle défini par des transactions de gré à gré entre contreparties vers un modèle hybride impliquant contreparties et intermédiaires. Les caractéristiques de ce nouveau modèle peuvent inclure des commissions explicites et des négociations à plus long terme, ainsi qu’une incertitude accrue quant au prix d’exécution de certains types de titres. Ce changement sera source de nouvelles opportunités. Selon plus de la moitié des investisseurs institutionnels, la volatilité persistante du marché prouvera la valeur des hedge funds dans la détermination des prix. Pour leur part, 43 % des hedge funds estiment qu’ils envisageraient de se positionner en teneur de marché  pour certains types de titres.

Citadel Securities, la division du hedge fund Citadel chargée des activités électroniques de tenue de marché, est devenue un participant actif sur le marché des swaps de taux d’intérêt et le marché des bons du Trésor.  Les entités dotées de trésoreries importantes, notamment les assureurs ou les fournisseurs de prêts hypothécaires, commencent à fournir des services de cession en pension (repo).  De nouveaux entrants ont ainsi l’opportunité de redessiner le profil de liquidité du marché en créant un écosystème dynamique permettant de s’adapter à une variété  d’intervenants.

En devenant de plus en plus actives dans la détermination des prix, les sociétés buy-side devront investir lourdement dans leurs capacités de trading obligataire, de nouvelles compétences et des outils d’analyse plus développés. Les teneurs de marché potentiels ont aussi vu leurs capacités mises à l’épreuve par un manque d’accès aux sources de financement. L’aptitude des institutions non bancaires à répliquer l’approche courtier-négociateur traditionnelle risque d’être aussi limitée par la taille de leur bilan et par les coûts réglementaires. Face à de de telles limites, le rôle croissant des plateformes électroniques pourra donner accès à de nouvelles sources de liquidité.


Le trading électronique multiplie les connections


De fait, les développements de la technologie ont un impact profond, en particulier l’émergence de systèmes électroniques sur le marché de gré à gré. Près de 60 % des participants à l’enquête pensent que cette tendance va s’accélérer et ils estiment en proportion similaire que le trading électronique permettra d’atténuer les contraintes de liquidité en cas de stress sur les marchés. 48 % des gérants d’actifs affirment que la liquidité du marché les incite de plus en plus à se tourner vers les plateformes de trading électronique.

L’absence de données pré-trade sur les sites de trading électronique avait généralement empêché les sociétés buy-side d’agir sur les prix, mais des initiatives réglementaires font évoluer progressivement cette situation. Les investisseurs institutionnels doivent déclarer les données relatives à leurs transactions à la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis dans le cadre du système TRACE (Trade Reporting and Compliance Engine), tandis qu’en Europe, la réglementation MiFID II (Markets in Financial Instruments Directive II) introduira bientôt des contraintes de transparence pré- et post-trade pour les institutions financières.

Cette transparence renforcée des données permettra d’améliorer la qualité du marché pour les actifs liquides et ce, en intensifiant la concurrence, en élargissant l’accès au marché et en réduisant la dépendance vis-à-vis des teneurs de marché traditionnels. Cependant, des questions demeurent quant à la viabilité du trading électronique pour les valeurs moins liquides, qui pourraient être sujettes à des fuites de données.  Dans ce cas, les relations bilatérales entre le courtier et le client ont encore un rôle à jouer.


Gérer le changement
Ce nouvel environnement de liquidité engendre des changements majeurs pour l’ensemble du secteur financier. Des solutions voient le jour pour fournir de nouvelles sources de liquidité, et de nouveaux acteurs se positionnent pour assurer la fonction de tenue de marché. Les investisseurs institutionnels et les gérants d’actifs devront évaluer le terrain sur lequel ils souhaitent exercer leur concurrence et le rôle qu’ils souhaitent jouer sur un marché en pleine évolution.
 

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Les vues exprimées dans ce document sont les vues des participants à l’enquête pour la période se terminant fin juillet 2016, et celles-ci peuvent changer en fonction du marché et d’autres conditions. Ce document contient certains énoncés pouvant être considérés comme prospectifs. Veuillez noter que de tels énoncés ne sauraient être des garanties de toute performance future et les résultats ou développements réels peuvent différer considérablement des résultats projetés.


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[1] Enquête 2016 de State Street sur la liquidité menée par Longitude Research  auprès de 150 gérants d’actifs, y compris 50 hedge funds, et 150 investisseurs institutionnels en juin et juillet 2016. . Parmi eux, 150 sont des investisseurs institutionnels, notamment des fonds de pension, compagnies d’assurance, dotations et fondations, et 150 sont des gérants d’actifs. Au total, les personnes interrogées représentent 14 pays différents. Près de 35 % d’entre elles sont basées en Amérique, 40 % en Europe et 25 % en Asie-Pacifique.