Le blog de Jean-François Boulier

Exclure des portefeuilles des titres d’émetteurs polluants nuit-il aux performances ?

Option Finance - 28 Février 2020 - Par Jean-François Boulier, professeur associé à l’ISFA

Chez les gérants, la tentation d’exclure de leurs portefeuilles des titres émis par des entreprises ayant une activité générant des émissions de CO2 est de plus en plus forte. En comparant les performances de véhicules composés d’actions américaines avec celles de divers indices, quatre chercheurs européens sont parvenus à mesurer les effets de telles exclusions sur les retours sur investissement des fonds.

Les appels à exclure des portefeuilles les titres émis par des entreprises ayant une activité générant des émissions de CO2 directement ou indirectement se font de plus en plus nombreux, en particulier pour le charbon. Il s’agit d’une des voies simples, mais sans conteste radicales, pour mettre en œuvre une politique d’investissement plus respectueuse de l’environnement. Contestable à certains égards, cette stratégie d’exclusion a-t-elle des conséquences sur les performances des fonds ?

Dans leur récente étude intitulée «Fossil Fuel Divestment and Portfolio Performance», quatre chercheurs hollandais et écossais (Arjan Trinksa, Bert Scholtensa, Machiel Muldera et Lammertjan Dama) s’intéressent aux performances de portefeuilles d’actions américaines. L’analyse porte sur de très longues périodes afin d’identifier finement les impacts potentiels de l’exclusion des industries productrices d’énergies fossiles. Pour ce faire, ils comparent les performances moyennes de portefeuilles incluant ou excluant les titres de ces industries, leur volatilité ainsi que leur ratio de Sharpe – celui-ci mesure le surcroît de performance par rapport au taux sans risque en tenant compte de la volatilité – et ratio de Sortino – à la différence du ratio de Sharpe, celui-ci ne prend en compte que la volatilité enregistrée lorsque le marché est orienté à la baisse. Les auteurs s’appuient sur les indices (pondérés par les capitalisations) des bourses américaines, ainsi que les sous-indices sectoriels du charbon, du pétrole et gaz.

Des valeurs pesant jusqu’à 25 % des indices

Les résultats sont sans ambiguïté : l’impact de l’exclusion est neutre. Les écarts sur les performances et les risques sont, sur une période de plusieurs décennies, très faibles (quelques fractions de pourcentages), indétectables du point de vue statistique. De la même façon, les ratios de Sharpe et de Sortino ne sont pas différents. Des analyses plus poussées, utilisant par exemple des approches factorielles, ne changent pas ces résultats. Seul bémol, évident, les différences peuvent être notables pendant des périodes plus courtes, quand le prix de l’énergie a substantiellement varié. Depuis les premiers appels à l’exclusion de titres d’émetteurs ayant une activité générant des émissions de CO2, que les auteurs datent à 2011, la performance des portefeuilles excluant les énergies fossiles surperforme les autres, de l’ordre de 2 % annuellement. Pour le reste, rien de notable, bien que les secteurs exclus aient pu représenter jusqu’à 25 % de l’indice général ! Ces résultats confirment d’autres travaux plus spécifiques et indiquent, pour ces secteurs particuliers, que l’impact sur la performance est quasiment nul sur une longue période. Ce ne serait pas le cas pour d’autres exclusions comme le tabac, le jeu ou d’autres activités répréhensibles dont les indices présentent des caractéristiques différentes, souvent plus performantes, que les indices généraux.

Voilà une étude, bien simple mais très révélatrice, qui pourrait en inspirer d’autres. Elle a d’ailleurs été récompensée à juste titre par le Prix investissement responsable décerné en 2019 par le Forum pour l’investissement responsable (FIR). Elle montre combien l’horizon temporel est déterminant lorsque l’on s’intéresse aux performances d’investissement et aux risques. Au pic de la croissance du secteur pétrolier, l’une des «majors» avait choisi pour argument publicitaire : «Mettez un tigre dans votre moteur.» Point de cela en matière de performance boursière… Sans carburant, les portefeuilles peuvent rouler longtemps et efficacement !