Le blog de Jean-François Boulier

Fonds de pension américains : renforcer le poids des actifs alternatifs, une stratégie payante ?

Option Finance - 29 avril 2019 - Jean-François Boulier

Bien qu’une partie substantielle des sommes détenues par les fonds de pension américains soit désormais gérée directement par les futurs retraités du privé dans les plans «401k» (un des principaux systèmes d’épargne retraite par capitalisation), les fonds traditionnels à bénéfices définis continuent d’assurer par leur gestion le versement promis par de nombreux régimes, notamment publics. Mais leur gestion, qui se matérialise depuis la crise par une progression significative des investissements dans les actifs alternatifs comme le private equity et la dette privée, est-elle satisfaisante ? Deux chercheurs américains lèvent le voile sur cette question.

Les fonds de pension américains gèrent des sommes considérables. Dans «The Grand Experiment : The State and Municipal Pension Fund Diversification into Alternative Assets», un article publié à l’automne dernier, deux chercheurs américains, Jeff Hooke and Ken Yoo, analysent les investissements et les performances des fonds de pension publics qui gèrent plus de 2 000 milliards de dollars. Leur investigation porte sur la période allant de 1997 à 2016. Au départ, l’allocation moyenne reposait sur un mix 55 % actions, 34 % obligations et 11 % d’actifs alternatifs. Par actifs alternatifs, les auteurs entendent le capital-investissement (private equity), l’immobilier, les hedge funds et la dette privée. Dix-neuf ans plus tard, le mix avait évolué de la sorte : 49 % d’actions, 21 % d’obligations et 30 % d’actifs alternatifs. Cette transition vers ces derniers, qui se montent à quelque 400 milliards de dollars, a été opérée principalement ‒ pour les trois quarts après la crise de 2008.

Les auteurs remarquent que si les fonds avaient conservé leurs allocations traditionnelles, leurs performances après la crise auraient été meilleures, de l’ordre de pratiquement 1 % avant prise en compte des frais. En moyenne, ces derniers sont passés de 0,34 % à la fin des années 1990 à 0,58 % en fin de période, creusant donc l’écart. Certes, le risque mesuré par la volatilité des performances a été réduit de 1 à 2 % selon les références, autour de 9 %, rendant le ratio de Sharpe (rentabilité divisée par le risque) meilleur avec les actifs alternatifs.

Cette étude est le pendant d’autres travaux montrant l’évolution notable du non-coté aux Etats-Unis. Le mouvement «go Private», qui s’est accéléré après 2009, n’est pas que le fait des family offices et des fondations qui l’ont initié. Les investisseurs institutionnels participent également à cette tendance, sans doute sous l’influence de conseillers divers. Mais toute transformation de portefeuille se paie de coûts de transaction et de choix parfois moins efficaces que lorsque l’on est depuis longtemps investisseur dans la classe d’actifs. Le bénéfice d’une moindre volatilité est aussi à considérer avec précaution, car la valorisation à dire d’expert, en immobilier par exemple, est souvent lissée et seulement indicative de la valeur en cas de transaction réelle. Bien entendu, le risque de liquidité est plus important avec 30 % d’actifs alternatifs qu’avec 11 %. Malheureusement, la crise a démontré que le marché obligataire secondaire ne tenait pas toujours ses promesses en termes de liquidité. Quant aux frais plus élevés, ils ne rémunèrent pas tout à fait les mêmes services car les gérants ont un rôle plus complet dans le non-coté.

En dépit des avantages respectifs du coté et du non-coté, il s’avère difficile à l’échelle de tout un groupe d’investisseurs, comme dans cet exemple de fonds de pension publics, d’améliorer notablement les performances et les risques dans les portefeuilles. Mais pour mieux allouer entre dette privée et marché obligataire, il faut être exposé aux deux afin d’acquérir l’expertise suffisante pour bien allouer la capacité d’intervention, souvent en ayant recours à des spécialistes qu’il faut connaître et pouvoir surveiller.