Communauté financière

Interview - Félix Orsini, responsable de l'origination marchés de capitaux de dette pour le secteur public, Société Générale CIB

«Le passage du déficit public de la France sous le seuil de 3 % du PIB est un événement majeur pour les investisseurs.»

Option Finance - 3 avril 2018 - Propos recueillis par Arnaud Lefebvre

Déficit, Dette, OAT

La semaine dernière, l’Insee a indiqué que le déficit public français était tombé sous le seuil de 3 % du PIB en 2017 (2,6 %), une première depuis dix ans. Comment les marchés ont-ils accueilli la nouvelle ?

Le marché a peu réagi, comme en témoigne l’évolution de l’écart entre le taux français à 10 ans et celui allemand de même maturité. Alors que ce spread s’établissait à 23,2 points de base (pb) avant la publication de l’Insee, il est retombé à 22,7 pb le lendemain de cette dernière. Pour autant, ce relatif statu quo ne signifie pas que le passage du déficit public de la France sous le seuil de 3 % du PIB a laissé les investisseurs indifférents, bien au contraire ! Plusieurs d’entre eux avec lesquels nous avons discuté la semaine dernière ont en effet signalé qu’il s’agissait d’un événement majeur, venu confirmer le sentiment très positif qu’ils ont de la signature France depuis de nombreux mois.
 

Dès lors, pourquoi les taux français n’en ont pas davantage profité ?

Le recul de ce ratio ne fait que refléter l’amélioration graduelle de l’économie hexagonale, perceptible depuis plusieurs trimestres. En ce sens, les marchés l’avaient progressivement intégré, ce qui s’est déjà traduit par une diminution nette et continue du spread entre les dettes franco-allemandes à 10 ans. Il y a tout juste un an, celui-ci dépassait 62 pb, contre moins de 23 pb en fin de semaine dernière. Une grande partie du chemin avait donc déjà été réalisée.


Au-delà du spread entre les deux principaux pays de la zone euro, qui a poursuivi une tendance légèrement baissière, les rendements hexagonaux ont connu une évolution contrastée lors du premier trimestre. Après avoir augmenté de 0,785 % à 1,02 % entre début janvier et début février pour l’échéance 10 ans, ils sont repartis à la baisse, pour tomber à près de 0,7 % vendredi dernier. Comment expliquez-vous une telle volatilité ?

Depuis la fin 2017, il existe un vrai consensus parmi les investisseurs sur le fait que les taux longs sont appelés à augmenter. Mais le mouvement d’appréciation a été tellement rapide et marqué qu’il n’était pas illogique qu’une correction intervienne. Surtout, ce recul a été exacerbé par le récent regain de volatilité sur les marchés actions et de crédit (tensions commerciales entre les Etats-Unis et le reste du monde, manque de visibilité sur le calendrier des banques centrales…). Un tel environnement incite les investisseurs à devenir plus sélectifs et à plébisciter les titres les plus sûrs. Forte d’un statut renforcé de valeur refuge, du fait de l’embellie conjoncturelle et des réformes structurelles engagées par les derniers gouvernements, la dette française a pleinement bénéficié de ce « flight-to-quality ».  


Face aux incertitudes politiques en Catalogne et en Italie ainsi qu’à la fin imminente des achats d’actifs opérés par la Banque centrale européenne, faut-il s’attendre à une dégradation des conditions d’emprunt de la France dans les prochaines semaines ?

Même si les taux pourraient rebondir, je n’anticipe pas de mouvements violents. D’abord, depuis neuf mois, le risque politique a très peu d’impacts sur le marché obligataire. Cette situation tient à la fois au fait que l’Union européenne dispose de puissants instruments ayant vocation à soutenir les Etats, comme le Mécanisme Européen de Stabilité, et que de nombreux investisseurs ont l’an dernier sur-réagit avant certains scrutins - en particulier avant les élections présidentielles françaises. Or en anticipant un écartement des spreads, certains ont enregistré des pertes conséquentes. En ce qui concerne l’arrêt à venir du QE, ses effets devraient probablement rester limités. Après l’arrêt des achats nets d’actifs, la BCE va continuer de réinvestir le remboursement des obligations arrivant à maturité, et par là-même rester un acheteur actif de dette souveraine. 

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