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Performance absolue

Muzinich European Credit Alpha Fund

Funds Magazine - 2 juillet 2018 - Carole Leclerc

Lancé en novembre 2017 et investi majoritairement dans le crédit européen, Muzinich European Credit Alpha Fund est un fonds total return qui vise à générer une performance attractive dans la majorité des conditions de marché et à offrir une protection en cas de forte baisse des marchés.

Pourquoi investir dans ce fonds ?

«Nous sommes convaincus qu’une stratégie dynamique combinant à la fois des positions courtes et longues sur un large univers d’investissement crédit permet de générer un alpha important», souligne Thomas Samson, le gérant du fonds.

Qui plus est, cette stratégie est parfaitement adaptée à l’évolution des marchés obligataires corporate européens. «Vu le manque de différenciation entre la qualité de crédit des différents émetteurs et les taux commençant à remonter, une stratégie long/short nous confère la flexibilité et le panel d’outils nécessaires pour générer des rendements qui ne sont pas disponibles pour les fonds traditionnels à long terme, et ce tout en sécurisant le capital», poursuit Thomas Samson.

La stratégie de Muzinich European Credit Alpha Fund capitalise sur l’expertise historique de Muzinich en crédit, avec notamment une stratégie sur le crédit high yield européen depuis plus de vingt ans, qui totalise environ 1 836 millions d’euros sous gestion (à fin mai 2018). Elle s’appuie également sur le long track record de la société dans la gestion des stratégies de rendement absolu avec une première stratégie de crédit long/short lancée en 2012, qui représente 1 102 millions d’euros sous gestion (à fin mai 2018).

«Muzinich European Credit Alpha Fund répond aux besoins des investisseurs tant institutionnels que retail pour des stratégies obligataires plus dynamiques, à duration variable, conciliant performances et contrôle de la volatilité», résume Thomas Samson. Après sept mois d’existence, le fonds totalise déjà 44 millions d’euros d’encours (à fin mai 2018). «Au vu des flux réguliers des souscriptions, il devrait rapidement atteindre le seuil des 100 millions d’euros», précise le gérant.

La stratégie d’investissement

Sur la base d’une large gamme d’instruments incluant des produits de trésorerie, des instruments à taux variables et à taux fixes, des dettes sénior, subordonnées et hybrides, ainsi que des loans et des produits dérivés, la stratégie Muzinich European Credit Alpha Fund s’articule autour de trois poches.

La poche principale, dite «longue», vise à capter, au travers d’une sélection d’obligations traditionnelles et de CDS, le potentiel du marché européen du crédit. «Ce fonds a volontairement un biais long, car l’essentiel de la performance sur le marché du crédit est, et restera, le portage», précise Thomas Samson. La poche «longue», dont la composition est vouée à rester relativement stable dans le temps, était constituée, fin mai, à 55 % d’obligations, à 25 % de CDS et à 30 % d’instruments de trésorerie.

Pour gérer la volatilité des marchés de crédit et ainsi offrir une protection du capital, deux autres poches viennent compléter la stratégie : une poche arbitrage cherchant à générer de l’alpha à travers des positions «market neutral», et une poche overlay visant à protéger le portefeuille contre les facteurs de risque identifiés par l’équipe de gestion, et donc contre un risque de drawdown significatif. «Pour gérer dynamiquement le ratio de couverture de crédit et activement la duration globale, nous utilisons notamment dans cette troisième poche des instruments dérivés tels que les futures, CDS, TRS et options», précise Thomas Samson.

La sélection des titres et instruments de crédit qui composent chaque poche repose sur l’analyse des trois piliers du marché du crédit : l’analyse fondamentale des émetteurs, l’évaluation de la configuration technique du marché, l’analyse des valorisations. «L’articulation entre les trois poches ne répond à aucune contrainte d’allocation cible», précise Thomas Samson.

La société de gestion

Fondée aux Etats-Unis en 1988 par George Muzinich, Muzinich & Co. est, avec des encours de 30,1 milliards d’euros à fin 2017, l’une des principales sociétés de gestion indépendantes spécialisées dans la gestion de dettes d’entreprises. Avec près de trente ans d’expérience sur ce segment du marché du crédit, Muzinich & Co. met en place des stratégies d’investissement prudentes, davantage attachées à la captation du coupon qu’au gain en capital. Les encours sont gérés pour le compte de clients institutionnels investissant via des mandats et sous-délégations ou des fonds ouverts. Muzinich & Co. opère au travers de dix bureaux aux Etats-Unis, en Europe et en Asie, avec près de 80 professionnels de l’investissement, dont une vingtaine d’analystes.

Les convictions de l’équipe de gestion

Le fonds est géré depuis le bureau de Londres par Thomas Samson, dix-neuf ans d’expérience, dont quatorze chez Muzinich. Avant de rejoindre Muzinich, Thomas Samson a travaillé en qualité d’analyste financier chez GE Capital puis d’analyste chez Trafalgar Asset Managers, un hedge fund spécialisé dans la dette décotée. Thomas Samson est titulaire d’un master en finance de la London Business School, de la certification CFA ainsi que d’un M.Sc. en finance d’entreprise de l’Institut d’études politiques de Paris. Il est assisté pour la gestion et le trading par Hugo Squire (neuf ans d’expérience). Avant de rejoindre Muzinich en 2013, Hugo Squire a travaillé dans la division des marchés de la Société Générale sur le desk de trading de crédit. Cette équipe de gestion s’appuie par ailleurs sur l’expertise des neuf analystes crédit dédiés aux marchés européens.

Pourquoi, plus précisément, la stratégie du fonds est-elle adaptée au contexte actuel sur le crédit européen ?
Les fondamentaux européens sont solides et s’améliorent, ce qui permet aux taux de défaut des entreprises de rester faibles et inférieurs à leur moyenne historique. Mais les niveaux de spread reflètent déjà cette configuration, et une approche bêta ne produit plus de rendements attractifs. Qui plus est, il est peu probable que le régime de faible volatilité des dernières années persiste. Nous anticipons une dispersion croissante des rendements sur le crédit européen dans la perspective d’un arrêt des mesures extraordinaires de quantitative easing de la BCE. Les protections à la baisse vont donc devenir de plus en plus nécessaires pour se protéger d’un retour de la volatilité. En revanche, le marché des CDS, dans lequel le fonds investit également, recèle encore des opportunités, car il n’a pas profité dans les mêmes proportions que les obligations classiques du quantitative easing. Autant d’éléments qui militent pour une approche dynamique et une gestion active avec un large panel d’outils pour espérer générer du rendement sur le crédit européen dans les prochains mois.

Quels types de stratégies mettez-vous en place dans la poche arbitrage ?
Ce sont des stratégies «market neutral» qui vont de fait générer des rendements inférieurs à ceux de la poche «longue», mais aussi plus stables. L’on peut, par exemple, déployer une stratégie long/short sur un secteur ou se positionner sur une obligation avec, en contrepartie, l’achat d’une police d’assurance, via des contrats CDS, pour se protéger contre un défaut de l’émetteur. Cette dernière stratégie est particulièrement intéressante actuellement lors de l’émission d’une nouvelle obligation, car il existe souvent une prime sur les coupons de l’obligation alors que les contrats CDS restent stables. Une fois l’écart résorbé, généralement au bout de quelques semaines ou mois, nous vendons les deux positions.

Et dans la poche overlay ?
Cette poche n’a pas vocation à générer du rendement. Elle agit comme une police d’assurance pour se couvrir contre un écartement significatif des spreads, de manière stratégique contre un gros choc de marché ou encore pour faire face au risque de taux avec la possibilité de réduire l’exposition du portefeuille. Face aux tensions récentes sur les marchés obligataires en raison de la crise politique en Italie, nous avons mi-mai pris des positions courtes sur des obligations italiennes. Nous avons également acheté de la protection sur de beaux émetteurs italiens investment grade pour couvrir le risque politique à moindre coût.

 

 

Avertissement :
Pour les fonds Ucits : veuillez noter que l’investissement est soumis à documentation, y compris, mais sans s’y limiter, au Prospectus et au Document d’informations clés pour l’investisseur (DICI), qui contiennent une description complète des risques applicables. Les investisseurs du Royaume-Uni devraient également avoir accès au Document d’information supplémentaire de Muzinich (SID). Chacun de ces documents est disponible en anglais sur www.muzinich.com, avec les rapports annuels et semestriels du fonds. Les DICI sont disponibles par part dans chaque langue requise dans les pays dans lesquels les parts sont enregistrées. Une liste complète de ces DICI et les DICI eux-mêmes sont également disponibles sur www.muzinich.com. Les investisseurs devraient s’entretenir avec leurs conseillers financiers, juridiques ou fiscaux indépendants.

Muzinich & Co. Ltd est autorisé et réglementé par la Financial Conduct Authority.

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