Ce serait cependant lui faire un mauvais procès. Le mandat de la BCE porte sur l’inflation avec un objectif « proche mais en dessous de 2 % ». Or, depuis 2002, l’inflation française (mesurée par l’indice harmonisé) s’élève en moyenne à 1,9 %. Si l’on se restreint à la période 2014-2026, c’est aussi 1,9 %, ce que François Villeroy de Galhau a rappelé dans sa dernière lettre au Président. Des horizons plus récents auront même tendance à montrer une inflation supérieure. 2025, avec une inflation moyenne à 0,9 %, représente un freinage limité après les hauts niveaux de 2022 à 2024 (4,6 % en moyenne chaque année).

Une approche standard de la politique monétaire tend aussi à assigner à la banque centrale la responsabilité de l’état du marché du travail. Mais, là aussi, les faits ne pointent pas une défaillance évidente de la BCE. Sur les 10 dernières années, l’emploi a augmenté de 1 % par an. C’est proche d’un record historique. Même après sa remontée observée dernièrement, probablement exagérée par une récente réforme du marché du travail, le taux de chômage reste inférieur à sa moyenne depuis le milieu des années 1980 (8,1 % contre 8,9 %). Il est évidemment très loin de ses pics historiques.

Les esprits chagrins rétorqueront que, malgré tout, l’inflation est plus faible en France qu’ailleurs en zone euro, que le chômage y a moins baissé et que la hausse de l’emploi est avant tout causée par le développement de l’apprentissage. Tout cela est vrai. Depuis 2002, l’inflation moyenne en zone euro s’établit à 2,1 %. Et alors qu’il était au-dessus du taux français en 2014, le chômage en zone euro est presque deux points inférieurs aujourd’hui, à 6,3 % au premier trimestre.

C’est cependant un étrange argumentaire que celui qui, voulant démontrer que la BCE a été trop stricte, montre que l’inflation a été supérieure à sa cible. Etranges aussi ces arguments qui attachent les bons résultats du marché du travail (la hausse de l’emploi) aux politiques nationales et les mauvais (un chômage plus résilient qu’ailleurs) à la BCE. Le silence pudique sur les réformes structurelles menées dans les pays où la chute du chômage a été la plus intense est éloquent.

Derrière la thèse, relativement convenue pour ne pas dire caricaturale, d’une BCE trop stricte, il y a la nostalgie idéalisée d’une politique monétaire nationale autonome. Elle est idéalisée car elle importe des Etats-Unis une économie-monde finalement assez fermée, des raisonnements qui ne tiennent pas pour une économie petite et ouverte comme la France.

Elle est aussi idéalisée, car elle s’imagine une tradition monétaire française qu’une lecture de l’histoire peut difficilement valider. Après tout, des économistes, certes souvent anglo-saxons, ont vu dans les politiques monétaires strictes de la Banque de France les causes de la Grande Dépression et de la fin de Bretton Woods. Et les mêmes qui fustigent aujourd’hui la BCE se seraient probablement plaints des politiques de « franc fort » de la Banque de France au début des années 1990.

Cette vision des choses traduit enfin une approche réductrice de l’éventail des possibilités offertes aux décideurs nationaux. Pour ne prendre qu’un exemple, l’un des principaux canaux par lequel les taux impactent l’économie est la fourniture de crédit immobilier. Si ce dont a besoin l’économie française est davantage de crédit immobilier - ce qui se discute -, pourquoi la responsabilité en incomberait à la BCE et non au Haut Conseil de stabilité financière qui en encadre de nombreux paramètres ?

Jeudi dernier, la BCE a monté ses taux de 25 points de base. A ce stade, il s’agit d’une réaction mesurée qui laisse les taux réels, suivant la plupart des mesures, plus bas qu’en début d’année. Ne faisons pas l’erreur, souvent pointée par Milton Friedman, de confondre niveau des taux nominaux et calibrage de la politique monétaire. Et si le ralentissement économique se confirme malheureusement en France, l’origine géographique du choc ne fera pas de doute, ce ne sera pas Francfort.