En période de crise, les obligations peuvent faire bien plus que jouer l’effet d’amortisseur. La gestion obligataire non contrainte peut permettre d'accéder à un large éventail d'opportunités et répondre à plusieurs objectifs : chercher à préserver le capital, le faire croître ou générer du revenu. Nick Hayes, Head of Return & Fixed Income Asset Allocation chez AXA IM, nous explique son approche.
Les bonnes opportunités, au bon moment
C'est au plus fort des périodes de crise comme celle de début d’année que les investisseurs s'attendent à ce que les obligations amortissent les chocs de marché. Toutefois, l'univers obligataire dans son ensemble peut offrir bien plus aujourd’hui.
Selon nous, les stratégies obligataires non-contraintes « Total Return » ont vocation à utiliser leur flexibilité pour faire face à l'évolution de l'environnement macroéconomique et de marché. Cela ne veut pas dire qu'elles afficheront toujours une performance positive, mais ont le potentiel de générer des performances ajustées du risque attrayantes tout au long du cycle économique.
Dans notre gestion « Global Strategic Bonds », il nous paraît ainsi important de trouver le juste équilibre entre les différents facteurs de risque et les opportunités potentielles ; nous souhaitons disposer de suffisamment de flexibilité pour chercher à être résilient lorsque cela est nécessaire mais aussi participer autant que possible aux rebonds des marchés qui se produisent souvent après les phases de correction.
De la résilience à la reprise
Notre stratégie non-contrainte repose sur un cadre simple et transparent qui décompose l'univers obligataire en trois catégories de risque : défensive, intermédiaire et agressive. Un portefeuille non-contraint peut ainsi faire évoluer son allocation entre ces trois catégories à mesure que les marchés évoluent tout au long du cycle économique.
Pendant une grande partie de l’année 2019 et 2020, nous avons conservé de la duration et sommes restés long crédit de manière sélective tout en maintenant des stratégies de couverture. Progressivement, lorsque les marchés passent d’une période de crise à une période de reprise, nous ajustons notre exposition mais nos convictions demeurent intactes.
Après le pic de la crise en mars, il nous a semblé opportun de renforcer les catégories « intermédiaire » et « agressive » qui ont bénéficié de la reprise au cours des mois écoulés. Ce changement d'orientation s'explique ci-dessous :
- Conserver de la duration : en 2020, nous pensions que les rendements des emprunts d'État pouvaient encore baisser à l'approche de la fin du cycle. Nous avons réduit notre exposition à ce segment de marché depuis mars mais nous en conservons une partie en portefeuille sans qu’il s’agisse du cœur de l’allocation.
- Acheter du credit de manière sélective : une stratégie « total return » non-contrainte attire les investisseurs qui cherchent à utiliser les obligations comme un actif de croissance. Si chercher à préserver le capital est important, il est tout aussi important d'être exposé à un ensemble diversifié d'actifs à la recherche de rendement. Nous avions été prudents sur le risque de spread pendant la majeure partie de l'année 2019 et au début de l'année 2020 en réduisant notre exposition au risque. Le plus gros de la crise étant – à notre avis – derrière nous, nous commençons désormais à nous montrer plus opportunistes sur des titres qui nous paraissent sous évalués tant dans les économies développées que les pays émergents. Depuis mars, nous avons également participé à de nouvelles émissions sur le marché primaire du credit Investment Grade qui présentaient des spreads attractifs.
- Stratégies de couverture : nous pensons qu’il convient de privilégier un niveau de liquidité plus élevé durant les périodes d’incertitude marquée. Pas de rendement certes, mais pas de risque. Toutefois, dans la période de reprise, nous avons fait évoluer notre allocation et privilégié une exposition plus directionnelle. Nous ne tablons pas sur une reprise linéaire et continuons donc d'utiliser des CDS pour gérer tactiquement le risque à la hausse et à la baisse sur les obligations spéculatives à haut rendement.
Un positionnement prudent au plus fort d'une période de crise permet généralement d’éviter les plus fortes baisses du marché, mais il ne faut pas oublier que les actifs obligataires les plus risqués sont, généralement, les premiers à se redresser après une crise. En d'autres termes, il est utile de considérer non seulement le potentiel de résilience en cas de forte correction, mais aussi le potentiel de participation à la reprise qui s’en suit.
Selon nous, la flexibilité reste capitale et devrait être au cœur d'une stratégie obligataire non-contrainte pour se positionner tant dans des marchés haussiers que baissiers.
