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Grand débat

L’impact investing se diffuse à l’ensemble des classes d’actifs

Option Finance - 26 mars 2021 - Propos recueillis par Sandra Sebag

Finance verte, Impact investing

Né dans le capital investissement, l’impact investing ou la recherche d’impact positif sur l’environnement, le social ou le sociétal à travers l’investissement, se diffuse à l’ensemble des classes d’actifs. Les gérants spécialisés dans les actions, les obligations ou encore l’immobilier cherchent de plus en plus à démontrer leur capacité à agir en vue d’améliorer le bien-être des populations et de diminuer les risques globaux. Un développement qui ne fait pas l’économie d’une approche rigoureuse. En effet, la Place de Paris s’est dotée d’une définition claire et exigeante de l’impact investing qui est commune aux actifs non cotés et aux actifs cotés. Après avoir brossé un état des lieux de l’impact investing et de son développement, les participants au Grand Débat d’Option Finance ont expliqué la façon dont ils mettent en œuvre concrètement cette définition, ils ont également analysé les liens entre l’impact investing, les fonds thématiques et l’ESG et mis en exergue l’importance de disposer d’une démarche d’engagement.

L’impact investing rencontre un succès croissant, quelles sont les grandes tendances dans ce domaine ?

Mathieu Cornieti, président d’Impact Partners et de la commission impact de France Invest : L’impact investing est né dans le capital investissement. En France, les acteurs du capital investissement ont retenu une définition exigeante proposée par l’Association professionnelle France Invest qui repose principalement sur trois critères : l’intentionnalité, l’additionnalité et la mesure. D’après cette définition, nous sommes passés de huit sociétés de gestion avec 200 millions d’actifs sous gestion en 2012 à aujourd’hui 4 milliards d’euros et 40 à 45 sociétés de gestion qui sont actives dans l’univers de l’impact non coté. La croissance est très forte puisque nous avons assisté à un quasi-doublement des encours d’une année sur l’autre avec une accélération depuis trois ou quatre ans. En extrapolant cette définition aux autres pays européens, le marché français des fonds à impact non cotés est l’un des plus dynamiques avec le marché britannique. Cela s’explique en France par des raisons historiques. La France subit depuis de nombreuses années des problèmes sociaux. Le pays a besoin de solutions entrepreneuriales pour les adresser car la puissance publique est limitée financièrement par rapport à nos voisins, notamment de l’autre côté du Rhin. Dans l’univers du capital investissement, jusqu’au Sommet de Paris sur le climat, la très grande majorité des fonds concernait ainsi le social, mais depuis quelques années, les sujets environnementaux progressent, ils sont maintenant considérés comme de vrais enjeux par tous les acteurs. L’autre changement notable ces dernières années consiste dans le développement de fonds se revendiquant à impact dans l’univers des actifs cotés. Dans cette perspective, France Invest a lancé avec le FIR (Forum pour l’investissement responsable) un groupe de travail afin d’aligner la gestion des fonds à impact investis sur des actifs cotés sur celle retenue en capital investissement. Une nouvelle définition vient dans ce cadre d’être rendue publique. Elle est particulièrement exigeante et permettra aux acteurs de s’entendre sur la notion d’impact et sur un périmètre. En comparaison, à l’étranger, la définition de l’impact est très large notamment dans les pays anglo-saxons qui revendiquent des milliards d’euros d’encours sous gestion. A contrario, avec une définition plus exigeante, les encours sont significativement plus réduits.

Béryl Bouvier di Nota, directeur adjoint actions européennes chez OFI AM : Les fonds d’impact investing ont en effet beaucoup de succès. Précisons que l’impact investing est la tendance la plus dynamique actuellement et profite aussi bien aux marchés public et privé. Les actions cotées constituent un nouvel axe de croissance et représentent environ 18 % des encours sous gestion aujourd’hui au niveau mondial. Le GIIN (Global Impact Investing Network) estime que les actifs pourraient augmenter de 715 milliards de dollars à 2 000 milliards d’ici 2025 au niveau mondial.

Nicolas Bénéton, client portfolio manager, spécialiste de l’investissement durable chez Robeco : La tendance majeure que nous avons identifiée auprès de nos clients concerne le renforcement des attentes en termes de contribution des produits et services d’une entreprise à un impact positif pour la société, alors que jusqu’à présent l’ESG concernait principalement la recherche de l’excellence opérationnelle des entreprises. Cela s’explique par une autre tendance forte, qui est l’extension de l’impact investing aux actifs cotés. Cela devrait encore s’accentuer en Europe avec la réglementation européenne SFDR dont la catégorie « Article 9 » correspond à la poursuite d’objectifs en matière de durabilité et donc d’impact. Tout cela explique la très forte croissance de nos fonds thématiques durables qui se concentrent justement sur l’impact des entreprises, soit comment les entreprises agissent sur leur environnement plutôt que comment elles réagissent à leur environnement. Cette gamme de fonds thématiques a constitué la base de ce que l’on appelle aujourd’hui en interne nos fonds à impact. Nous avons également créé des stratégies plus spécifiques comme par exemple une stratégie « gender equality » (égalité entre les genres) qui se concentre sur l’ODD numéro 5 ou une stratégie globale sur les actions qui utilisent plus globalement les ODD (global SDG). Ces stratégies approchent les 10 milliards d’euros d’encours.

Aurélie de Barochez, responsable de l’intégration ESG chez Groupama Asset Management : Sur les tendances globales de marché, nous constatons une demande forte de fonds qui sont en mesure de démontrer l’impact de leurs investissements, en particulier chez les investisseurs particuliers. Sur les marchés cotés, les instruments qui permettent de mieux le faire aujourd’hui sont les « green bonds » et les « social bonds ». Ce marché se développe, mais il faut rester dans des périmètres, des définitions sur lesquelles nous sommes confortables. Il y a eu beaucoup de débats au moment des premières émissions de « green bonds » afin de préciser leur objet et c’est le cas maintenant aussi avec les « social bonds ». En ce qui concerne les actions, nous constatons que les entreprises cherchent à être de plus en plus transparentes sur la manière dont elles prennent en compte l’impact de leur activité. Chez Groupama Asset Management, nous avons lancé il y a deux ans le fonds G Fund Global Green Bond, que nous classons comme fonds d’impact, mais aussi des fonds thématiques que nous ne qualifions pas encore d’impact. Nous avons en effet pris le parti de ne pas user de ce terme, mais pour autant, notre démarche dans nos fonds thématiques consiste à aller plus loin pour démontrer notre impact.

Anne-Laure Frischlander-Jacobson, directrice générale de BNY Mellon Investment Management pour la France, la Belgique et le Luxembourg : Parmi les développements récents dans l’univers des fonds à impact figurent les fonds obligataires. Il est intéressant de noter que 2020 a été une année de transition en matière d’impact investing obligataire. Jusqu’à présent, les « green bonds » dominaient ce marché en termes d’émission et de collecte, ils représentaient encore la moitié des émissions en 2020, mais nous avons aussi assister à l’émergence rapide des « social bonds » en ligne avec les besoins liés à la Covid. La croissance des « social bonds » a été spectaculaire ces derniers mois. Nous sommes passés à 161 milliards de dollars d’émission en 2020 contre 18 milliards en 2019 ! Du côté des investisseurs, nous observons de plus en plus de demande pour des fonds à impact, mais cette demande n’est pas encore totalement mature, elle doit encore trouver sa place dans leur allocation. Au niveau de l’offre aussi, le marché est encore jeune, mais il devrait encore se développer dans les prochains mois en particulier dans l’univers obligataire qui occupe une place centrale dans les allocations des institutionnels.

Mathieu Nègre, gérant de portefeuille actions impact marchés émergents, Union Bancaire Privée (UBP) : Sur les émergents, nous enregistrons les mêmes taux de croissance que dans les autres classes d’actifs, même si ceux-ci sont difficiles à estimer car il faut bien faire la différence entre l’ESG, l’impact et les fonds thématiques. Si nous regroupons toutes ces catégories, la croissance est supérieure à 100 % ces dernières années et, selon la définition de l’impact retenue, sa part peut aller de quelques pour cent à 25 % des actifs si l’on considère que les fonds thématiques sont des fonds à impact. Si nous nous concentrons sur notre activité, la demande est très forte. La génération précédente de produits orientés vers la durabilité relevait de l’ESG. Cependant, l’intégration de ces critères n’a pas véritablement abouti à une gamme séparée de fonds dans les actifs des marchés émergents, à la différence des fonds investis sur les marchés développés, pour lesquels les gammes sont véritablement segmentées entre les fonds ESG et les fonds non ESG. Cela est nettement moins le cas sur les marchés émergents. L’analyse ESG a surtout été utilisée dans ces classes d’actifs pour être intégrée au processus existant. Cela fait longtemps que les gérants centrés sur les pays émergents évoquent l’importance de la qualité de la gouvernance des entreprises dans lesquelles ils investissent. Mais depuis deux ans, nous constatons un véritable changement, qui s’est accéléré en 2020. Il repose sur l’apparition de produits distincts qui revendiquent la thématique ESG ou la thématique de l’impact. Dans le cas des produits à impact, notamment ceux proposés par l’UBP, nous considérons n’avoir qu’une dizaine de concurrents. Il s’agit de fonds qui se sont lancés ces deux dernières années. Ils se situent tous au début de leur développement, mais ils devraient croître rapidement car les investisseurs sont désormais prêts à investir dans des produits distincts, ce qui constitue une véritable rupture de tendance. Ce changement montre l’importance de disposer d’une définition rigoureuse de l’impact. La plupart des gérants proposent des produits ouverts et des mandats avec des objectifs clairs et qui se différencient les uns des autres. A l’UBP, nous avons fait le choix de construire une méthodologie interne avec le premier produit à impact, qui peut ensuite s’appliquer à tous les autres produits à impact, quelle que soit la région ou la classe d’actifs. En ce qui concerne les flux, ils se dirigent principalement vers les actions des marchés émergents et vers les actions asiatiques, mais ils sont originaires des marchés développés ; les flux en provenance d’investisseurs locaux sont extrêmement limités. J’aimerais enfin pointer un décalage entre le capital investissement et les actifs cotés. La notion d’impact provient des marchés privés. D’un point de vue historique, si l’on regarde la part des émergents, ces derniers ont capté un volume très important des flux, soit près de la moitié des actifs globaux en capital investissement. Depuis longtemps, il existe des fonds de capital investissement qui investissent, notamment en Afrique, avec une optique sociale ou en faveur des énergies renouvelables. Il y a donc des raisons d’espérer que les pays émergents représenteront une part significative des investissements à impact sur le segment coté.

Laurent Jacquier-Laforge, global head of sustainable investing du Groupe La Française : Pour compléter le tableau qui vient d’être fait, je vais aborder l’investissement en immobilier qui correspond à la moitié de l’activité du Groupe La Française. Nous constatons dans ce domaine plusieurs grandes tendances. La première concerne la demande, elle reste impressionnante en 2020 comme en 2021. Le deuxième constat que nous faisons est que l’immobilier durable est devenu une évidence. Il n’y a quasiment plus d’appels d’offres qui n’intègrent cette dimension. De ce point de vue, la demande est claire. 

Enfin, dans notre rôle de gestionnaire des immeubles, nous nous retrouvons avec une responsabilité en termes d’impact. La réglementation est en effet très stricte en matière de lutte contre le réchauffement climatique en raison de l’importance du rôle des chauffages et de la climatisation des immeubles dans le réchauffement du climat. Nous pouvons ainsi facilement nous inscrire dans le principe d’additionnalité. Notre apport en tant qu’investisseur à l’amélioration des immeubles, de la qualité de la vie au bureau et dans les logements, est déterminant et il n’aurait pas lieu sans notre intervention. De ce fait, nous pouvons mettre en exergue la notion d’impact dans l’immobilier. 

Nous avons également – comme quelques-uns d’entre vous – participé au groupe de travail du FIR et France Invest sur la définition de l’impact. Nous constatons comme vous tous qu’il est difficile de retenir une version exigeante de l’impact dans l’univers des marchés cotés en particulier du fait de la notion d’additionnalité. 

Pour ce qui est de l’immobilier au contraire, les définitions et la demande sont claires. Cette dernière tourne presque exclusivement autour de la notion d’environnement, et plus récemment autour de notions comme celle de ville inclusive qui regroupe la qualité de vie au travail ou encore les conditions de vie et de circulation… des sujets sur lesquels nous pouvons agir. Enfin, dernier élément qui émerge, plus délicat à mettre en place : la biodiversité. Elle devient un sujet en soi et la ville inclusive doit aussi l’aborder. Il ne s’agit pas seulement de placer quelques ruches au sommet d’un immeuble, mais bien de travailler les espaces verts, les espaces cultivables au sein des villes. Toutes ces évolutions structurent la façon dont les immeubles et les parcs sont aujourd’hui gérés. Le parc d’immeubles que nous gérons actuellement correspond à une ville de 300 000 ou 400 000 habitants, ce qui nous confère une certaine responsabilité.


Quels sont les facteurs qui expliquent la dynamique de croissance : demande des investisseurs, exigences réglementaires, contexte favorable ?

Béryl Bouvier di Nota : Les fonds d’impact investing ont beaucoup de succès car ils s’appuient sur des éléments de mesure d’impacts positifs très concrets sur l’environnement et la société qui rassurent et répondent aux attentes des investisseurs institutionnels et du grand public. Par ailleurs, ces fonds marquent clairement des points au regard de la nouvelle réglementation Disclosure du fait de l’intégration d’indicateurs d’impact.

Anne-Laure Frischlander-Jacobson : Nous considérons également que le succès de ces fonds s’explique par une association de plusieurs facteurs. 

D’abord, la demande des investisseurs s’est transformée avec l’arrivée des « millennials » et des générations Z, qui sont de plus en plus attentifs aux facteurs environnementaux et sociaux. 

Un autre facteur relève des entreprises elles-mêmes, ces dernières sont maintenant soucieuses de démontrer un engagement positif sur l’environnement ou sur la société. Elles vont donc émettre des obligations qui relèvent d’un projet afin de s’aligner sur des stratégies comme les accords de Paris ou encore en rapport avec les PRI. Bien sûr, la pression réglementaire est présente. La loi sur la transition énergétique, par exemple, pousse les investisseurs institutionnels à communiquer sur leurs actions en matière de lutte contre le réchauffement climatique et explique aussi le développement de ce type de financement. 

Enfin, j’aimerais aussi souligner les changements sur les marchés. Les émissions d’impacts bonds sont maintenant facilitées, elles sont plus liquides et donc se développent en conséquence.

Nicolas Bénéton : La demande était au départ très institutionnelle et même au-delà de la France et de la loi sur la transition énergétique qui demandait de consolider des données ESG. En parallèle, nous avons noté dans un second temps de nombreuses initiatives de la part de banques privées, qui ont orienté leur offre sous l’impulsion de quelques grands clients, et de distributeurs qui s’intéressent à ces problématiques. Ils sont en train de prendre le relais des institutionnels et sont très demandeurs de gestion à impact et de l’utilisation d’indicateurs d’impact. Pour ces acteurs, les labels ne sont pas suffisants. Ils doivent parvenir à montrer au client final comment se concrétise la décision d’investissement. Aujourd’hui, la clientèle de distribution est très exigeante en termes d’impact, de démarche. Cela nous pousse à développer sans arrêt de nouveaux indicateurs, les mettre à jour très régulièrement… En définitive, la clientèle de distribution est maintenant très attentive à la fois aux exclusions et aux indicateurs d’impact, bien davantage que les institutionnels, qui restent plus centrés sur les critères ESG et la gestion du risque ESG dans le domaine des actifs cotés.

Aurélie de Barochez : Nous considérons chez Groupama Asset Management que l’impact n’est pas qu’une affaire de génération. Son développement est plus général : les investisseurs considèrent maintenant qu’ils ne peuvent plus donner un « blanc-seing » aux sociétés de gestion qui disent faire de l’ESG. Par ailleurs, nous constatons aussi que les investisseurs institutionnels lorsqu’ils délèguent leur gestion, cherchent encore à limiter leurs risques et peuvent aller vers d’autres classes d’actifs comme le capital investissement afin d’aller chercher un impact dont l’additionnalité est plus simple à démontrer… En revanche, les réseaux de distribution expriment une demande plutôt neuve, pas seulement en provenance des « millennials », ils veulent savoir ce qu’on fait de leur épargne et notre réponse passe par le biais du thématique ou de l’impact. Cette réponse paraît plus adaptée aux particuliers. Elle est plus simple à comprendre et elle paraît cohérente aux yeux des investisseurs.

Laurent Jacquier-Laforge : L’essentiel des clients de La Française sont des institutionnels. De ce fait, notre vision peut être un peu différente. Il est clair que la réglementation joue un rôle central dans le développement de l’investissement à impact car elle permet a minima de se poser les bonnes questions. Nous intervenons surtout en France et en Allemagne et dans les deux pays, les assureurs ont l’obligation de proposer des produits d’investissement durables. Le second mot-clé est la performance. Ces dernières années ont clairement démontré qu’il est possible d’investir de façon durable en générant de la performance financière. Plus généralement, le mot impact est un mot magique. Les commerciaux adorent se saisir de ce terme car il rencontre un vrai écho auprès de la clientèle. Il y a une magie dans ce mot qui conduit beaucoup de sociétés de gestion à l’employer. Mais il n’est plus possible de l’employer à toutes les occasions depuis l’entrée en vigueur de la nouvelle doctrine de l’Autorité des marchés financiers (AMF). Enfin, la mesurabilité est une notion très importante. Pendant des années, nous avons travaillé dans le cadre de l’analyse ESG sur des notations. Il suffisait d’obtenir une note supérieure à celle de la moyenne de l’indice de référence pour se prévaloir d’une stratégie ESG. Ce type de notation ne parle pas aux investisseurs finaux. A contrario, l’impact est concret, les fonds peuvent agir sur le réchauffement climatique, la préservation de la biodiversité… L’investissement peut devenir ainsi efficace. Maintenant, si l’intention est là, si nous progressons en termes de mesure, l’additionnalité est très difficile à démontrer dans l’univers des actifs cotés. Nous commençons à disposer d’indicateurs, de bases de données utilisables, nous parvenons parfois à agréger des mesures physiques au niveau des portefeuilles, mais l’additionnalité reste difficile à démontrer.

Mathieu Cornieti : Dans le cadre du capital investissement, la tendance est à la popularisation de l’ESG, mais l’utilisation de ces critères se fait dans une logique défensive, reposant sur l’exclusion. Pour être véritablement offensif, il faut aller plus loin et s’intéresser à l’impact. Je citerai pour illustrer mon propos un exemple. Nous sommes en train de lancer un fonds afin de soutenir le commerce de proximité dans les territoires fragiles. L’objectif de ce fonds est de lever 30 millions, mais pas une seule compagnie d’assurances n’a pu y investir, pour la simple et bonne raison que parmi ces commerces figurent des débits de tabac, des bars (et donc de l’alcool, des jeux…). Nous sommes face à un consensus mou, mais il faudrait davantage d’engagement et cela passe par la notion d’impact. Il y a 10 ans, être engagé c’était faire de l’ESG, maintenant l’engagement passe par l’impact et par une définition ambitieuse de l’impact telle que le FIR et France invest la propose. L’impact suppose une additionnalité, une intentionnalité, une mesure et surtout que les intérêts des gérants et des souscripteurs soient alignés. Dans le capital investissement, les investisseurs sont surtout des institutionnels qui souhaitent aller plus loin que le consensus, donner du sens, faire de l’impact.


Comment définissez-vous l’impact investing ?

Mathieu Cornieti : Nous avons retenu une définition ambitieuse et commune aux actifs cotés et non cotés dans le cadre des travaux de France Invest et du FIR. Cette définition intègre la notion d’intentionnalité, elle doit être systématique. La problématique de l’additionnalité est plus complexe à aborder dans l’univers des actifs cotés en bourse, mais à défaut, nous pouvons aussi parler de logique d’influence, de dialogue sans pour autant se situer dans un pacte d’actionnaires. Le sujet de la mesure de l’impact est aussi important, mais celle-ci doit s’inscrire dans un alignement d’intérêt entre les gérants et les investisseurs. Mesurer pour mesurer n’a aucun intérêt. Pour cela, nous considérons avec le FIR qu’il est primordial – si les fonds intègrent des pratiques d’intéressement (ou une rémunération variable) des gérants – qu’un alignement d’intérêt entre la performance financière et l’impact soit prévu. La rémunération variable doit être liée aux mesures d’impact. Quand les gérants sont intéressés via leur bonus, il est beaucoup plus facile d’évaluer – et nous en avons l’expérience au sein du capital investissement – ceux qui font de l’impact et ceux qui se contentent de faire du « washing » c’est-à-dire qui prétendent seulement faire de l’impact sans qu’il y ait une réalité derrière. Il est impératif d’éviter que la rémunération du gérant soit uniquement liée à la performance financière. Enfin, il est important de noter que la définition de l’impact doit être évolutive, elle doit s’adapter, préserver la diversité des approches. Cette diversité est bien reflétée dans ce Grand Débat avec des spécialistes de l’obligataire, des actions, du capital investissement, des émergents, etc. Il ne peut ainsi y avoir une seule méthodologie, l’uniformisation risquerait au contraire de casser la richesse du marché.

Laurent Jacquier-Laforge : L’article 5 du SFDR (Sustainable Finance Disclosure Regulation) porte sur ces sujets d’alignement des intérêts. Il faut prévoir une rémunération des gérants qui soit sensible au caractère durable des décisions d’investissement. Cet alignement d’intérêt devient réglementaire.

Anne-Laure Frischlander-Jacobson : Les gérants doivent être rémunérés selon leur capacité à obtenir les résultats attendus par les clients. Si ces résultats sont spécifiques en matière d’impact ou d’ESG, ils doivent être liés à la rémunération. Cela doit être clairement défini. Les objectifs financiers sont beaucoup plus clairs et moins subjectifs. L’impact est sujet à interprétation et doit être correctement défini pour être utile. Pour l’obligataire, c’est l’allocation en obligations vertes qui est aujourd’hui le plus souvent utilisée. On peut par exemple évaluer le pourcentage d’intensité carbone régulièrement inférieur à celui de l’indice de référence. Par ailleurs, il est important de distinguer les approches ESG de l’impact, mais aussi des fonds thématiques car il existe souvent une confusion entre ces différentes notions. Un fonds thématique peut avoir un impact, mais cela n’est pas obligatoire et l’inverse est également vrai, un fonds à impact n’est pas forcément thématique. Un investissement à impact doit générer un gain positif sur l’environnement ou sur le social, en définitive, il doit répondre à l’objectif qu’il s’est assigné, tout en affichant ou pas une performance financière. Un fonds peut en effet être exclusivement philanthropique. Un fonds thématique relève d’une approche top-down dans un cadre très spécifique sans forcément posséder une mesure d’impact.

Nicolas Bénéton : En effet, beaucoup de fonds thématiques peuvent être à impact et l’inverse est également vrai. Nous possédons une stratégie globale sur les différents ODD et un fonds spécialisé sur l’égalité homme/femme en entreprise, ce qui correspond à une façon d’aborder le capital humain. L’expérience de Robeco n’est pas celle de l’ensemble du marché, mais nous constatons tout de même un véritable attrait du marché pour les fonds thématiques. Plus les objectifs sont clairement définis, plus nous parvenons à convaincre ou à démontrer la notion d’impact en particulier auprès d’une clientèle de distributeurs. Une approche thématique a le mérite d’apporter plus de clarté et de transparence qu’un fonds plus global qui va jouer la quasi-totalité des ODD au risque diluer la notion d’impact pour le client final. Un fonds global doit alors hiérarchiser les principaux ODD auxquels il entend contribuer.

Aurélie de Barochez : Groupama AM adhère à une définition fondée sur le triptyque intentionnalité/additionnalité/mesure. La première étape, afin de démontrer l’intentionnalité, consiste à bien définir le thème d’investissement. C’est le sujet de l’additionnalité qui pose le plus de difficulté pour les investissements cotés, ce qui implique que la frontière entre thématique et impact est très floue. Mais, la dénomination des fonds est un débat de spécialistes. Comme nous nous adressons à une clientèle de particuliers, à la fin, ce qui importe, c’est d’avoir un discours clair et cohérent sur l’ensemble du processus. Ainsi, la composition du portefeuille doit refléter la thématique, sinon on perd toute crédibilité, et nous devons bien sûr mesurer en quoi et comment nous y répondons concrètement. Chez Groupama AM, nous travaillons de manière continue afin d’améliorer les processus de nos fonds thématiques et d’impact.

Béryl Bouvier di Nota : Pour éviter la confusion entre les fonds à impact et les fonds thématiques, nous raisonnons en termes d’objectifs de gestion, d’impact social, d’impact environnemental… que nous alignons sur les ODD et plus précisément sur les cibles. L’approche d’impact investing ne se limite pas à une activité sur un thème d’investissement. Cela va beaucoup plus loin, on va chercher à définir et à maîtriser l’utilité sociétale de l’entreprise, sa volonté à contribuer à résoudre des défis qui touchent la société et la planète. Pour cela, nous analysons l’entreprise cotée en prenant en compte différents critères : l’intention, et l’impact positif généré par ses produits, services, solutions technologiques. La mesure de l’impact est déterminante et le choix des indicateurs doit être pertinent pour illustrer concrètement l’impact de l’entreprise et suivre l’évolution. La transparence et la rigueur de notre démarche d’analyse permettent d’éviter les « l’ODD washing, l’impact washing »… En effet, la définition et la traçabilité des impacts positifs sont essentielles pour construire une chaîne d’impacts pour chacun des investissements en portefeuille et être en mesure de faire un reporting détaillé. Concernant la rémunération des gérants et l’alignement des intérêts tel que vous l’avez défini, celui-ci peut générer un biais. En effet, il peut pousser à une course aux investissements ciblés vers les entreprises qui ont le plus d’impacts déclarés car de celles-ci dépendra la rémunération du gérant. Ceci peut être dommageable car il existe de nombreuses entreprises dont les impacts sont encore limités et/ou qui ne possèdent pas tous les outils de mesure. Selon moi, il faudra veiller à ce que la rémunération des gérants ne crée pas de bulles sur certaines entreprises. Elle devra être indexée sur différentes notions d’impact. Il existe a contrario des petites sociétés qui sont apporteuses de solutions, mais pour lesquelles nous ne sommes pas en mesure de calculer l’impact matériel, pourtant, elles ont besoin d’être soutenues. Nous nous situons alors à la frontière du capital investissement comme investisseur de long terme.

Mathieu Cornieti : Je n’imagine pas que faire de l’impact consiste à s’orienter systématiquement vers les entreprises les plus vertueuses. Il serait possible de mettre en œuvre une approche reposant sur les acteurs les plus mauvais afin de les accompagner dans leur transition, dans leur progression. A contrario, les fonds qui investissent sur les entreprises qui possèdent déjà a priori les meilleures pratiques sont ceux qui offrent la moins grande valeur ajoutée. Différentes stratégies sont possibles dans le cadre de stratégie à impact. Par ailleurs, la taille de l’entreprise n’est pas un sujet pour mesurer l’impact.

Laurent Jacquier-Laforge : Nous pouvons en effet tout à fait investir sur des sociétés qui ont encore des impacts négatifs, mais qui cherchent à s’améliorer et dans ce cas de figure la progression peut être souvent saluée par un comportement boursier positif, tout comme en matière d’impact. Les mutations, les changements de statuts sont souvent à l’origine de performances boursières satisfaisantes pour le client. Par ailleurs, il est intéressant de souligner la différence entre les labels en France. Nous disposons d’un label ISR et d’un label vert (greenfin). Les encours sous gestion dans le second sont bien inférieurs au premier. Si nous voulons véritablement agir, nous devons intégrer l’univers coté qui représente la majorité des investissements. Nous devons jouer sur deux objectifs parfois contradictoires, il faut développer la notion d’impact dans l’univers des actifs cotés pour véritablement faire bouger les lignes, tout en évitant de la galvauder. Nous allons certainement osciller pendant encore plusieurs années entre la nécessité d’avoir des masses importantes de capitaux à mobiliser et la précision de la notion d’impact. Nous proposons par exemple, une gamme qui lutte contre le réchauffement climatique (fonds à bas carbone), mais ce ne sont pas des fonds à impact au sens strict. Pour autant, comme nous gérons des encours conséquents et intervenons sur plusieurs classes d’actifs, nous pensons avoir un impact sur la réduction des émissions de carbone des entreprises. Nous pouvons le mesurer, mais nous ne sommes pas dans le monde des fonds à impact. Nous ne le revendiquons pas, même si nous contribuons à réduire les émissions, sans pour autant financer uniquement des apporteurs de solutions vertes.

Béryl Bouvier di Nota : Concernant spécifiquement le secteur des énergies renouvelables, tous les acteurs ne regardent pas au-delà de leur intérêt financier. Entre deux acteurs qui gèrent des parcs solaires, les intentions peuvent être très différentes, même si l’impact au final est identique en termes d’émissions de CO2 évitées. A titre d’exemple, Scatec Solar est un opérateur norvégien de fermes solaires qui développe l’accès à l’électricité dans les pays émergents. L’impact positif de son activité est environnemental et aussi social. Notre approche méthodologique sur les actions cotées est la même pour tous les fonds d’impact. Nous visons à capter l’intention/mission qui nous paraît déterminante sur cette thématique pour juger à moyen terme de la stratégie de croissance financière et extra-financière d’une entreprise.

Mathieu Nègre : Il est vrai qu’il existe des sociétés qui deviennent « à impact » par hasard, notamment dans le secteur de l’économie d’énergie, dans l’industrie… Certaines entreprises proposent des solutions très importantes pour la transition énergétique, mais elles n’y sont pas forcément arrivées par conviction, grâce à une prise de conscience des enjeux du réchauffement climatique, mais par opportunité ou par un cheminement qui leur a fait prendre conscience qu’elles disposaient d’une expertise à valoriser. De ce fait, elles ne possèdent pas toutes systématiquement une politique ESG, même si elles interviennent dans le domaine de la transition énergétique. C’est pour ces sociétés que l’engagement peut jouer un rôle important.

Laurent Jacquier-Laforge : En étant un peu provocateur, nous pouvons considérer que cela n’est pas important. Que les entreprises développent des solutions utiles par conviction ou par opportunisme, cela ne change pas le résultat. Nous ne pouvons pas qualifier l’investissement dans ces entreprises d’investissement à impact car il n’y a pas d’intentionnalité, pour autant, le résultat est tout aussi positif.

Nicolas Bénéton : Tout dépend comment nous définissons l’intentionnalité. Si nous souhaitons dépasser une masse critique en termes d’investissement à impact et peser sur les entreprises, il faut faire des compromis au risque de ne rien pouvoir faire. Nous ne pouvons pas systématiquement répondre à tous les critères – l’intentionnalité, l’additionnalité et la mesurabilité – d’une définition aussi exigeante dans le cadre des entreprises cotées. Mais l’antériorité d’une entreprise dans la prise en compte de la problématique du développement durable va compter de moins ne moins dès lors que cette problématique est devenue un enjeu central en termes stratégique pour tous les secteurs d’activité. Nous sommes des investisseurs et nous voyons également dans le développement durable une opportunité économique. Il faut donc relativiser cet argument par rapport à l’intentionnalité et se concentrer sur le fait que les entreprises vont dans le bon sens, avec des investissements qui s’orientent vers une stratégie vertueuse.

Béryl Bouvier di Nota : Au-delà de l’impact, il est important de convaincre le management de l’utilité de la lutte contre le réchauffement climatique ou de favoriser l’inclusion sociale par exemple. Cela doit se traduire dans l’intention, mais aussi dans son modèle économique et dans sa gouvernance avec des indicateurs pertinents d’impact.

Aurélie de Barochez : Les notions que vous évoquez viennent de l’ESG et non de l’impact. Exiger que la rémunération variable des dirigeants d’entreprise soit en partie indexée à des critères ESG ou durables constitue un socle de notre analyse de gouvernance. Nous avons déjà lors de ce débat cherché à distinguer les fonds thématiques des fonds à impact, mais il est également important de faire la distinction entre l’ESG et l’impact. Proposer des fonds à impact ne signifie pas pour autant qu’il faille s’affranchir d’utiliser les critères ESG et cela d’autant plus que nous nous situons dans l’univers des investissements cotés. Ce n’est pas parce que nous investissons dans une entreprise qui propose des solutions pour lutter contre le réchauffement climatique qu’il ne faut pas prendre en compte la gestion du capital humain ou encore la gouvernance. L’impact et L’ESG sont complémentaires. C’est d’ailleurs bien ce qu’exige la réglementation. Le texte SFDR considère que l’investissement à impact doit considérer les critères ESG et que les entreprises ne doivent pas générer d’externalités négatives dans ce domaine.


Les fonds à impact intègrent-ils tous systématiquement des critères ESG ?

Aurélie de Barochez : Chez Groupama AM, nous considérons qu’il est essentiel d’intégrer une analyse de critères ESG dans une démarche thématique ou d’impact, afin de s’assurer de la qualité globale de la valeur. Par exemple, dans notre méthodologie propriétaire d’analyse des Green Bonds, un de nos quatre critères consiste à analyser les caractéristiques de l’émetteur, dans lequel nous regardons ses performances ESG et analysons les éventuelles controverses. Si nous estimons que les performances ESG de l’émetteur ne sont pas suffisantes, nous n’achetons pas l’émission. Tous nos investissements dans des green bonds pour notre fonds G Fund Global Green Bond doivent être validés par cette analyse interne.

Mathieu Cornieti : Dans le capital investissement, les fonds à impact intègrent systématiquement les critères ESG puisque c’est un standard de l’industrie aujourd’hui. Toutefois, les sociétés de gestion les plus reconnues pour leur approche ESG sont généralement les plus grandes d’entre elles. Ces dernières peuvent disposer d’équipes dédiées nombreuses. Nous sommes face malheureusement très souvent à des problématiques de coût de collecte de l’information. De ce fait, les grands gérants sont privilégiés par rapport aux petits. Et les spécialistes de l’impact sont généralement de plus petites sociétés de gestion. Il peut donc y avoir une décorrélation entre meilleurs praticiens de l’ESG et acteurs de l’impact.

Nicolas Bénéton : Il faut être très vigilant sur la façon dont nous communiquons aux investisseurs. Dans les reportings, ces derniers vont exiger de voir paraître l’empreinte carbone (scope 2), mais dans le cadre de certains fonds thématiques, il peut être élevé par rapport à un indice global. Il s’agit donc d’expliquer les bénéfices environnementaux dans l’utilisation de produits et services concernés sur un cycle de vie, ce qui ne se résume pas à une note ESG. Il en va de même en matière de gouvernance, les meilleures pratiques ne sont pas toujours mises en œuvre dans les jeunes sociétés. Pour autant, il n’est pas question d’affirmer qu’il existe une corrélation inverse entre bonne note ESG et investissement permettant de lutter contre le réchauffement climatique. Il faut simplement différencier les deux car sinon ils pourraient s’annuler. Dans des univers larges, il faut dépasser ce clivage entre ESG et impact sinon tous les gérants investiraient sur les mêmes valeurs, ce qui conduirait à la création de bulles. Et c’est déjà dans certains cas, une réalité pour quelques sociétés qu’on retrouve assez systématiquement dans les portefeuilles ESG ou à impact, ce qui peut créer un sentiment de manque de différenciation de ces gestions.

Béryl Bouvier di Nota : Lorsque les sociétés disposent d’une note trop faible en termes d’ESG, mais dont les solutions à impact nous intéressent, nous entamons un dialogue avec elles afin de les faire progresser en termes d’intégration de ces critères ESG ou de publication d’indicateurs à impact. L’engagement constitue – de notre point de vue – une réponse au critère d’additionnalité.


Existe-t-il un consensus au niveau des indicateurs retenus ?

Mathieu Cornieti : Il existe un consensus sur le fait que les indicateurs doivent refléter la stratégie du fonds.

Aurélie de Barochez : Non, sinon cela ferait longtemps qu’il y aurait des fonds d’impact, en particulier chez les émetteurs cotés qui fournissent de la donnée ESG ! En revanche, on avance sur certaines thématiques plus que d’autres : côté environnement, les émissions de CO2 évitées apparaissent tout de même comme assez consensuelles… Sur le social, c’est plus compliqué, par exemple, la création nette d’emplois peut paraître parlante, mais elle revêt pas mal d’écueils méthodologiques. Et sur le sociétal, là, on entre dans la problématique de qui génère quoi entre le politique et l’entreprise… Par ailleurs, les ODD comme langage universel semblent assez largement acceptés, notamment pour qualifier l’intentionnalité de l’investisseur.

Laurent Jacquier-Laforge : Nous avons, à l’Association française de la gestion financière (AFG), spécifiquement travaillé sur la définition d’indicateurs extra-financiers qui nous semblent indispensables pour évaluer une entreprise. Nous sommes passés de plus de 200 indicateurs, à 40 regroupés en 4 grands thèmes car il est important d’éviter une inflation d’indicateurs, mais en définitive, les sociétés de gestion ont besoin de disposer d’une certaine latitude afin de pouvoir utiliser les indicateurs qui reflètent leur stratégie. Il est important de normaliser ces domaines et de trouver des indicateurs comparables, mais nous devons aussi conserver une certaine liberté et/ou une certaine créativité. En effet, ces sujets ne sont pas encore suffisamment mûrs et nécessitent un dialogue renforcé avec les entreprises.

Nicolas Bénéton : Nous sommes tous engagés dans une démarche de progrès. Pour prendre un exemple dans le cadre de notre fonds sur l’égalité homme/femme, nous avons mis près de trois ans à offrir aux investisseurs des indicateurs d’impact. Il fallait laisser le fonds vivre, grossir, définir un positionnement stratégique, trouver des indicateurs qui fassent preuve de suffisamment de robustesse et sur lesquels nous pouvons disposer d’un historique suffisant. Il faut également prendre des précautions dans la communication : indiquer par exemple les dates de collecte des données ou encore que la couverture du portefeuille est imparfaite. Mais cela restera de toute façon – dans l’univers du monde coté – imparfait. Nous ne pouvons pas réconcilier des portefeuilles avec une liquidité quotidienne et des données mises à jour une fois par an et qui nous parviennent avec plusieurs mois de décalage. Nous devons parvenir à convaincre nos clients que nous raisonnons sur un temps long et que ces indicateurs viennent illustrer notre démarche en matière de durabilité. Mettre à jour une empreinte carbone tous les mois sur un même portefeuille n’a pas de sens.

Anne-Laure Frischlander-Jacobson : Dans le cadre des obligations à impact, le risque est aussi grand d’être face à des stratégies « d’impact washing ». Nous éliminons grâce à notre process de gestion au moins 30 % du marché lors d’un premier tri. Pour rebondir par rapport à la discussion précédente, pour nos équipes, un investissement à impact doit forcément intégrer les critères ESG. Nous nous intéressons aux travaux menés par les grands organismes internationaux, mais nous essayons aussi d’aller plus loin. De ce fait, nous menons nos propres due diligences et nos analyses à travers notre modèle propriétaire. Nous nous associons également à des spécialistes externes qui peuvent nous donner leur avis, nous mixons ainsi une analyse quantitative à une analyse qualitative. Enfin, nous avons aussi développé une stratégie d’engagement qui nous permet de valider dans la discussion que nous avons avec les entreprises nos analyses. Cet engagement est au cœur de notre stratégie, même si dans le cadre des investissements obligataires, nous ne détenons pas, bien entendu, des droits de vote. Cette discussion permet d’éliminer certains projets qui finalement n’entrent pas dans nos critères, mais aussi de sélectionner des émetteurs qui a priori n’auraient pas passé nos filtres, mais qui affichent une volonté d’amélioration.


Quelles sont les pistes d’amélioration ?

Aurélie de Barochez : Le travail collectif doit continuer, avec de plus en plus de collaboration entre sociétés de gestion, fournisseurs de données, ONG et instances de place pour construire de nouveaux indicateurs. Nous devons encore améliorer la transparence autour de cette notion d’impact, point qui est poussé par la réglementation. Nous devons également être attentifs à l’usage qui est fait des ODD. En effet, la contribution de l’activité d’une entreprise à un ou plusieurs objectifs de développement durable doit être analysée rigoureusement, afin de se rapprocher le plus possible du triptyque intentionnalité/additionnalité/mesure. Cette démarche est un préalable pour qualifier d’impact un fonds basé sur la contribution aux ODD. L’usage des ODD ne doit pas se contenter d’être une manière marketing de recycler une analyse ESG « traditionnelle », mais bien permettre de qualifier une intentionnalité.

Anne-Laure Frischlander-Jacobson : Le degré de divulgation des informations est toujours relativement faible pour une grande partie du marché, ce qui ne facilite pas les choses quand il s’agit de comparer les obligations à impact, tant lors de l’émission que du reporting. Si les cadres et normes usuels, à l’instar des Principes applicables aux obligations vertes de l’ICMA, peuvent s’avérer utiles, ils ne sont pas nécessaires au processus d’émission, et n’englobent qu’une partie de l’univers. De la même manière, l’absence de reporting cohérent peut nuire à la capacité des investisseurs à déterminer si les produits des obligations sont utilisés comme annoncé ou si les titres désignés comme obligations d’impact n’en ont en fait que le nom. Les nouvelles normes applicables aux obligations vertes de l’Union européenne ainsi que sa taxonomie devraient conduire à une normalisation plus poussée du marché et à un accès à des informations plus complètes et réellement pertinentes pour les investisseurs européens. Le secteur des obligations à impact présente certes un potentiel d’investissement important, mais, jusqu’à ce que des cadres plus officiels soient mis en place, les investisseurs devront absolument appliquer une procédure de due diligence appropriée ainsi qu’une bonne gestion des risques pour éviter de tomber dans le piège de l’« impact washing ».

Mathieu Nègre : L’une des principales limites que nous rencontrons actuellement relève de l’accès aux données. Même pour des données qui peuvent sembler évidentes, comme les émissions de carbone, les écarts entre les fournisseurs de données dans le cadre de leurs estimations peuvent varier de 1 à 10, voire de 1 à 20. Aujourd’hui, y compris pour une société donnée qui publie des informations, nous ne sommes pas tous en accord sur les émissions. Par ailleurs, d’autres thèmes importants sont en train d’émerger : la biodiversité et le capital naturel. Dans ce dernier domaine, très peu de fournisseurs de données sont en mesure de nous fournir des indications. Il n’est pas facile de trouver des indicateurs qui ont du sens. Dans le cadre des émergents, quelques pays sont en avance sur ces sujets, notamment l’Amérique latine. Les meilleurs reportings proposés par les sociétés viennent de ces pays. Ils sont relativement exhaustifs, et sont donc très difficiles à synthétiser. Il existe bien des fournisseurs de données qui essaient de travailler sur des indicateurs synthétiques, mais ils sont rares ; la plupart du temps, nous devons nous limiter à l’aspect qualitatif.

Béryl Bouvier di Nota : Nous nous appuyons sur des analyses qualitatives et nous dépendons dans ce cadre des entreprises. Certaines données sont tangibles, d’autres sont estimées, les approches méthodologiques peuvent être différentes. Si l’on reprend l’exemple du renouvelable, devons-nous prendre les données pour l’année en cours, sur les équipements installés ? Il existe différentes métriques à clarifier. Si les fournisseurs de données se sont emparés de ces sujets, ils fournissent essentiellement des estimations. De ce fait, la transparence est très importante. Nous nous devons de publier nos hypothèses, nos méthodologies, nos limites. Cette transparence est indispensable pour comparer des gérants. A titre d’exemple, si l’on considère les émissions évitées sur l’année, nous n’obtiendrons pas les mêmes résultats que si nous considérons les émissions évitées depuis la mise en place des équipements.

Laurent Jacquier-Laforge : Il n’existe pas de méthode absolue. Il faut simplement donner sa méthodologie et publier ses sources. Nous publions sur notre site toutes nos estimations de trajectoire carbone et chaque méthodologie fait l’objet d’un « papier blanc ». Les critiques sont d’ailleurs les bienvenues, même si nous savons que très peu d’investisseurs liront ces travaux. Par ailleurs, les méthodes ne cessent d’évoluer. A titre d’exemple, entre le lancement de notre premier fonds « low carbon » en 2015 et aujourd’hui, les techniques utilisées ont beaucoup évolué. De même, nous sommes encore au début de la prise en compte de la biodiversité et dans les trois à quatre ans, nous aurons progressé dans ce domaine.


Les méthodologies ne doivent-elles pas aussi être adaptées à la classe d’actifs ?

Mathieu Nègre : En tant que spécialiste des marchés émergents, nous intervenons par définition sur des pays très différents. Les investisseurs nous posent donc régulièrement la question de savoir s’il est possible de noter de la même façon une société au Chili, en Afrique du Sud ou encore en Corée, et avec la même rigueur que pour les marchés développés. La réponse à cette question est à la fois positive et négative. Sur le principe d’abord, nous employons la même méthodologie que pour les pays développés : nous utilisons les mêmes critères, mais la note attribuée dépend toujours du contexte. Effectivement, il existe un certain nombre d’indicateurs considérés comme potentiellement utiles : les émissions de carbone, l’utilisation de l’eau, le nombre d’emplois créés, etc. ; mais le contexte est tout aussi déterminant. Nous avons par exemple investi sur des sociétés qui donnent accès à l’électricité et à l’eau potable dans des pays en développement ; ces sociétés ont un impact certain sur l’amélioration du bien-être des populations. 

Mais ces mêmes activités dans les pays développés ne doivent pas être considérées de la même façon car cet accès n’est pas un sujet. Quel que soit le chiffre estimé, il dépend du contexte. Quand nous essayons d’évaluer l’intentionnalité, nous nous heurtons à la même problématique. En Europe, le reporting et la transparence sont très bons, ce qui n’est pas le cas dans d’autres pays, en particulier dans les émergents. Certains pays ont fait des progrès ; nous bénéficions d’une bonne transparence en termes de durabilité en Afrique du Sud par exemple ou au Brésil, mais ailleurs moins. Dans les marchés qui sont en retard sur ces sujets, lorsque nous identifions une société qui fait des efforts et possède une véritable politique RSE, elle constitue une pépite à nos yeux car cela ne lui est pas imposé par une réglementation locale, il s’agit du choix d’un entrepreneur ou d’actionnaires.


L’engagement est-il déterminant pour faire progresser les entreprises ?

Béryl Bouvier di Nota : L’engagement fait partie de notre feuille de route. Il est important de discuter avec les sociétés qui ne sont pas encore matures sur les sujets ESG et sur le climat. Nous sommes contents lorsque nous parvenons à motiver les sociétés.

Anne-Laure Frischlander-Jacobson : Nous pouvons par l’engagement trouver des candidats qui disposent d’une histoire intéressante et que nous pouvons accompagner. J’aimerais aussi souligner le fait que l’engagement n’est pas seulement extra-financier. Si l’on considère les plus graves défauts enregistrés sur les marchés obligataires en 2019, il s’agissait de sociétés qui se caractérisaient aussi par des problèmes sociaux et de gouvernance. L’engagement constitue aussi un garde-fou d’un point de vue financier. Les émetteurs d’obligations à impact sont très hétérogènes. De ce fait, l’engagement est très important dans le process de validation des émetteurs et pour les accompagner sur le long terme.

Mathieu Nègre : La notion d’engagement nous tient particulièrement à cœur car elle permet de faire avancer les entreprises. Elle est consubstantielle à la notion d’impact. Par ailleurs, dans le cadre des sociétés des pays émergents, la notion d’investissement à impact est presque totalement inconnue. A plusieurs reprises, nous avons été les premiers à aborder ce sujet avec le management, alors que, pourtant, ces sociétés peuvent être spécialisées dans des secteurs à fort impact social ou environnemental. Nous avons par exemple engagé une discussion avec la société Direcional Engenharia au Brésil, qui entendait pour la première fois le terme impact, alors même que leur activité est très largement dominée par les logements sociaux. Lors des conférences dédiées aux investisseurs, nous sommes parfois les seuls à poser des questions ayant trait à la durabilité, et souvent les seuls à vouloir y consacrer autant de temps. Pour toutes les sociétés que nous rencontrons, l’engagement constitue un volet important de notre démarche.

Nicolas Bénéton : L’engagement est important et prend une dimension spécifique dans le cadre des fonds à impact. En général, les entreprises que nous avons sélectionnées apportent déjà des solutions durables, l’engagement consiste donc davantage à améliorer les process, à diminuer des externalités négatives, plus qu’à résoudre des problèmes importants.

Aurélie de Barochez : L’engagement est un outil complémentaire indispensable à ces démarches, que ce soit pour sensibiliser les entreprises à nos démarches d’impact ou pour obtenir des informations privilégiées qui ont vocation à devenir publiques. Enfin, en ce qui concerne l’impact, il contribue à prouver l’additionnalité de l’investisseur actif par rapport à la gestion passive.