Communauté financière

Interview - Jacques de Larosière, membre de l’Académie des sciences morales et politiques

«La financiarisation excessive de l’économie pénalise la croissance»

Option Finance - 18 février 2019 - Propos recueillis par Valérie Nau

Economie, Croissance

Fort d’une expérience acquise au plus haut sommet des institutions financières, françaises comme internationales, Jacques de Larosière dénonce depuis des années les effets pervers de la financiarisation de l’économie. Son nouvel ouvrage recense «Les Dix Préjugés qui nous mènent au désastre économique et financier». De quoi faire réfléchir au moment où la France connaît une crise sociale inédite.

Jacques de Larosière, membre de l’Académie des sciences morales et politiques

Dix ans après la crise financière de 2008, vous tirez à nouveau la sonnette d’alarme dans votre dernier ouvrage, consacré aux «dix préjugés qui nous mènent au désastre économique et financier»*. Pourquoi ?

On ne peut qu’être frappé par l’accumulation d’erreurs de politique économique qui ont été commises depuis une quarantaine d’années, non seulement en France, mais dans beaucoup de pays avancés. Ces erreurs ont conduit à une financiarisation excessive des économies, à un amoncellement de dettes et à des problèmes de chômage très élevés, en particulier chez les jeunes. Elles se sont aussi matérialisées à travers la crise financière de 2007-2008, dont nous ne sommes pas encore sortis. Comment les pays dits avancés, qui disposent d’une élite économique, d’une haute administration en principe compétente, ont-ils pu en arriver là ? En me penchant plus précisément sur la question, j’ai réalisé que les décideurs, économiques comme politiques, s’étaient constamment reposés sur un certain nombre d’idées reçues, en vertu du consensus mou qui caractérise nos sociétés. Ce dernier, au fond, les arrangeait car il leur évitait de prendre les mesures douloureuses qui étaient nécessaires. Je me suis dit qu’il serait intéressant d’analyser ces idées reçues qui sont toujours à l’œuvre, pour voir sur quels fondements elles reposaient et si elles n’étaient pas en fait que de simples illusions, très éloignées de la réalité.

Beaucoup des préjugés que vous dénoncez (concernant le rôle de la politique monétaire dans la crise, l’abondance de liquidité internationale, l’impact de taux d’intérêt faibles sur le financement de l’économie, etc.) relèvent de la conviction selon laquelle l’endettement favorise la croissance. Comment expliquez-vous ce credo ?

En 1945, le système de Bretton Woods, qui reposait sur la convertibilité du dollar en or, avait permis de créer un vrai système monétaire international, en garantissant un système de taux de change stable mais ajustable. Ce système, qui a très bien fonctionné jusqu’à la fin des années 1960, avait pour corollaire une discipline de politique économique chez ses principaux membres. Lorsque les Etats-Unis y ont mis fin en 1971 pour financer plus facilement la guerre du Vietnam, on est entré dans un autre monde, celui des taux de change flottants. Ceux-ci ont facilité le recours à l’endettement puisqu’il n’y avait plus besoin de discipline économique. On a cru alors que la création de monnaie par les banques centrales allait être un facteur de croissance. On a sous-estimé les effets secondaires de cette politique qui s’est traduite par un accroissement de la liquidité internationale, par une baisse des taux d’intérêt qui encourage la prise de risques excessifs, par une hausse de l’endettement public mais aussi privé... Le préjugé commun à toutes ces évolutions, c’est qu’elles ne semblaient présenter aucun inconvénient majeur puisqu’elles étaient censées, elles aussi, contribuer à la croissance. On a vu avec le temps que ce n’était pas le cas, et qu’en provoquant une grave crise financière comme en 2008, elles contribuaient même à pénaliser la croissance future.

La financiarisation de l’économie n’a-t-elle pas permis néanmoins de financer la croissance depuis une quarantaine d’années ?

Elle a favorisé sur la période une croissance limitée, autour de 2,5 % par an alors que les crédits augmentaient deux fois plus vite. Cette croissance est très inférieure à celle de 5 % par an en termes réels enregistrée en moyenne par les pays avancés pendant les Trente Glorieuses, alors même que l’endettement a progressé de façon modérée sur la période. Surtout, cette financiarisation par accumulation de dettes a provoqué à la fois des bulles d’actifs (immobilier, actions, etc.) et l’affaiblissement des institutions financières, en particulier des banques qui, prêtant trop, ont prêté à de moins bons clients, avant d’être elles-mêmes victimes de la crise économique qui a frappé ces derniers. Des économistes comme Hyman Minsky ou Kenneth Rogoff ont mis en évidence les risques de crise engendrés par un excès d’endettement ou ses effets négatifs sur la croissance mais ils n’ont pas été écoutés.

Certains des préjugés que vous dénoncez sont particulièrement vivaces en France, notamment ceux concernant la dette publique, la balance commerciale, ou encore les retraites…

La France est une illustration à certains égards un peu radicale de mon propos. Nous avons profité nous aussi de cette facilité financière depuis 40 ans mais nous ne pouvons plus masquer nos problèmes en recourant à l’endettement. Celui-ci a longtemps eu pour excuse de servir à financer une dépense publique censée être elle-même source de croissance économique et d’emplois. Or les chiffres parlent d’eux-mêmes. La dette publique est proche de 100 % du PIB (soit un quasi-doublement en dix ans) et la dépense publique, qui a augmenté chaque année entre 1998 et 2017, a atteint un record absolu à 56 % du PIB en 2017, la moyenne européenne n’étant que de 49,5 %. Malgré cela, la croissance ne devrait pas dépasser 1,5 % en 2018, et le taux de chômage stagne autour de 9 %. Facteur aggravant, cette situation s’accompagne d’une forte pression fiscale. En quarante ans, celle-ci a augmenté de près de 25 % en termes réels pour atteindre 45 % du PIB alors que la moyenne européenne est d’environ 38 %.

Ces 7 points de pression fiscale supplémentaire pèsent notamment sur les marges des entreprises, car leur compétitivité vis-à-vis de leurs concurrents internationaux s’en trouve amoindrie. Le déficit de la balance commerciale en est une bonne illustration : on considère souvent en France qu’il n’a pas d’importance mais c’est complètement faux ! Alors que la balance commerciale était en équilibre en 1998, elle n’a cessé de se dégrader depuis. C’est un signe de l’érosion de l’appareil productif du pays, comme en témoigne le fort recul des exportations françaises, passées entre 2004 et 2017 de 5 % à 2,7 % dans le total des exportations mondiales.

Vous écrivez que «les sorties de crise d’endettement ont toujours été payées par les citoyens, et souvent à prix très élevés». N’est-ce pas ce que l’on observe actuellement avec les Gilets jaunes ?

Les Gilets jaunes ont raison d’exprimer leur ras-le-bol fiscal. Ce n’est pas qu’ils payent l’impôt direct, beaucoup d’entre eux n’en payent aucun. Mais ils payent l’impôt indirect, qui représente presque les deux tiers de la recette fiscale totale. Comme leurs revenus sont très faibles, le prélèvement qu’exercent les taxes indirectes sur la catégorie la plus pauvre de la population est donc beaucoup plus fort que pour ceux qui ont des revenus élevés. Cela pose un problème de justice fiscale. Cette charge fiscale ne pourra être réduite que si l’on diminue la dépense qui la génère, à savoir la dépense publique.

Les Gilets jaunes réclament plutôt davantage de dépenses publiques…

Réduire la dépense publique ne veut pas dire supprimer automatiquement des postes d’infirmières ! Il faut avant tout reprendre la dépense publique dans toutes ses fonctionnalités à partir de zéro et faire un examen précis du rapport qualité-prix des différentes fonctions régaliennes que nous assurons. On verra qu’il y a amplement de quoi réduire la dépense publique sans créer la révolution. Le financement de la retraite constitue également dans cette perspective un dossier majeur. La démographie et l’espérance de vie font que notre système de retraite par répartition est dans une impasse. Soit on augmente les cotisations payées par les actifs mais elles sont déjà extrêmement élevées, et on risque alors de fabriquer une tension intergénérationnelle qui va devenir insupportable ; soit on réduit le montant des retraites, ce qui socialement est condamnable et de toute façon également impossible. La seule solution qui nous reste consiste donc à augmenter l’âge du départ à la retraite, ce qu’ont fait tous nos voisins, au moins jusqu’à 65 ans. Le fait de demander aux gens de travailler trois ans de plus, alors que l’espérance de vie a augmenté de cinq ans depuis quelques années, ce n’est pas socialement régressif mais positif.

La partie au niveau inférieur de la classe moyenne est en train de côtoyer la pauvreté et est terrifiée à l’idée que ses enfants vont devenir des pauvres. Cette inquiétude est tout à fait respectable. La seule manière d’y répondre, c’est de traiter les problèmes comme ils doivent l’être et pas comme on l’a fait pendant 40 ans, c’est-à-dire en les considérant comme sans importance et facilement réglables par la finance, et plus précisément par l’endettement.

Saupoudrer des mesures comme cela est le cas actuellement n’a jamais été une solution efficace. Il faut avoir un vrai langage de vérité et profiter de la passe difficile que nous traversons pour remettre les choses à plat.

Concernant l’Europe, vous préconisez notamment d’aller plus loin dans l’Union des capitaux, pour faciliter les transferts de l’épargne excédentaire des pays du Nord vers ceux du Sud qui ont besoin d’investissement. A trois mois des élections européennes, n’est-il pas difficile d’envisager une telle évolution ?

Beaucoup ont cru que le fait de créer une union monétaire allait aider à résoudre les problèmes structurels des pays de la zone. En réalité il n’en est rien. Le fait de s’intégrer davantage sur le plan des marchés et de la monnaie ne réduit pas en soi les problèmes liés à l’hétérogénéité des Etats, mais il les révèle.

L’Europe n’en reste pas moins une grande idée. Sans elle, les nations comme la France ne compteront pas à terme dans le concert mondial. Nous devons nous unir, ne serait-ce que pour continuer à survivre. L’Union européenne a réussi à bâtir un marché unique important, peut être le plus important au monde, et à être prise au sérieux. Nous sommes à présent dans la phase la plus compliquée qui consiste à coordonner nos politiques publiques entre nous, Européens, de façon à faire vivre de manière plus sereine l’Union. Nous sommes arrivés à un point où il faut savoir doser d’une part l’ajustement interne, c’est-à-dire l’amélioration de nos politiques économiques nationales, et d’autre part les mécanismes de solidarité à l’intérieur de l’Europe qui permettent à ces ajustements d’être mis en place sans trop de difficultés. Malheureusement la France et l’Allemagne, qui sont les deux moteurs de l’Europe, sont actuellement moins bien placées qu’elles ne l’étaient pour dynamiser le processus. Nous sommes par conséquent à une croisée des chemins parce que l’hétérogénéité des pays européens tend à prendre le dessus sur la cohérence de l’ensemble qu’avait su créer le traité de Rome. Ce serait un paradoxe très lourd si les anti-européens au Parlement avaient une influence telle que le cheminement vers une meilleure Europe s’en trouvait retardé. Il s’agit là d’un vrai débat démocratique car il oppose la raison à la passion. Et en démocratie, il n’est pas toujours facile de faire prévaloir la première sur la seconde. La passion est souvent électoralement plus forte.

*      Editions Odile Jacob