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Les banques d’investissement américaines à l’assaut de l’Europe

Option Finance - 2 décembre 2019 - Arnaud Lefebvre

Stratégie

Les banques d’investissement américaines à l’assaut de l’Europe

Depuis la crise, les banques de financement et d’investissement américaines n’ont cessé de gagner des parts de marché en Europe, alors même que leurs homologues européennes en perdaient outre-Atlantique. Moins rentables et pour la plupart toujours engagées dans un processus de restructuration, les BFI du Vieux Continent doivent reconsidérer leur business model pour survivre.

Le 20 novembre dernier, la place parisienne se réjouissait du succès de l’introduction en Bourse de la Française des jeux. D’un montant avoisinant 2 milliards d’euros, cette première privatisation depuis plus de treize ans a, il est vrai, de quoi redonner le sourire aux banquiers actions : elle intervient non seulement quelques semaines après la cotation réussie de Verallia, mais aussi après une année 2018 et un premier semestre 2019 «horribilis» sur le front des IPO dans l’Hexagone. Chez certains d’entre eux, l’ambiance n’était pourtant pas réellement à la fête. «Parmi les banques officiant sur l’introduction de la FDJ comme “coordinateurs globaux, chefs de file et teneurs de livre associés du placement global”, on ne retrouve aux côtés de deux établissements français aucun autre acteur européen, alors même qu’y figurent deux américains, s’étrangle le responsable d’une banque de financement et d’investissement (BFI) du Vieux Continent. Sur les IPO françaises des dernières années, c’est la première fois que je vois cela. C’est d’autant plus incompréhensible que l’actionnaire en question est l’Agence des participations de l’Etat (APE) !»
A l’heure où de nombreux représentants politiques en appellent à relancer le processus de construction européenne, en particulier par le biais de l’Union bancaire et de l’Union des marchés de capitaux, ce choix de l’Etat français peut en effet apparaître surprenant. Pour autant, il ne fait que refléter l’évolution observée au sein de l’espace communautaire depuis la grande crise financière : tandis que les BFI européennes voient leurs parts de marché s’éroder année après année outre-Atlantique, les américaines ne cessent d’en gagner en Europe. D’après Refinitiv (ex-Thomson Reuters), la part des commissions perçues par les banques américaines dans les activités de marché en Europe a en effet atteint 38 % en 2018, contre 29 % en 2010. Dans le même temps, celle des banques européennes aux Etats-Unis est passée de 27 % à 17 %. Une montée en puissance des établissements américains qui s’illustre particulièrement dans certains métiers. Par exemple, les quatre premiers rangs du classement des banques les plus actives (en valeur des opérations) en Europe sur les marchés actions (equity capital markets, ECM) étaient occupés en 2018 par JP Morgan, Goldman Sachs, Citi et Morgan Stanley. C’était toujours le cas en septembre dernier. Dans le domaine des fusions-acquisitions (M&A), JP Morgan était l’an dernier en tête des league tables sur le marché français, aux côtés, dans le top 5, de Morgan Stanley (3e) et de Goldman Sachs (5e).

De nombreux recrutements

L’Europe a certes toujours constitué un terrain de prédilection pour les banquiers américains. Mais le mouvement s’accélère. «Sur le marché ECM, il est assez révélateur de voir que pendant que la majorité des BFI européennes soit se désengagent de cette activité, soit réduisent leurs effectifs, Citi décidait il y a deux ou trois ans d’investir près de 500 millions d’euros pour se renforcer sur ce compartiment en Europe», évoque un banquier actions. Pour ce faire, la banque n’a pas hésité à débaucher des experts reconnus qui opéraient jusqu’alors dans des BFI européennes, et qui de fait connaissent parfaitement le marché local et ses émetteurs.
Du côté des spécialistes en M&A, le constat est identique. «Alors qu’elles ont toujours été très performantes dans ce domaine, les banques américaines ont dans l’ensemble étoffé leurs effectifs dédiés à l’Europe, ce qui leur permet clairement d’approcher plus de clients que dans le passé», note un banquier d’affaires français. Sans compter que de nouveaux acteurs américains se lancent actuellement sur le Vieux Continent. «Sur le segment des grandes capitalisations, on a récemment pu voir débarquer en France Greenhill et Centerview, qui ont notamment recruté d’anciens banquiers de Lazard, témoigne un banquier d’affaires. Par ailleurs, même s’ils n’ont pas la même définition d’une transaction midcap que nous, il est intéressant d’observer que Goldman Sachs a créé il y a quelques mois une équipe consacrée à ce segment. Cela tend à envoyer un signal fort aux banques européennes.»
Enfin, si l’offensive américaine semble moins marquée sur le marché de la dette obligataire (debt capital market, DCM), plusieurs opérateurs font néanmoins état de sollicitations «agressives» des émetteurs domestiques. «Durant les trois dernières années, les corporates américains sont massivement venus se financer sur le marché euro afin de bénéficier des taux bas, rappelle l’un d’eux. Comme les BFI européennes ont peu accès à ces groupes (Apple, McDonald’s…), ce sont leurs partenaires locaux qui les ont accompagnés. Et comme les entreprises américaines ont tendance à travailler avec moins de banques que leurs homologues européennes, ces derniers dégagent des marges plus élevées. Ce faisant, ils ne privent pas de faire du “dumping” auprès de sociétés européennes, en leur proposant de facturer des niveaux de commissions extrêmement bas.»

Une structure de coûts pénalisante

Si l’on en est arrivé là, c’est parce que les BFI américaines ont pu tirer profit d’une conjonction de facteurs favorables. Elles profitent d’abord de l’internationalisation des entreprises européennes – par exemple, 20 % des revenus des multinationales françaises sont générés aux Etats-Unis, selon l’Insee –, qui les conduit logiquement à diversifier leur base de partenaires financiers et à opter pour des banques originaires des pays où elles opèrent. La hausse des transactions libellées en dollars confère de plus aux établissements américains un avantage naturel. Surtout, ceux-ci affichent une situation financière sensiblement plus robuste, ce dont leur BFI bénéficie mécaniquement. Comme le rappelait récemment l’Association française des trésoriers d’entreprise*, les cinq principales banques européennes avant la crise (HSBC, Barclays, RBS, Deutsche Bank et BNP Paribas) avaient dégagé en 2007 un profit cumulé supérieur de 20 % à celui de JP Morgan, Bank of America, Citigroup, Morgan Stanley et Goldman Sachs. Dix ans plus tard, le bénéfice net de JP Morgan dépassait à lui seul celui agrégé des cinq établissements européens !
Beaucoup de ces banques ont pourtant été frappées de plein fouet par la crise financière. Mais elles ont su très vite se restructurer. A titre de comparaison, Citi a vu son ratio en fonds propres durs (CET1) passer de 9,86 % en 2011 à 12,31 % fin 2014, selon Moody’s. Affichant un CET1 comparable à celui de Citi en 2011 (9,6 %), BNP Paribas a atteint le seuil des 12 % en septembre… 2019. En outre, les BFI originaires des Etats-Unis peuvent s’appuyer sur un marché intérieur particulièrement porteur : une situation de quasi-oligopole, une croissance économique soutenue, un environnement de taux plus favorable qui se traduit par un niveau moyen de marge nette d’intérêt plus de deux fois supérieur à celui des banques européennes, etc. (voir encadré ci-dessous). Dans ce contexte, leurs BFI ont plus facilement pu investir pour renforcer leur présence sur le Vieux Continent.

Des BFI menacées

Le contraste avec les banques européennes est saisissant. Pénalisées par les diverses tensions qu’a subies la zone euro depuis une dizaine d’années (crise des dettes souveraines, Brexit, etc.), la plupart d’entre elles n’ont pas toujours fini de recentrer leurs activités.

Olivier Panis, analyste, Moody’s
Moody’s

«Si BNP Paribas arrive au bout de sa restructuration, d’autres banques européennes sont toujours engagées dans ce processus, ce qui pèse notamment sur leur structure de coûts», confirme Olivier Panis, analyste chez Moody’s. Selon l’agence de notation, le coefficient d’exploitation des 20 plus grandes banques européennes, c’est-à-dire leurs dépenses rapportées à leurs revenus, était ainsi, à fin 2018, 2 points supérieur au niveau observé en 2012 (68 %, contre 66 %). Sur la même période, les 20 plus grandes banques américaines l’ont réduit de 9 points (62 %, contre 71 %). De quoi réduire un peu plus les marges de manœuvre des banques européennes à l’heure où celles-ci, pour ne rien arranger, devraient être affectées par la mise en place de nouvelles exigences prudentielles. Dans le cadre des accords finalisés de Bâle 3, la plupart d’entre elles verront en effet leur niveau minimal de fonds propres requis augmenter.
En réaction, des choix radicaux ont été opérés par certaines BFI européennes. Exemple le plus emblématique, Deutsche Bank vient de s’engager encore une fois dans une vaste restructuration, qui devrait aboutir à la suppression d’un cinquième de ses effectifs et à l’arrêt de plusieurs métiers, en partie dans les activités de dérivés actions. «Credit Suisse a aussi décidé de sortir de nombreuses activités de BFI pour se focaliser sur la partie banque privée, plus rentable», informe Matthieu Prieuret, associé chez Eurogroup Consulting. Afin notamment d’alléger leur charge en capital et d’améliorer leur profitabilité, d’autres se sont résolues, à moindre échelle, à stopper et/ou à réduire la voilure dans des activités jugées non stratégiques, comme BNP Paribas (trading pour compte propre, opérations de dérivés sur matières premières aux Etats-Unis…), Société Générale (trading pour compte propre, activité matières premières de gré à gré…)… Des mesures certes nécessaires, mais qui pourraient avoir, à terme, de lourdes conséquences. «Alors qu’elles affichent déjà pour l’essentiel des parts de marché et des niveaux de rentabilité moyens dans les activités de BFI, les banques européennes vont, à travers ces décisions, réduire un peu plus leur champ d’action, signale Olivier Panis. Dans le même temps, les BFI américaines conservent une présence dans la quasi-totalité des métiers de BFI, dans lesquels elles enregistrent des niveaux de profitabilité élevés. L’écart risque donc de se creuser, ce qui pourrait contraindre quelques banques européennes universelles à se repositionner exclusivement sur la banque de détail et commerciale.»

Des limites à la prise de parts de marché

Malgré tout, les banques européennes conservent des atouts. «Dans certains domaines, les BFI américaines demeurent relativement peu présentes, comme les émissions obligataires (debt capital market, DCM), les crédits syndiqués et, surtout, les activités de banque transactionnelle comme le cash management – à l’exception de Citi, très bien placée dans ce dernier métier, insiste un banquier. La solide expertise dont font preuve les banques européennes donne en effet entière satisfaction aux clients corporate, qui n’ont pas d’intérêt particulier à s’adresser à la concurrence.» De fait, fin 2018, la première banque américaine sur le marché DCM en euros ne figurait, dans les league tables de Refinitiv, qu’au 6e rang (JP Morgan), derrière BNP Paribas, HSBC, Société Générale, Deutsche Bank et Crédit Agricole CIB. De plus, dans le passé, plusieurs groupes européens ont pu être échaudés de voir leurs partenaires bancaires étrangers, notamment américains, lancer une offensive de séduction sur le marché local avant de faire marche arrière quelques années plus tard. «Pour s’en prémunir, les grandes entreprises européennes voudront toujours conserver des banques locales dans leur pool, prévient Olivier Panis. Par conséquent, il existe une limite à la prise de parts de marché par les BFI américaines sur le Vieux Continent.»

Des logiques de partenariat

De l’avis des spécialistes du secteur bancaire, les BFI européennes ne pourront toutefois pas s’en contenter, si elles veulent pouvoir tenir leur rang face à leurs concurrentes étrangères. Parmi les solutions à leur portée, l’option d’une consolidation sectorielle en Europe semble exclue par la plupart des dirigeants bancaires (voir encadré ci-dessous). En revanche, certains croient en la logique de partenariats entre établissements concurrents. Plusieurs accords ont ainsi été noués au cours des derniers mois, à l’instar de celui scellé en avril dernier entre le Crédit Agricole et Banco Santander visant à «favoriser le commerce transfrontalier et la mise en relation des entreprises locales». «De telles alliances peuvent permettre à des acteurs peu compétitifs dans certains services ou peu présents sur certains marchés de bénéficier de l’expertise de concurrents de premier plan, et ainsi de récupérer des commissions qui leur échapperaient mécaniquement», évoque un expert.
Certaines BFI pourraient également choisir de racheter des portefeuilles d’activités pour conforter leurs positions. «Cela se traduirait probablement par une sortie en parallèle de certains métiers, mais permettrait à la banque, grâce à sa position de leader dans les activités en question, de générer une meilleure rentabilité, souligne un spécialiste. La BFI concernée offrirait une palette de services certes moins large, mais se rendrait incontournable dans des domaines précis.»

Séverin Cabannes, directeur général délégué, Société Générale
Société Générale

Bien qu’en retard sur le front de l’innovation par rapport aux banques américaines, leurs homologues européennes pourraient enfin tirer profit du développement de plateformes numériques sur lesquelles plusieurs banques proposent des services, comme par exemple en matière d’opérations de change. «Dans les années à venir, ces plateformes digitales pourraient permettre à certains acteurs, grâce à des coûts d’entrée bien plus faibles, de se repositionner sur des activités qu’ils ont été contraints de réduire ou d’arrêter», veut croire Séverin Cabannes, directeur général délégué de Société Générale. Mais alors que les menaces pourraient se multiplier dans un futur plus ou moins proche, avec notamment la montée en puissance de grandes banques chinoises et l’incursion croissante des GAFA (Google, Amazon, Facebook et Apple) dans le secteur des services financiers, les banques européennes doivent agir vite.

Bâle 4, le nouveau fardeau des banques européennes

Matthieu Prieuret, associé, Eurogroup Consulting
Eurogroup Consulting

Adoptés fin 2017, les «accords finalisés de Bâle 3» (dits Bâle 4) entreront pleinement en vigueur en 2027. Ceux-ci prévoient notamment que les banques qui utilisent un modèle interne pour mesurer leurs actifs pondérés par le risque (RWA) seront tenues de renforcer leurs niveaux de fonds propres. Or ces modèles internes sont essentiellement utilisés par… les banques européennes. «D’après les estimations de l’Autorité bancaire européenne, ces dernières pourraient voir leur niveau de capitaux minimum bondir d’environ 25 %, tandis que les banques américaines verraient le leur augmenter de 6 % seulement», précise Matthieu Prieuret, associé chez Eurogroup Consulting. Une distorsion d’autant plus pénalisante qu’elle intervient dans un contexte réglementaire déjà très favorable aux acteurs américains. «Depuis son élection, Donald Trump a engagé un processus d’allégement des législations pesant sur les banques domestiques, rappelle Matthieu Prieuret. S’il est difficile à ce stade d’en quantifier les bénéfices retirés par ces dernières, cela ne pourra que stimuler leurs performances. Or, dans le même temps, les établissements européens continuent de se voir imposer la mise en œuvre de réglementations plus contraignantes, à l’image par exemple de la directive sur les marchés d’instruments financiers Mifid 2.»

Pourquoi le marché intérieur américain sert de rampe de lancement à l’international

Si les BFI américaines peuvent se montrer offensives en dehors de leurs frontières, c’est en grande partie parce qu’elles peuvent capitaliser sur les caractéristiques, tant conjoncturelles que structurelles, de leur marché intérieur.

Un cycle de croissance durable
L’économie américaine crée de la richesse de manière continue depuis 2009, ce qui en fait l’un des cycles de croissance les plus longs de son histoire. Même si le rythme annuel de hausse du PIB sur la période, compris entre + 1,5 % et + 2,5 %, reste modéré, il excède de loin celui de la zone euro. Réamorcé en 2014, ce dernier s’est en effet établi depuis entre + 1,3 % et + 1,9 %. Un différentiel qui profite directement aux banques américaines (tant dans la banque de détail que dans la BFI), dont le produit net bancaire est notamment dopé par la bonne tenue de la consommation (commissions prélevées sur les paiements par carte, octroi de crédits…) et par les besoins d’investissement des entreprises.

 Un environnement de taux d’intérêt plus favorable
A la différence de la zone euro, les Etats-Unis ne sont jamais entrés dans une configuration de taux d’intérêt très bas, voire négatifs. Or l’écart des taux entre les deux régions – de l’ordre de 160 points de base environ la semaine dernière pour les taux midswaps à dix ans – a des implications à deux niveaux. D’abord sur la marge nette d’intérêt des banques, qui correspond à la différence entre le taux auquel celles-ci empruntent et le taux auquel elles prêtent ensuite à leurs clients. Profitant d’un environnement de taux «normal», les banques américaines affichaient au premier trimestre 2019 une marge nette moyenne de près de 3,4 %. Selon l’Autorité bancaire européenne, elle ne s’élevait qu’à 1,4 % environ pour leurs homologues européennes. Ensuite, le niveau des taux directeurs tend à accentuer le manque de compétitivité de ces dernières. «Les banques doivent placer leurs réserves excédentaires auprès de la banque centrale, qui les rémunère au taux de la facilité de dépôt, rappelle Olivier Panis, chez Moody’s. En 2018, la facilité s’établissait à - 0,40 % dans la zone euro, contre + 2,35 % en moyenne aux Etats-Unis. Soit, in fine, un coût pour les établissements européens de quelque 7 milliards d’euros l’an dernier, contre un gain de 40 milliards de dollars pour les établissements américains. Ce décalage explique à hauteur d’un quart environ l’écart de profitabilité entre les banques américaines et européennes observé lors du précédent exercice.»

Des facilités pour alléger les bilans
Si les normes comptables américaines (US Gaap) sont réputées plus favorables aux banques domestiques que le référentiel IFRS utilisé par les banques européennes (davantage de flexibilité pour sortir des actifs du bilan), les spécialistes considèrent qu’une autre spécificité fait pencher la balance en faveur des groupes bancaires américains. «Deux institutions devenues publiques au début de la crise, Fannie Mae et Freddie Mac, rachètent à ces établissements une grande partie de leurs prêts immobiliers, signale Olivier Panis, analyste chez Moody’s. Alors que les banques américaines encaissent déjà des commissions relatives à la mise en place des crédits, ce système leur permet également de sortir les prêts moins rentables de leur bilan et d’obtenir des liquidités de ces deux institutions publiques. Ce faisant, elles peuvent réallouer les capitaux ainsi récupérés vers d’autres activités plus lucratives.»

Des marges dopées par la situation oligopolistique

Selon la Fed de Saint Louis, les Etats-Unis comptaient à la fin du troisième trimestre 2019 quelque 4 561 banques commerciales situées sur leur territoire. En Europe, ce nombre excédait 6 000 à fin 2018. «Au-delà du fait qu’elles sont moins nombreuses, les banques américaines ont l’avantage d’évoluer dans un marché unique – à la différence de l’Europe, où les législations varient d’un pays à l’autre –, ce qui leur permet de dégager plus facilement des économies d’échelle, note Patrick Soulard, directeur général d’Unicredit en France. Surtout, l’essentiel des parts de marché sont concentrées autour d’un nombre réduit d’acteurs. Grâce à cette situation de quasi-oligopole, ces derniers peuvent ainsi jouir de marges nettement supérieures.»
Les commissions perçues seraient, selon les opérations de marché (émissions obligataires, introductions en Bourse…), de 1,3 fois à 4 fois plus élevées aux Etats-Unis qu’en Europe.

Des fusions transfrontalières jugées peu probables

  • Créer des champions bancaires européens au travers de fusions transfrontalières pour mieux résister face à la concurrence américaine ? Sur le papier, l’hypothèse paraît séduisante. Mais dans les faits, peu de spécialistes l’estiment réalisable. En effet, la valeur boursière actuelle des banques européennes poserait problème. «Afin de ne pas pénaliser les actionnaires, deux parties affichant une valorisation déprimée pourraient tout à fait se rapprocher dans le cadre d’une offre en titres, évoque Patrick Soulard, chez UniCredit. Mais pour que l’opération soit viable, il serait impératif de renforcer les ratios prudentiels du nouvel ensemble, ce qui impliquerait de lever des fonds propres. Or nul doute que les investisseurs seront réticents car ils ne souhaiteront pas diluer leur participation en raison du niveau des cours de Bourse du moment.»
  • En outre, l’intérêt financier des transactions crossborders est loin d’être évident. «Dans le cadre d’une fusion bancaire, une part prépondérante des synergies est dégagée au sein de la banque de détail, avec notamment une rationalisation de l’organisation, note Séverin Cabannes, chez Société Générale. Mais comme les cadres législatifs et fiscaux restent hétérogènes dans l’Union européenne, le nouveau groupe devra conserver des ressources significatives dans chacun des pays où il est présent, minorant ainsi les économies potentielles d’un tel rapprochement.» S’il devait y avoir une consolidation bancaire en Europe, les spécialistes sont persuadés qu’elle s’effectuerait plutôt à une échelle nationale, avec un coup d’envoi probable en Allemagne.