Depuis le mois de juin, environ la moitié de la hausse des taux longs en Europe s’explique par une révision à la hausse des anticipations concernant la BCE. Les investisseurs anticipent désormais davantage de hausses de taux, un rythme de resserrement potentiellement plus rapide et, surtout, un niveau plus élevé du taux directeur d’équilibre à long terme, c’est-à-dire du « taux neutre » qui correspond à un scénario où l’inflation reviendrait à 2 % et où l’activité convergerait vers son rythme de croissance potentielle. Les marchés envisagent aujourd’hui un taux culminant à 3,25 % d’ici à la mi-2027 afin de contenir des tensions inflationnistes qui pourraient persister jusqu’en 2028.

L’énergie contribue naturellement à la remontée de l’inflation, qui pourrait dépasser 3,5 % sur un an dans la zone euro au cours des prochains mois. Mais elle n’en constitue pas l’unique moteur. Les prix alimentaires devraient accélérer sensiblement sous l’effet des vagues de chaleur et du phénomène El Niño, qui pèsera sur l’offre agricole mondiale. Dans le même temps, les prix des biens manufacturés, dont la progression n’a été que de 0,5 % par an en moyenne depuis le début des années 2000, pourraient augmenter d’environ 2 % l’an prochain. Les tensions persistantes sur certaines chaînes d’approvisionnement et les besoins croissants liés à l’intelligence artificielle exercent déjà une pression à la hausse sur les prix des équipements électriques et informatiques. Quant aux services, leur trajectoire dépendra essentiellement de l’ampleur des effets de second tour entre prix et salaires.

La crise au Moyen-Orient joue indéniablement un rôle dans cette remontée des taux. Toutefois, il serait excessif de lui en attribuer l’essentiel. Même si le conflit devait s’apaiser rapidement, entraînant une normalisation des prix du pétrole et réduisant la nécessité pour les banques centrales de durcir davantage leur politique monétaire, les taux d’intérêt ne reculeraient probablement que partiellement par rapport à la hausse enregistrée depuis le début de l’année.

En effet, une autre composante est à l’œuvre : la hausse des primes de terme. Ces primes reflètent notamment les inquiétudes croissantes des investisseurs quant à la soutenabilité des finances publiques. Les besoins de financement public demeurent importants dans la plupart des grandes économies, qu’il s’agisse des Etats-Unis, du Japon ou de la Chine. A cet égard, la zone euro apparaît presque comme un bon élève, avec un déficit public légèrement supérieur à 3 % du PIB.

Plus fondamentalement, les marchés semblent revaloriser un monde dans lequel le capital est moins abondant. Après plusieurs décennies marquées par un excès mondial d’épargne, les facteurs démographiques commencent à changer la donne. Dans les années à venir, une part croissante des baby-boomers atteindra un âge où les dépenses de santé augmentent et où l’épargne accumulée commence à être consommée. Autrement dit, l’offre mondiale d’épargne pourrait progressivement ralentir, voire se contracter.

Dans le même temps, la demande de capitaux ne cesse d’augmenter. Les économies doivent financer des besoins considérables liés à la défense, à la transition énergétique, à l’adaptation au changement climatique ou encore au vieillissement démographique. A cela s’ajoute un cycle d’investissement exceptionnel dans les technologies liées à l’intelligence artificielle. Les grands groupes technologiques, qui finançaient traditionnellement leurs investissements sur fonds propres, lèvent désormais des montants annuels de dette supérieurs aux grands pays européens. Par ailleurs, la BCE poursuit la normalisation de son bilan et ne réinvestit plus les obligations arrivant à échéance, ce qui représente un appel supplémentaire au marché.

Enfin, si l’intelligence artificielle tient ses promesses et génère d’importants gains de productivité au cours de la prochaine décennie, les investisseurs ont toutes les raisons d’intégrer dès aujourd’hui une croissance potentielle plus élevée.

Au total, tout porte à croire que les taux d’intérêt réels et nominaux devraient rester durablement supérieurs à ceux observés durant la période qui a suivi la crise financière mondiale.