Après plus d’une décennie d’expansion quasi ininterrompue¹, l’écosystème des marchés privés traverse une phase de transition profonde. La remontée des taux d’intérêt, la normalisation des politiques monétaires et le ralentissement économique mondial ont mis fin à l’abondance de liquidité qui soutenait jusqu’alors la croissance des marchés privés.

Les acteurs du non-coté sont désormais confrontés à deux défis majeurs :

– des tensions sur la liquidité à l’échelle fonds et investisseurs ;

– des difficultés émergeant sur certaines classes d’actifs, notamment sur la dette privée, longtemps perçue comme plus résiliente².

Face à ces tensions, les stratégies dites GP-stake (prise de participation minoritaire dans des sociétés de gestion) pourraient devenir une solution clé face à ces défis.

Un environnement de liquidité profondément dégradé sur le non-coté

L’illusion de la liquidité en période d’expansion

Les marchés privés ont historiquement bénéficié d’un afflux massif de capitaux, alimenté par les politiques monétaires accommodantes et la quête de rendement des investisseurs institutionnels. Cette dynamique a masqué la nature fondamentalement illiquide de ces classes d’actifs. Les distributions générées par des sorties régulières type IPO³, cession stratégique, refinancement donnaient l’impression d’un cycle auto-entretenu.

Depuis 2022, la mécanique s’est grippée. Le ralentissement des marchés de capitaux, la contraction des multiples de valorisation et la prudence accrue des acquéreurs ont entraîné une baisse significative des distributions aux investisseurs (DPI)⁴. Par ricochet, de nombreux LP (limited partners, i.e. les investisseurs) font face à un assèchement de liquidité limitant leur capacité à réallouer du capital vers de nouveaux fonds.

Des fonds pénalisés à plusieurs niveaux

Cette situation de liquidité tendue fragilise les GP à plusieurs égards :

– allongement de la durée de détention des actifs ;

– difficultés à structurer de nouveaux véhicules ;

– pression accrue sur les équipes d’investissement et les équipes opérationnelles ;

– risque de concentration excessive des revenus sur un nombre limité de fonds.

Dans ce contexte, le financement du modèle économique des sociétés de gestion devient un enjeu central.

Les premières fissures dans le modèle de la dette privée

Une classe d’actifs challengée pour la première fois à grande échelle

La dette privée s’est imposée comme l’un des grands gagnants de la période post-crise financière de 2009, profitant du retrait progressif des banques du financement des entreprises. Toutefois, elle n’a été jusqu’à présent que peu confrontée à un cycle économique moins favorable.

La hausse rapide des taux a modifié l’équation. Certes, les rendements nominaux ont augmenté, mais la pression sur les emprunteurs est forte, notamment pour les structures les plus endettées. Les premiers signaux de tension se multiplient : extensions de maturité, restructurations, non-respect de covenants.

Des implications directes pour les GP

Pour les gestionnaires de dette privée, ces évolutions entraînent plusieurs conséquences :

– mobilisation accrue des équipes de gestion du risque et de structuration de fonds ;

– retard potentiel dans les remboursements et distributions ;

– risque réputationnel et commercial en cas de dégradation des performances ;

– pression sur les frais de gestion en cas de ralentissement des levées ;

– activation de plafonnement de rachats (« gates ») sur fonds semi-liquides, notamment sur le marché américain⁵.

Dans ce cadre, la solidité financière du GP devient un facteur clé de résilience qu’une stratégie de GP-stake pourrait contribuer à renforcer.

La stratégie GP-stake : les grands principes

Une mécanique simple et des bénéfices économiques clairs pour les investisseurs

La stratégie GP-stake consiste à prendre une participation minoritaire (généralement entre 10 % et 30 %)⁶ dans une société de gestion d’actifs privés. L’investisseur GP-stake obtient en contrepartie une quote-part des flux économiques du GP (frais de gestion, carried interest, revenus annexes), souvent accompagnée de droits de gouvernance. Le GP est ainsi appelé « GP capitalisé ».

Il ne s’agit pas d’un investissement dans les fonds sous-jacents, mais bien dans la société de gestion elle-même, considérée comme une entreprise génératrice de flux récurrents et diversifiés… Les investisseurs finaux bénéficient ainsi des profits générés par les stratégies du GP capitalisé, qu’il soit spécialisé sur une classe d’actifs ou qu’il adopte une approche diversifiée.

Une source de liquidité structurelle pour les GP

Contrairement aux levées de fonds traditionnelles, une transaction GP-stake permet d’injecter du capital au niveau de l’entité elle-même, avec une grande flexibilité d’utilisation :

– renforcement du bilan ;

– financement de la croissance via le lancement de nouveaux fonds et/ou de nouvelles stratégies ;

– stabilisation de la trésorerie ;

– désendettement ou rachat partiel de participations existantes par d’autres acteurs.

Une réponse crédible aux tensions sur la liquidité des marchés privés

Un rééquilibrage du modèle économique des GP

En période de ralentissement des sorties, la dépendance excessive aux carried interests⁷ futurs devient un facteur de fragilité. Le capital issu d’une stratégie GP-stake permet de lisser les cycles, en transformant une partie de la valeur future en quasi-liquidité immédiate.

Côté GP, cela contribue à :

– sécuriser les équipes clés, dans un secteur concurrentiel intuitu personae ;

– préserver la capacité d’investissement ;

– éviter les décisions court terme dictées par la pression de recherche constante de liquidité.

Un impact positif indirect pour les LP

En renforçant la solidité financière des GP, les stratégies GP-stake permettent de réaligner les objectifs des GP et des investisseurs finaux (LP).

Ainsi, un GP capitalisé est mieux à même :

– de gérer activement les portefeuilles existants ;

– d’honorer ses engagements de long terme.

Un outil particulièrement pertinent pour les fonds de dette privée

Un soutien de la gestion des situations complexes

Dans la dette privée, la création de valeur repose autant sur la structuration initiale que sur la capacité à gérer les situations dégradées. Les phases de restructuration (dans les stratégies de prêts directs ou bien de titrisation) sont coûteuses en ressources humaines, en ressources juridiques, en risque réputationnel. En conséquence, le renforcement des fonds propres du GP via un investissement GP-stake permettrait d’absorber ces coûts sans fragiliser le ou les GP cibles.

Une aide pour la crédibilité du gestionnaire et son accès au marché

Dans un environnement devenu plus sélectif, les LP accordent une importance accrue à la solidité du gestionnaire. Le caractère « capitalisé » d’un GP peut ainsi constituer un signal fort de crédibilité, facilitant les levées futures et améliorant la perception du risque.

Conclusion : le GP-stake, un nouveau levier du capital des marchés privés

La phase actuelle des marchés privés met en lumière les limites d’un modèle reposant principalement sur la croissance des encours et la cyclicité des sorties. Dans ce contexte, la stratégie GP-stake apparaît comme un outil capable d’apporter des réponses aux problématiques de liquidité et aux défis émergents de la dette privée et des autres segments des marchés privés.

Au-delà d’un simple apport de capital, ce mécanisme contribue à professionnaliser et à renforcer la solidité des sociétés de gestion, tout en renforçant l’ensemble de l’écosystème. A mesure que les marchés privés mûrissent et se complexifient, il est probable que les stratégies GP-stakes s’imposent (petit à petit) comme un pilier durable du financement de l’asset management alternatif.